食品需求加速恢复，毛利水平稳步改善

食品需求加速恢复，毛利水平稳步改善 ■事件：公司公布2022年三季报。2022年前三季度实现营收182.41亿元， 同比+4.75%；实现归母净利4.15亿元，同比+22.25%；实现扣非归母净利 3.59亿元，同比+25.35%。其中22Q3实现营收53.10亿元，同比+15.89%； 实现归母净利0.75亿元，同比+147.01%；实现扣非归母净利0.58亿元，同比+330.73%。 ■养殖业务稳步改善，食品需求加速修复。分业务看，22Q3牛羊肉/生猪养 殖/猪肉制品/罐头食品/综合食品实现营收31.1/2.0/9.6/4.4/4.3亿元，同比 +18.1%/22.4%/3.8%/30.5%/32.0%，国际红肉市场价格延续高位态势，牛羊肉营收稳步增长。生猪价格回升，养殖业务稳步改善，我们预计Q4有望持续修复。猪肉制品增长主要系华东区域疫情管控边际向好，需求复苏，罐头食品和综合食品亦实现较快增长，部分回补Q2订单需求。分渠道看，22Q3直营/分销模式实现营收12.3/35.7亿元，同比+29.0%/3.4%，直营渠道受综合食品板块带动，恢复近30%增长。分区域看，22Q3中国/海外实现营收34.2/18.9亿元，同比+27.5%/-0.5%，分别减少9/121家经销商，合计共2479家。 ■毛利率同比上行，盈利弹性充分释放。22Q3实现毛利率14.59%，同比 +8.04pct，环比-0.91pct，主要系牛羊肉业务毛利增厚，养殖业务亏损收窄，带动整体毛利率上行。22Q3销售/管理/财务费用率为3.75%/5.45%/0.79%，同比-0.2/0.7/-0.2pct，综合导致22Q3净利率为2.48%，同比+0.75pct。生猪价格改善后，公司毛利空间得到改善，根据公司公告，预计22H2猪价行情将明显好于22H1，猪价重心或继续上移，22H2猪价维持在成本线以上偏强运行，叠加牛肉市场价格持续高位运行和有利的汇率，盈利能力弹性有望更大释放。 ■投资建议：我们预计公司2022-2024年的每股收益分别为0.50、0.44、 0.46元，维持增持-A的投资评级，12个月目标价为8.77元，相当于2023 年20x的动态市盈率。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 23,866.7 23,617.3 22,826.4 23,292.3 23,483.2 净利润 404.6 302.8 468.9 411.3 433.2 每股收益(元) 0.43 0.32 0.50 0.44 0.46 每股净资产(元) 4.62 4.69 5.20 5.50 5.82 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 15.5 20.8 13.4 15.3 14.5 市净率(倍) 1.5 1.4 1.3 1.2 1.2 净利润率 1.7% 1.3% 2.1% 1.8% 1.8% 净资产收益率 9.3% 6.9% 9.6% 8.0% 7.9% 股息收益率 1.9% 1.5% 2.3% 2.0% 2.1% ROIC 13.0% -2.3% 12.7% 12.4% 12.5% ■风险提示：猪肉下行趋势不及预期，食品安全，疫情恢复不及预期 公司快报 上海梅林（600073.SH） 2022年11月01日 证券研究报告 肉制品投资评级增持-A 维持评级 12个月目标价：8.77元股价（2022-11-01）6.93元 交易数据 总市值（百万元）6,282.79 流通市值（百万元）6,282.79 总股本（百万股）937.73 流通股本（百万股）937.73 12个月价格区间6.44/8.64元 股价表现 5% 1% -32%021-11 -7% 11% 15% 2022-03 2022-07 上海梅林沪深300 - - -19% 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -5.71 0.54 4.59 绝对收益 -9.83 -9.83 -13.21 赵国防 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 侯雅楠报告联系人 houyn2@essence.com.cn 相关报告 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 上海梅林：疫情短期扰动，盈利能力稳步回升/赵国防上海梅林：猪价低迷拖累业绩，期待环比改善/赵国防 上海梅林：养殖拖累盈利，2022年拐点可期/赵国防上海梅林：板块协同稳增长，管理改革谋发展/赵国防 2022-08-30 2022-04-29 2022-03-30 2022-02-15 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 23,866.7 23,617.3 22,826.4 23,292.3 23,483.2成长性 20,989.1 21,438.2 20,329.1 20,724.9 20,704.9营业收入增长率2.0% 45.2 45.6 45.0 45.0 45.6营业利润增长率41.2% 营业收入 减:营业成本营业税费 -1.0%-3.3%2.0%0.8% -85.1%495.8%-11.9%5.0% 销售费用870.8861.1837.1896.8960.8净利润增长率10.5%-25.2%54.9%-12.3%5.3% 管理费用837.8921.9843.8929.01,051.3EBITDA增长率11.4%-34.2%38.4%-11.2%0.9% 56.1 59.4 59.1 68.3 80.1EBIT增长率4.7% -54.2% 71.7% -17.4% 1.6% 69.8 28.0 16.9 -36.8 -65.6NOPLAT 增长率23.7% -117.0% -600.7% -17.4% 1.6% 研发费用 财务费用 资产减值损失-102.2-241.6-100.0-100.0-100.0投资资本增长率-5.6%-7.8%-15.1%0.5%-16.9% -28.7 -104.1 - - -净资产增长率10.6% -7.1% 9.9% 6.2% 6.2% 56.5 120.1 129.8 50.0 50.0 加:公允价值变动收益 投资和汇兑收益 营业利润 加:营业外净收支 利润率 1,042.2 155.3 925.2 815.1 856.0 -33.5 -22.7 -32.2 -31.6 -30.9 毛利率12.1%9.2%10.9%11.0%11.8% 利润总额1,008.7132.6893.1783.5825.1营业利润率4.4%0.7%4.1%3.5%3.6% 减:所得税257.0234.7223.3195.9206.3净利润率1.7%1.3%2.1%1.8%1.8% 净利润404.6 302.8 468.9 411.3 433.2 EBITDA/营业收入6.7% 4.5% 6.4% 5.6% 5.6% EBIT/营业收入5.0%2.3%4.1%3.3%3.4% 资产负债表运营效率 202020212022E2023E2024E固定资产周转天数6065615244 货币资金3,713.33,515.93,398.23,467.64,101.1流动营业资本周转天数2420161619 1,604.4 1,690.1 1,660.8 1,705.2 1,667.0 - - 0.6 0.1 0.2 交易性金融资产-----流动资产周转天数130136133132137 应收帐款应收票据预付帐款存货 其他流动资产 可供出售金融资产持有至到期投资长期股权投资 投资性房地产固定资产 在建工程 应收帐款周转天数2725262626 201.4 229.7 209.8 213.4 215.5 总资产周转天数 215 227 223 210 206 3,091.9 3,132.2 2,405.0 3,406.7 2,412.2 投资资本周转天数94 88 81 73 67 371.8 285.8 336.3 331.3 317.8 - - - - - 投资回报率 - - - - - ROE 9.3% 6.9% 9.6% 8.0% 7.9% 352.1 357.8 357.8 357.8 357.8 ROA 5.1% -0.7% 5.1% 4.2% 4.8% 22.0 20.7 20.7 20.7 20.7 ROIC 13.0% -2.3% 12.7% 12.4% 12.5% 存货周转天数4447444545 4,350.3 4,144.1 3,637.2 3,130.4 2,623.5 396.7 482.0 482.0 482.0 482.0 费用率 销售费用率3.6%3.6%3.7%3.9%4.1% 无形资产160.6163.0150.7138.4126.1管理费用率3.5%3.9%3.7%4.0%4.5% 0.2% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.1% 0.1% -0.2% -0.3% 其他非流动资产516.1955.8590.2612.7651.3研发费用率 资产总额14,780.514,977.113,249.313,866.212,975.1财务费用率 2,068.4 2,177.8 1,644.7 2,334.6 1,655.2 9.1 16.0 7.3 8.9 9.5 短期债务1,827.22,445.8964.8557.0-四费/营业收入7.7%7.9%7.7%8.0%8.6% 应付帐款应付票据 偿债能力 资产负债率51.2%55.2%44.4%43.6%36.0% 其他流动负债2,314.02,072.92,453.92,283.22,104.3负债权益比104.8%123.4%79.8%77.2%56.2% 1.44 1.32 1.58 1.76 2.31 0.95 0.85 1.11 1.10 1.67 长期借款614.2535.2---流动比率其他非流动负债729.91,026.3810.5855.6897.5速动比率 2,888.3 2,305.2 2,496.1 2,669.4 2,851.0 937.7 937.7 937.7 937.7 937.7 负债总额7,562.88,274.05,881.36,039.34,666.5利息保障倍数17.1519.6255.60-21.18-12.05 少数股东权益股本 分红指标 DPS(元)0.130.100.150.130.14 留存收益3,427.8 3,608.9 3,934.2 4,219.8 4,519.9 分红比率 30.1% 31.0% 30.6% 30.6% 30.7% 股东权益7,217.7 6,703.1 7,368.0 7,827.0 8,308.6 股息收益率 1.9% 1.5% 2.3% 2.0% 2.1% 现金流量表 业绩和估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2020 2021 2022E 2023E 2024E 净利润751.7 -102.1 468.9 411.3 433.2 EPS(元) 0.43 0.32 0.50 0.44 0.46 加:折旧和摊销448.2 548.0 519.2 519.2 519.2 BVPS(元) 4.62 4.69 5.20 5.50 5.82 资产减值准备102.2 241.6 - - - PE(X) 15.5 20.8 13.4 15.3 14.5 公允价值变动损失28.7 104.1 - - - PB(X) 1.5 1.4 1.3 1.2 1.2 财务费用127.6 121.2 1