业绩超预期，核心本地业务依然稳健，新业务增长强劲

美团-W（3690）更新报告 买入2022年08月30日 罗凡环 852-25321962 Simon.luo@firstshanghai.com.hk 李京霖 852-25321539 Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 TMT 股价 186.7港元 目标价 258港元 （+38%） 股票代码3690 已发行股本61.87亿股 市值 11255亿港元 52周高/低298/103.5港元 每股净资产23.2港元 主要股东(B)Tencent（17.04%） XingWang（9.11%）Baillie（4.40%）Blackrock（4.45%)Vanguard（2.67%） 业绩超预期，核心本地业务依然稳健，新业务增长强劲 22Q2业绩超预期：22Q2总收入509.4亿元（YoY+16.4%，QoQ+10.1%），超出 彭博一致预期的486亿元。本季度综合毛利155.7亿元，毛利率为30.6%。经调整净利润20.6亿元，实现扭亏为盈，好于市场预期的-22亿元。本季度为了更好的反应公司业务战略和各业务发展的阶段，从资源分配的管理视角，将之前的餐饮外卖、到店、酒店及旅游和新业务及其他调整成核心本地商业，及新业务两个两部。核心本地商业是公司比较成熟的业务，且商业模式已被验证，竞争优势明显，是公司运营利润和经营性现金流的主要来源，而新业务涵盖了需要更多时间探索和迭代的业务集合。 核心本地商业业务依然稳健，闪购业务高速增长：22Q2核心本地商业收入 367.8亿元（YoY+9.2%，QoQ+7.6%），经营利润83亿元（YoY+39.7%）,经营利润率提高至22.5%，主要是由于疫情之下公司减少了交易用户激励及其他营销开支，以及餐饮外卖及美团闪购业务交易笔数及客单价增加所致。配送服务收入 159.5亿元（YoY+15.1）,即时配送交易笔数（餐饮外卖+闪购订单）达41亿笔 （YoY+7.6%）,其中闪购业务Q2日均单量达430万笔。我们认为中国的即时零售市场至少是一个万亿级别的市场，目前的线上化率水平还较低，闪购将持续享受万物到家的红利，美团有望充分利用已建成的全网配送能力和流量优势，长期保持国内最大的即时零售平台领先优势。 新业务亏损收窄，业务增长强劲：22Q2新业务收入141.6亿元 （YoY+40.7%,QoQ+17.1%）,经营亏损环比收窄至68亿元，其中美团优选亏损54亿，其他的新业务（充电宝业务OP已经转正，美团买菜、快驴、骑行、网约车等）经营效率持续改善，亏损规模下降明显。运营亏损率由去年同期89%大幅缩窄至48.0%，主要是由于公司商品零售业务亏损持续收窄及运营效率提高所致。展望22Q3,我们认为公司降本增效的核心策略没有改变，随着公司经营效率的改善以及供应链的优化，以及Q2因为疫情影响的美团买菜在Q3将恢复常态和美团优选在疫情后规模的健康回升，预计新业务整体亏损率有望进一步收窄。 目标价258港元，维持买入评级：综合分析，我们认为虽然公司短期仍会面临疫情反复等诸多不确定性因素的影响，但是长期来看人们对于本地消费的需求依然将会持续地增加，尤其是目前本地生活的线上化率还较低，我们看好公司未来的长期增长空间。根据2023的预计财务表现，维持估值方法不变，计算得出目标价为258港元，较上一收盘价有38%的上升空间，维持买入评级。 风险提示：监管风险的不确定性、行业竞争加剧、新业务发展不及预期、疫情反复使得宏观经济低迷等 盈利摘要股价表现 截至12月31日止财政年度20年实际21年实际22年预测23年预测24年预测总营业收入（人民币百万元）114,795179,128214,926288,492367,816 变动17.7%56.0%20.0%34.2%27.5% 经调整净利润3,121-15,632-3,34511,48526,069 变动-33.0%-600.9%78.6%443.3%127.0% 经调整每股盈利（人民币元）0.52-2.59-0.551.904.32 变动35.6%-598.1%78.6%443.3%127.0% 股息0.000.000.000.000.00 市盈率186.7港元（估）316.1N/AN/A86.438.1 350 300 250 200 150 100 50 0 来源:公司资料,第一上海预测来源:Bloomberg 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 收入和利润大超市场预期 业绩摘要 22Q2总收入509.4亿元（YoY+16.4%，QoQ-6.6%），超出彭博一致预期的486亿 元。本季度综合毛利155.7亿元，毛利率为30.6%。经调整净利润20.6亿元，实现扭亏为盈，好于市场预期的-22亿元。 本季度为了更好地反映公司业务战略和各业务发展的阶段，从资源分配的管理视角，将之前的餐饮外卖、到店、酒店及旅游和新业务及其他调整成核心本地商业，及新业务两个两部。核心本地商业是公司比较成熟的业务，且商业模式已被验证，竞争优势明显，是公司运营利润和经营性现金流的主要来源，而新业务涵盖了需要更多时间探索和迭代的业务集合。更新的业务报告分部包括： （1）核心本地商业：主要包括原有的餐饮外卖和到店、酒店及旅游分部，还有美团闪购、民宿以及交通票务； （2）新业务：主要包括美团优选、美团买菜、餐饮供应链（快驴）、网约车、共享单车、共享电单车、充电宝、餐厅管理系统及其他新业务。 图表1：公司营业收入 60,000 50,000 120.9% 43,759 48,830 49,523 46,269 50,938 140.00% 120.00% 100.00% 40,000 30,000 70.1% 22,703 27,49428,158 42.2% 24,722 37,91837,016 35,401 77.0% 80.00% 60.00% 20,000 10,000 0 11,274 15,073 19,07619,80319,174 50.6%44.1% 16,754 ‐12.6% 8.9% 28.8% 34.7% 37.9% 30.6% 25.0% 40.00% 20.00% 16.4% 0.00% ‐20.00% Q12018 Q22018 Q32018 Q42018 Q12019 Q22019 Q32019 Q42019 Q12020 Q22020 Q32020 Q42020 Q12021 Q22021 Q32021 Q42021 Q12022 Q22022 收入（百万元）YoY% 资料来源：公司资料、第一上海整理 核心本地商业业务 核心本地商业依然稳22Q2核心本地商业收入367.8亿元（YoY+9.2%，QoQ+7.6%），经营利润83亿元 健，闪购业务高速增长 （YoY+39.7%）,经营利润率提高至22.5%，主要是由于疫情之下公司减少了交易用户激励及其他营销开支，以及餐饮外卖及美团闪购业务交易笔数及客单价增加所致。业务细分为： （1）餐饮外卖业务：22Q2即时配送交易笔数（餐饮外卖+闪购订单）达41亿笔 （YoY+7.6%）,其中闪购业务Q2日均单量达430万笔，据此推算餐饮外卖订单22Q2同比增长4.8%，主要是因为4-5月外卖单量受到疫情的影响，但是6月份疫情得到有效控制后外卖单量恢复到10%的同比增速，且中高频用户频次规模和占比增长都明显好于中低频用户。本季度外卖的单均收入也从21Q2的6.5元提升至22Q2的7.3元，疫情期间公司更加侧重高质量增长策略和精细化降本增效运营管理，并减少了一些无效的补贴，使得本季度的OP和OPmargin同比环比都实现了大幅的优化，经营亏损环比收窄至68亿元,运营亏损率由去年同期 89%大幅缩窄至48.0%。 （2）到店、酒店及旅游业务：4-5月份疫情使得居民出行旅游受到的冲击要显著大于外卖业务，经测算同口径下（包括民宿和机票火车票服务）同比下降18.6%，6月份疫情得到控制后，到店酒旅业务加速恢复，其中到餐业务反弹速度快于到综酒旅业务，到餐业务6月GTV同比已经转正增长10%，酒旅GTV同比降幅也缩窄至个位数。盈利方面，虽然整个到店酒旅的利润额同比环比由于疫情下降，但是因为公司降本增效，所以运营利润率环比改善。 （3）美团闪购：闪购业务Q2经测算日均单量达430万笔，我们认为中国的即时零售市场至少是一个万亿级别的市场，目前的线上化率水平还较低，闪购将持续享受到万物到家的红利，美团有望充分利用已建成的全网配送能力和流量优势，长期保持国内最大的即时零售平台领先优势。我们对公司2025年实现日均 单量1000万单的目标保持信心，我们认为闪购在未来几年能实现比餐饮外卖更快的单量和收入增速，长期的UE至少也能做到跟外卖几乎一样的水平。 图表2：活跃商家数目图表3：每位交易用户平均每年交易笔数 10.0 9.0 8.0 7.0 28.9% 6.26.16.36.5 6.87.1 7.7 8.3 8.89.0 29.4% 27.7% 9.2 26.8% 35.00% 45 30.00% 40 35 23.4% 30.5 27.6%28.4%27.4% 37.238.1 35.8 34.4 32.8 22.0% 25.00% 30 19.2% 27.4 26.2 28.1 20.00% 24.8 25.526.5 25.726.8 25 22.723.8 16.7% 16.4% 21.4 20.1 15.1% 16.2% 15.00% 20 15 10.00% 10 5.6% 5.00% 5 2.6% 0 0.8%1.1% Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2 0.00% Q1Q2Q3Q4Q1 Q3Q4Q1Q2 201820182018201820192019201920192020202020202020202120212021202120222022 每位交易用户平均每年交易笔数（笔）YoY% 30.00% 25.00% 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 4.5 5.5 5.1 5.85.85.95.9 15.7% 7.3%6.9% 5.2% 6.8% 10.2%9.7% 22.2% 16.4% 19.52%0.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% Q1Q2 Q3Q4 Q1Q2 Q3Q4 Q1Q2 Q3Q4Q1Q2 Q3Q4 Q1Q2 201820182018201820192019201920192020202020202020202120212021202120222022 活跃商家数目(百万)YoY% 资料来源：公司资料、第一上海整理资料来源：公司资料、第一上海整理 新业务 新业务亏损收窄，业务增长强劲 22Q2新业务收入141.6亿元（YoY+40.7%,QoQ+17.1%）,经营亏损环比收窄至68亿 元，其中美团优选亏损54亿，其他的新业务（充电宝、美团买菜、快驴、骑行、网约车等）经营效率持续改善，亏损规模下降明显。运营亏损率由去年同期89%大幅缩窄至48.0%，主要是由于公司商品零售业务亏损持续收窄及运营效率提高所致。 对于美团优选业务，公司将继续专注于高质量增长及提升运营效率与更多品牌合作，并进一步扩大商品的选择，为消费者提供更多优质及高性价比的产品。本季度美团买菜的季度交易用户数和订单量均创新高。 盈利情况 继续专注于高质量增长和降本增效的核心战略 本季度公司综合毛利率为30.6%，同比提升1.98pct，环比提升7.36pct，毛利率同比提升主要由于公司减少了交易用户激励及其他营销开支，以及餐饮外卖及美团闪购的业务的交易笔数及客单价增加，商品零售业务毛利改善所致。 公司继续专注于高质量增长和降本增效的核心战略不变，费用方面： （1）销售及营销开支为89.9亿元，去年同期则为108.5亿元，占收入百分比由24.8%同比下降7.2p