结算毛利水平改善，商业运营稳步扩张

结算规模下降，商管业务保持增长 新城控股发布2022年中期报告，上半年公司实现营收428.0亿元，同比下降45.9%；实现归母净利润30.1亿元，同比下降30.1%；实现资金回笼760.3亿元，回款率达117%；整体毛利率同比提升2.29个百分点至21.9%。公司坚持“双轮驱动”战略，开发业务经营平稳，商管业务稳步扩张，在行业下行期表现出较强的韧性。我们维持盈利预测不变，预计2022-2024年新城控股归母净利润分别为131.2、138.5、147.1亿元，EPS分别为5.80、6.12、6.51元，当前股价对应P/E估值分别为3.5、3.3、3.1倍，维持“买入”评级。 开发业务低迷，土地储备充足 受到市场下行影响，公司2022上半年实现合同销售额651.6亿元，同比下降44.6%；实现合同销售面积657.2万方，同比下降39.5%，销售金额排名第14位。 公司投资相对谨慎，截至6月底土储面积1.31亿方，可满足约3年的开发需求，其中在一二线城市土储占比37.1%，长三角区域三四线城市占比29.5%，布局结构较均衡。上半年公司新开工面积345.0万方，同比下降80.8%；竣工面积653.6万方，在建面积6638.8万方，已售未结面积3468.9万方，未来业绩释放可期。 吾悦广场经营稳健，商业运营收入增长 公司在135城实现189座吾悦广场布局，其中已开业及委托管理的吾悦广场达131座，开业面积1189.1万方，出租率96.01%，经营情况稳中向好。公司吾悦广场上半年实现租金收入43.96亿元，同比增长16.6%，物业出租毛利率达72.2%。 三道红线维持绿档，下半年债偿压力较小 公司上半年完成了10亿元中期票据和1亿美元优先绿色票据的发行，平均融资成本降至6.5%，剔除预收账款后的资产负债率为67.06%，净负债率48.37%，现金短债比1.06，三道红线维持绿档。2022年1-8月公司已偿还境内外公开债务103亿元，占2022年到期公开债务的82%，下半年债偿压力较小。2022H1公司经营活动产生的现金流量净额115.03亿元，较2021年同期大幅改善。 风险提示：政策调控风险，三四线城市项目去化风险，吾悦广场拓展不及预期。 财务摘要和估值指标 附：财务预测摘要