公司简评报告：FibroScan增长迅速，全球NASH创新药研发即将迎来重要进展

FibroScan增长迅速，全球NASH创新药研发即将迎来重要进展 福瑞股份(300049)公司简评报告|2022.08.29 评级：买入 王斌 医药行业首席分析师 SAC执证编号：S0110522030002 wangbin3@sczq.com.cn 电话：86-10-81152644 0.5福瑞股份 沪深300 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 25-Aug 14-Jun 3-Apr 21-Jan 10-Nov 30-Aug 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）19.55 一年内最高/最低价（元）21.96/9.94市盈率（当前）59.95 核心观点 事件：公司发布2022年半年报，实现营业收入4.49亿元(+15.92%)，归母净利润为3255万元（-22.93%），扣非后归母净利润为3315万元（-13.46%）。剔除由于实施员工持股计划本期摊销股份支付费用1673.40万元的影响后，较上年同期增长23.67%。 复方鳖甲软肝片平稳增长，销售模式逐步转换。2022年上半年公司药品业务整体实现营业收入1.58亿元，较上年同期增长11.26%，其中来自电商渠道的收入同比增长38.83%。公司自有药品（主要是复方鳖甲软肝片）收入1.18亿元（+7.58%），在维持原有公立医院销售渠道稳定的基础上，公司凭借品牌优势、产品优势和渠道优势，通过“药品+器械+服务”业务协同发展，将处方药销售、健康管理服务及保险支付进行良性结合，加强“线上+线下”渠道融合，继续推进自有药品向以零售渠道为主的、药品自主定价的销售模式转型。我们预计复方鳖甲软肝片收入将保持平稳增长，盈利能力将逐步提升。 FibroScan持续放量，与bigpharma合作持续深入，全球NASH创新 市净率（当前） 3.40 药研发即将迎来重要进展。2022年上半年公司设备与技术业务（主要是 总股本（亿股） 2.63 FibroScan）实现营业收入2.73亿元（+15.47%），与去年同期相比，人 总市值（亿元） 51.43 民币对欧元持续升值，导致表观收入和利润增速偏低。以欧元计价，器 资料来源：聚源数据 械业务整体实现营业收入3832.38万欧元（+27.65%），实现净利润 相关研究 福瑞股份（300049)：NASH 创新药研 605.20万欧元（+37.27%）。2022年6月，法国子公司Echosens与诺和诺德建立“提升非酒精性脂肪性肝炎(NASH)认知并推进早期诊断”的合 发进入突破期，检测设备需求有望持 续提升   作伙伴关系，双方将合作开展更多针对NASH的临床验证项目，生成真实世界数据，促进非侵入性诊断检测技术的应用。2022年7月，InterceptPharmaceuticals宣布奥贝胆酸（Ocaliva，obeticholicacid，OCA）在关键临床III期试验取得新的中期分析积极结果，计划以此结果再次向FDA提交NDA申请，根据公司公告，已经在7月底与FDA进行了预备提交会议（pre-submissionmeeting），并计划于2022年底正式提交NDA申请；MadrigalPharmaceuticals于2022年1月披露了Resmetirom的临床III期安全性数据，并计划于2022年4季度披露临床III期顶线数据(ToplineData)。全球NASH创新药研发即将迎来重要进展，若未来有NASH创新药获批上市，将显著提升FibroScan市场天花板。 盈利预测与估值：我们预计2022-2024年公司营业收入分别为11.43、 14.86和18.74亿元，同比增速分别为27.3%、30.0%和26.1%；归母净利润分别为1.52、2.51和3.19亿元，同比增速分别为59.6%、64.8%和 27.4%，以8月26日收盘价计算，对应PE分别为33.8、20.5和16.1 倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响药品和医疗器械正常销售；NASH药物研发失败，导致FibroScan的需求低于预期。 盈利预测 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 8.98 11.43 14.86 18.74 营收增速（%） 11.3% 27.3% 30.0% 26.1% 净利润（亿元） 0.95 1.52 2.51 3.19 净利润增速（%） 54.2% 59.6% 64.8% 27.4% EPS(元/股) 0.36 0.58 0.95 1.22 PE 53.9 33.8 20.5 16.1 资料来源：Wind，首创证券 投资净收益 6 6 6 6 应付账款周转率 营业利润 189 290 478 639 每股指标(元) 营业外收入 0 1 1 1 每股收益 营业外支出 0 0 0 30 每股经营现金 利润总额 189 291 479 610 每股净资产 所得税 41 64 104 133 估值比率 4.2 4.2 4.3 4.3 0.36 0.58 0.95 1.22 0.68 1.51 1.32 0.85 5.78 5.63 6.41 7.34 53.78 33.75 20.48 16.08 3.38 3.47 3.05 2.66 净利润 148 227 375 477P/E 少数股东损益 53 75 124 158P/B 归属母公司净利润 95 152 251 319 EBITDA 225 350 529 656 EPS（元） 0.36 0.58 0.95 1.22 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 1,143 1,087 1,368 1,758 经营活动现金流 208 397 346 224 现金 473 654 814 906 净利润 95 152 251 320 应收账款 336 159 206 472 折旧摊销 55 67 65 63 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 2 -7 -15 -16 预付账款 24 2 20 22 投资损失 -6 -7 -7 -7 存货 100 123 149 171 营运资金变动 -12 162 -83 -346 其他 180 125 150 147 其它 21 -45 12 53 非流动资产 1,382 1,658 1,904 2,109 投资活动现金流 -183 -243 -326 -254 长期投资 62 62 62 62 资本支出 -39 -323 -322 -272 固定资产 142 160 176 188 长期投资 17 0 0 0 无形资产 417 375 338 304 其他 -161 80 -4 18 其他 542 561 547 544 筹资活动现金流 8 27 140 122 资产总计 2,525 2,745 3,272 3,867 短期借款 -18 -10 -10 -10 流动负债 273 455 655 847 长期借款 2 0 0 0 短期借款 40 30 20 10 其他 -4 106 262 275 应付账款 61 70 86 97 现金净增加额 33 181 161 92 其他 0 0 0 0 主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债 446 447 445 446 成长能力 长期借款 0 0 0 0 营业收入 11.3% 27.3% 30.0% 26.1% 其他 446 447 445 446 营业利润 57.7% 53.7% 64.9% 33.6% 负债合计 719 902 1,100 1,293 归属母公司净利润 54.2% 59.6% 64.8% 27.4% 少数股东权益 286 361 485 642 获利能力 归属母公司股东权益 1,520 1,482 1,687 1,932 毛利率 73.4% 75.9% 77.5% 79.1% 负债和股东权益 2,525 2,745 3,272 3,867 净利率 16.5% 19.9% 25.2% 25.5% 利润表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E ROE 5.3% 8.3% 11.6% 12.4% 营业收入 898 1,143 1,486 1,874 ROIC 10.2% 14.3% 18.8% 20.3% 营业成本 239 276 335 391 偿债能力 营业税金及附加 12 17 21 27 资产负债率 28.5% 25.2% 24.4% 21.6% 营业费用 237 286 342 431 净负债比率 27.7% 26.6% 22.0% 18.3% 研发费用 65 80 104 131 流动比率 4.2 2.4 2.1 2.1 管理费用 169 206 227 277 速动比率 3.8 2.1 1.9 1.9 财务费用 -19 -7 -15 -16 营运能力 资产减值损失 0 1 1 1 总资产周转率 0.4 0.4 0.5 0.5 公允价值变动收益 0 1 1 1 应收账款周转率 2.9 4.6 8.2 5.5 分析师简介 王斌，医药行业首席分析师，北京大学药物化学专业博士，曾就职于太平洋证券研究院、开源证券研究所等，具有多年卖方从业经历，对医药行业多个细分领域有研究经验。作为团队核心成员，于2019年获得“卖方分析师 水晶球奖”总榜单第5名，公募榜单第4名；于2020年获得“卖方分析师水晶球奖”总榜单第3名，公 募榜单第2名。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌