2022年中报点评：逆变器出货持续提升，海运费、电芯涨价影响短期业绩

DONGXINGSECURITIES 公司报告 阳光电源 推荐/维持 阳光电源（300274）：逆变器出货持续提升，海运费、电芯涨价影响短期业绩 ——2022年中报点评 财务要点：公司披露2022年半年报，实现收入122.81亿元，同比增长 49.59%；实现归属上市公司股东净利润9.00亿元，同比增长18.95%。 逆变器出货量保持快速增长，海运费叠加原料上涨影响短期盈利能力。上半年，公司营收增长49.59%，收入快速增长主要得益于主业光伏逆变器与储能系统出货的快速提升，逆变器和储能的营收较去年同期分别增长65.21%、 159.33%。公司利润增速远远慢于营收增速，主要是由于上半年海运费保持高位、国内运费也受疫情影响有一定上涨，同时关键原材料功率器件、电芯等都呈现供不应求涨价趋势，逆变器业务毛利率下滑5.63%，储能业务毛利率下滑2.86%，导致公司综合毛利率25.54%，较去年同期下滑2.5%。我们认为，随着下半年运费或出现回落，高毛利户用、海外出户占比提升，以及上游涨价向客户传导，公司盈利能力拐点已至。 受益地面电站需求边际好转。今年上半年，国内光伏新增装机30.88GW，由于组件价格高企，地面电站需求释放被压制延期，导致地面电站占比仅 36.4%。随着硅料价格未来逐步回落，地面电站装机占比将重新提升，公司作为大电站逆变器龙头，将受益地面电站需求边际好转。 看好公司主业长期发展。1）公司凭借低成本创新能力，不断推出性价比优势突出的电能变换产品，已在全球建立声誉，目前全球市占率已超30%， 公司已建立的渠道、品牌、产品力壁垒，构成了竞争护城河。2）公司正发力储能系统、风电变流器和光伏户用产品等多个领域，在逆变器领域公司积累的技术、渠道等方面的协同将支持各项主业共同发展，多点开花。 盈利预测：预计公司2022-2024年归母净利润分别为26.87/48.01/71.62亿元，EPS分别为1.81/3.23/4.82元，对应2022.8.26收盘价131.65元，PE 分别为73/41/27。维持公司“推荐”评级。 风险提示：下游需求或不及预期；原材料价格或大幅波动。 财务指标预测 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）19,285.64 24,136.60 36,337.34 62,185.36 95,508.81 增长率（%） 48.31% 25.15% 50.55% 71.13% 53.59% 归母净利润（百万元） 1,954.31 1,582.71 2,687.00 4,801.23 7,162.23 增长率（%） 116.73% -13.74% 69.77% 78.68% 49.18% 净资产收益率（%） 18.69% 10.11% 15.10% 22.19% 26.19% 每股收益(元) 1.34 1.08 1.81 3.23 4.82 PE 100.05 123.54 72.77 40.72 27.30 PB 18.35 12.49 10.98 9.04 7.15 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 据2021年年报披露，公司主要产品与业务有光伏逆变器、风电变流器、储能系统、新能源汽车驱动系统、水面光伏设备、智慧能源运维服务等，是国内最大的光伏逆变器制造商。（资料来源：公司招股说明书及2021年年报） 未来3-6个月重大事项提示： 无 交易数据 52周股价区间（元）178.77/55.94 总市值（亿元）1963 流通市值（亿元）1491 总股本/流通A股（万股）148519/112823 流通B股/H股（万股） 52周日均换手率2.64 52周股价走势图 资料来源：Wind资讯、东兴证券研究所 分析师：洪一 0755-82832082hongyi@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480516110001 研究助理：耿梓瑜 010-66554044gengzy@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480120070028 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 P2东兴证券公司报告 阳光电源（300274）：逆变器出货持续提升，海运费、电芯涨价影响短期业绩DONGXINGSECURITIES 附表：公司盈利预测表 资产负债表 2020A 2021A 2022E 单位:百万元2023E2024E 利润表 2020A 2021A 2022E 单位:百万元 2023E2024E 流动资产合计 23253 36307 49042 74346 109763 营业收入 19286 24137 36337 62185 95509 货币资金 7417 7790 9084 12437 19102 营业成本 14837 18765 27404 47478 74222 交易性金融资产 673 3813 3813 3813 3813 营业税金及附加 63 82 124 213 326 应收账款 6585 8748 13170 22539 34617 营业费用 973 1583 3165 4748 6647 应收款项融资 1430 763 839 923 1015 管理费用 396 491 737 1105 1547 其他应收款 799 947 1041 1145 1260 研发费用 806 1161 1974 2962 4146 预付款项 307 360 360 396 435 财务费用 261 283 -127 267 389 存货 3873 10768 15725 27243 42589 其他收益 158 186 224 268 322 合同资产 972 1364 1364 1364 1364 资产减值损失 -28.60 -273.59 -150.00 -50.00 -50.00 其他流动资产 301 895 2389 2389 2389 信用减值损失 -47.54 -207.58 -200.00 -240.00 -288.00 非流动资产合计 4750 6533 6580 6602 6613 公允价值变动收益 1.91 66.44 -70.00 0.00 0.00 长期股权投资 406 115 115 115 115 投资净收益 135.58 354.97 354.97 354.97 354.97 固定资产 3241 4246 4288 4306 4312 营业利润 2168 1898 3218 5746 8570 无形资产 129 174 177 179 181 营业外收入 35.62 17.12 17.12 17.12 17.12 商誉 0 0 0 0 0 营业外支出 22.42 22.02 22.02 22.02 22.02 其他非流动资产 11 313 313 313 313 利润总额 2182 1893 3213 5742 8565 资产总计 28003 42840 55622 80948 116376 所得税 206 189 320 572 854 流动负债合计 15027 23507 33932 55052 84207 净利润 1976 1704 2893 5169 7711 短期借款 135 1525 3796 5867 9689 少数股东损益 21 121 206 368 549 应付票据 5386 7940 11595 20089 31405 归属母公司净利润 1954 1583 2687 4801 7162 应付账款 6706 9825 14151 24518 38328 EPS（元） 1.34 1.08 1.81 3.23 4.82 预收款项 0 0 0 0 0 主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 合同负债 1408 1714 1885 2074 2281 应付职工薪酬 260 381 381 381 381 成长能力 其他应付款 234 501 501 501 501 营业收入增长 48.31% 25.15% 50.55% 71.13% 53.59% 一年内到期的非流动负债 261 205 205 205 205 营业利润增长 106.94% -12.49% 69.59% 78.56% 49.13% 非流动负债合计 2111 2629 2635 2641 2648 归属于母公司净利润增长 69.77% 78.68% 69.77% 78.68% 49.18% 长期借款 1781 1891 1891 1891 1891 获利能力 预计负债 120 242 242 242 242 毛利率(%) 23.07% 22.25% 23.19% 24.58% 23.65% 应付债券 0 0 0 0 0 净利率(%) 10.24% 7.06% 7.96% 8.31% 8.07% 递延负债-非流动负债 136 141 141 141 141 总资产净利润（%） 6.98% 3.69% 4.83% 5.93% 6.15% 负债合计 17138 26136 36567 57693 86855 ROE(%) 18.69% 10.11% 15.10% 22.19% 26.19% 少数股东权益 409 1049 1255 1622 2171 偿债能力 实收资本（或股本） 1457 1485 1485 1485 1485 资产负债率(%) 61% 61% 66% 71% 75% 资本公积 3218 6960 6960 6960 6960 流动比率 1.55 1.54 1.45 1.35 1.30 未分配利润 5277 6533 8470 11930 17092 速动比率 1.29 1.09 0.98 0.86 0.80 归属母公司股东权益合计 10456 15655 17800 21633 27351 营运能力 负债和所有者权益 28003 42840 55622 80948 116376 总资产周转率 0.76 0.68 0.74 0.91 0.97 现金流量表 单位:百万元 应收账款周转率 3 3 3 3 3 2020A 2021A 2022E 2023E2024E 应付账款周转率 3.07 2.92 3.03 3.22 3.04 经营活动净现金流 3089 -1639 -628 2481 4641 每股指标（元） 投资活动净现金流 -114 -3713 60 30 30 每股收益(最新摊薄) 1.34 1.08 1.81 3.23 4.82 筹资活动净现金流 -193 5179 1862 842 1994 每股净现金流(最新摊薄) 1.91 -0.12 0.87 2.26 4.49 汇率变动影响 -69 -20 300 0 0 每股净资产(最新摊薄) 7.18 10.54 11.99 14.57 18.42 现金及等价物净增加 2712 -193 1594 3353 6665 估值比率 期初现金及等价物余额 4040 6753 6560 8154 11507 P/E 100.05 123.54 72.77 40.72 27.30 期末现金及等价物余额 6753 6560 8154 11507 18172 P/B 18.35 12.49 10.98 9.04 7.15 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 DONGXINGSECURITIES 东兴证券公司报告 P3 阳光电源（300274）：逆变器出货持续提升，海运费、电芯涨价影响短期业绩 分析师简介 洪一 中山大学金融学硕士，CPA、CIIA，5年投资研究经验，2016年加盟东兴证券研究所，主要覆盖电力设备与新能源等研究领域，从业期间获得2017年水晶球公募榜入围，2020年wind金牌分析师第5。 研究助理简介 耿梓瑜 金融硕士，2020年7月加入东兴证券研究所，从事公用事业及新能源行业研究。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在