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液奶Q2承压,奶粉表现亮眼

2022-08-31符蓉国盛证券张***
液奶Q2承压,奶粉表现亮眼

事件:伊利发布2022年半年报。2022H1公司实现营收634.6亿元,同比+12.3%,实现归母净利润61.3亿元,同比+15.2%,扣非净利润58.9亿元,同比+17.5%;22Q2实现营收324.2亿元、同比+11.2%,实现归母净利润26.1亿元,同比+4.9%,扣非净利润26亿元,同比+9.1%。考虑澳优Q2并表18.9亿元收入和0.18亿元利润,剔除后Q2内生增长收入+4.75%,净利润同比+4.2%。 Q2疫情扰动下液体乳增速承压,外延内生下奶粉表现亮眼。①22H1液体乳/奶粉及奶制品/冷饮/其他分别为428.9/120.7/72.9/2.1亿元,同比增速分别为+1.1%/+58.3%/+31.7%/+155%,其中奶粉及奶制品增速位居全球第一,婴配奶粉及冷饮增速行业第一,奶酪增速超40%。新品占比 12.48%,有机乳品、乳基等高增长业务同比20%以上,矿泉水实现翻倍以上的增长。②22Q2液体乳/奶粉及奶制品/冷饮/其他分别为 205.7/66.8/45.0/1.3亿元,同比增速为-4.5%/+83.5%/+29.4%/+114%。奶粉剔除澳优并表收入47.9亿元,同比+31.7%。 奶价下行缓解成本压力,渠道加速渗透内生净利率基本持平。①22H1毛利率/销售费用率/管理费用率分别为33.7%/18.3%/3.85%, 同比+1.67/+0.92/+0.31pcts。分业务看,液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品毛利率分别为30%/43.1%/39.8%,同比+0.62/+3.10/-1.71pcts。成本端,上半年生鲜乳同比-2%,费用端疫情下加速渠道拓张,H1液体乳新零售渠道/餐饮渠道分别同比+17%/30%。综合看,H1净利率9.66%,同比+0.24%,剔除澳优净利率为8.5%,同比+0.04pct。②22Q2毛利率/销售费用率/管理费用率分别为32.6%/18.5%/5.0%,环比-1.9/+0.4/+1.3pcts,考虑可比口径Q2毛销差为14.0%,同比-0.68pcts。 逆势之下多举措提升市占率,静待双节追赶全年目标。疫情扰动下Q2液奶增速承压。根据渠道调研,Q2内生增长中个位数,从结构上看高端奶增速回落单个位数,基础白奶低双位数,常温酸奶增速有所承压,为做强白奶调新鲜度费用率有所增加,往后看随着疫情影响边际减退及双节旺季来临,有望加速追赶全年目标。困境之下公司市占率同比提升。根据尼尔森统计,公司液体乳/婴配粉/成人奶粉/奶酪市占率同比+0.1/3.5/1.3/4pcts,其中剔除澳优后婴配粉提升1.8pcts。 盈利预测:考虑澳优业绩波动,调整2022-24年收入为1283/1447/1582亿元,同比+16.0%/+12.8%/+9.4%,归母净利润104.4/123.7/145.3亿元,同比+20%/+18.4%/+17.5%,对应PE22/19/16倍;剔除澳优今年内生收入/利润分别为1209/99亿元,同比+9%/14%,维持“买入”评级。 风险提示:疫情反复风险、食品安全风险、原材料价格波动。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表(百万元) 现金流量表(百万元)

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