美股公司信息更新报告：疫情催化业绩超预期，变现效率有望继续稳步提升

平台价值持续凸显，变现效率有望继续稳步提升，维持“买入”评级 考虑到公司在疫情影响下平台的消费者心智加速成长以及商家对平台价值的认可度快速提升，预计平台整体的变现效率将得到增强，我们将公司2022-2024年收入预测上调为1187/1430/1738（原值1117/1408/1726）亿元，对应同比增速分别为26.3%/20.5%/21.5%。考虑到公司主站对品牌商家的吸引力逐渐增强有利于主站利润率的提升，以及公司在农产品领域的持续投入有利于多多买菜的经营效率优化，我们将2022-2024年公司经调整净利润预测上调至258/286/369（原值195/263/360）亿元，对应调整后EPADS分别为19.1/21.2/26.6元。公司当前股价（截至2022年9月1日）71.30美元对应2022-2024年经调整PE分别为25.8/23.3/18.5倍，考虑到公司用户优势稳固，平台价值逐渐凸显，有利于驱动变现效率继续稳步提升，维持“买入”评级。 平台特性驱动2022Q2广告收入高增长，看好平台变现效率长期提升趋势 公司2022Q2总收入同比增长36%（彭博一致预期的同比增速为2.5%），远超预期，其中广告收入同比增长39%，是主要驱动力：二季度消费疲弱背景下平台的低价属性契合了供需两端的需求，提高了商家在平台投放广告的意愿。长期来看，随着平台商家结构的逐渐优化以及消费者心智继续增长，我们预计公司广告业务的变现率将有望稳步提升，主站佣金收入仍然具备一定的成长空间。 短期因素催化利润高增长，预计2022Q3营销费用率将环比提升 公司二季度经调整净利率提升明显（同比+16pct），从结构来看，毛利率和营销费率的优化是主要原因（分别同比+9pct/-9pct）。二季度上海、深圳等地区受疫情影响较为严重，对平台的物流履约以及部分消费需求形成一定压制，因此我们预计在当前公司追求投放效率的背景下，营销费用率的大幅下降很大程度上是公司受外部环境影响的被动选择。长期来看，维持高用户数和高用户活跃度有利于公司的健康发展，我们预计2022Q3营销费用率将出现环比提升。 风险提示：行业竞争加剧、品牌化不及预期、用户增长不及预期、海外政策变化等风险。 财务摘要和估值指标 1、整体表现：效率大幅优化，收入、利润增长超预期 1.1、收入：增长大幅超出预期 公司2022Q2实现总收入314.4亿元，同比增长36%（彭博一致预期的同比增速为2.5%），远超预期，其中广告收入的高增长是主要驱动力：在线营销收入同比增长39%至251.7亿元，占总收入比重同比提升1.6pct至80.1%；佣金收入同比增长107%至62.2亿元，占总收入19.8%；商品收入为5070万元，同比下降97%，占总收入0.2%。 图1：公司2022Q2收入同比增长36%（单位：亿元） 1.2、利润：短期扰动催化成本、费用明显优化 公司2022Q2营销费用率为36.1%（YoY-9.0pct，QoQ-11.1pct）；研发费用率为8.3%（YoY-1.8pct，QoQ-2.9pct）；管理费用率为2.6%（YoY+0.7pct，QoQ+0.1pct）。 二季度上海、深圳等地区受疫情影响较为严重，对平台的物流履约以及部分消费需求形成一定压制，因此我们预计在当前公司追求投放效率的背景下，营销费用率的大幅下降很大程度上是公司受外部环境影响的被动选择。长期来看，维持高用户数和高用户活跃度有利于公司的健康发展，我们预计2022Q3营销费用率将出现环比提升。 图2：公司2022Q2营销费用率同比下降9pct至36.1% 2022Q2公司毛利润为234.8亿元（YoY+55%，QoQ+41%），毛利率为74.7%； 经营利润为87.0亿元（YoY+335%，QoQ+304%），经营利润率27.7%；经调整净利润为107.8亿元（YoY+161%，QoQ+157%），经调整净利率为34.3%。公司二季度经调整净利率提升明显（同比+16pct），从结构来看，毛利率和营销费率的优化是主要原因（分别同比+9pct/-9pct）。 图3：公司单季经调整利润率达到34.3%（单位：亿元） 2、分收入情况：主站广告短期提升明显 2.1、在线营销：平台价值凸显催化广告业务高速增长 公司在线营销业务2022Q2实现收入251.7亿元，同比增长39.2%，在2021Q2的高基数上继续实现了较高的增长。我们认为疫情影响是短期内广告收入实现大幅增长的主要催化剂：二季度消费疲弱背景下平台的低价属性契合了供需两端的需求，提高了商家在平台投放广告的意愿，且2022Q2公司经营性现金流同比增长163%至194亿元，我们预计广告收入的质量相对较高。 图4：2022Q2公司广告收入同比增长39.2% 图5：2022Q2公司经营性现金流达到193.7亿元 2.2、佣金：主站佣金收入长期仍然具备成长空间 公司2022Q2实现佣金收入62.2亿元，同比增长106.7%，尽管平台目前已针对部分商品开始收取交易佣金，但考虑到多多买菜依托公司的农产品优势增长速度仍然较快，我们认为多多买菜仍是当前佣金增长的主要驱动力。长期来看，随着平台商家结构的逐渐优化以及消费者心智继续增长，我们预计主站佣金收入仍然具备一定的成长空间。 图6：2022Q2公司佣金收入同比增长106.7% 图7：2022Q2公司佣金收入占总收入20% 3、盈利预测与投资建议 考虑到公司在疫情影响下平台的消费者心智加速成长以及商家对平台价值的认可度快速提升，预计平台整体的变现效率将得到增强，我们将公司2022-2024年收入预测上调为1187/1430/1738（原值1117/1408/1726）亿元，对应同比增速分别为26.3%/20.5%/21.5%。考虑到公司主站对品牌商家的吸引力逐渐增强有利于主站利润率的提升，以及公司在农产品领域的持续投入有利于多多买菜的经营效率优化，我们将2022-2024年公司经调整净利润预测上调至258/286/369（原值195/263/360）亿元，对应调整后EPADS分别为19.1/21.2/26.6元。公司当前股价（截至2022年9月1日）71.30美元对应2022-2024年经调整PE分别为25.8/23.3/18.5倍，考虑到公司用户优势稳固，平台价值逐渐凸显，有利于驱动变现效率继续稳步提升，维持“买入”评级。 4、风险提示 行业竞争加剧、品牌化不及预期、用户增长不及预期、海外政策变化等风险。