强产品力下业绩增长强劲，新品类新品牌拓展静待花开

DONGXINGSECURITIES 2022年8月30日 强烈推荐/维持 公司报告 贝泰妮 贝泰妮（300957）：强产品力下业绩增长强劲，新品类新品牌拓展静待花开 事件：贝泰妮发布2022年半年报，公司实现营业收入20.5亿元，同比 +45.2%；归母净利润3.95亿元，同比+49.06%。其中Q2实现营业收入 12.4亿元，同比+37.26%；归母净利润2.49亿元，同比+33.6%。 主品牌大单品持续放量，新品类和新品牌拓展静待花开，高研发投入提供技术支持。公司坚持执行以主品牌薇诺娜为基础，积极推进多品牌孵化的战略。主品牌薇诺娜在巩固舒敏赛道优势的同时，围绕“敏感+”拓展防晒、 美白、抗初老等功效，防晒已成为TOP2大单品，获ONLYLADY年度最受欢迎防晒产品，精华家族618爆卖40万瓶，品类拓展成效初步显现。上半年主品牌营收占比超98%，仍为营收增长的核心驱动，未来随着新品类运营逐渐成熟，有望成为拉动品牌营收高增的新引擎，打开敏感肌赛道增长天花板。新品牌方面，子品牌WINONABaby今年发力线上渠道，在天猫618婴童护肤品类中排名TOP5，已进入快速放量阶段。高端抗衰新 品牌AOXMED于7月正式推出，医美院线系列专妍、萃妍有望于9月份 上市，面向大众的美妍系列或于明年上半年上市，品牌已经与多家医美机构达成合作，未来增长可期。公司H1研发费用率同比+0.87pct.至3.98%，研发投放率处于国货美妆公司的领先水平，通过持续投入搭建了云南特色植物筛选、创新原料研发和合成生物中心，高研发投入持续为产品开发赋 能。公司持续搭建多功效护肤矩阵，在强技术加持下，经典大单品有望持 续放量，新品类和新品牌有望打造全新增长曲线。 多渠道保持高速增长，持续拓展特色渠道巩固竞争优势。公司持续推进全渠道协同发展，并积极探索新渠道和新型业务模式，助力营收高增。上半年线上渠道营收同比+47.82%，其中自营渠道同比+60.7%，表现更为亮眼。 薇诺娜品牌荣登618天猫美妆TOP8，为蝉联前十的唯一国货品牌。线下渠道在上半年疫情反复的影响下依然实现同比+36.9%的增长，呈现出超强韧性。特色的OTC门店数量较22年Q1提升了约4000家至3.3万家，并与健之佳达成示范性合作，通过探索会员运营新模式增强渠道复购率。同 时，公司新开线下直营店24家，提供更直接优质的服务。公司全渠道运营 能力不断增强，并巩固特色专业渠道的竞争力，有望持续助力销售增长潜力的释放。 毛利率小幅下降、费用率小幅上升，整体盈利水平基本稳定。22年H1毛利率同比-0.29pct.达76.9%，销售和管理费用率分别同比+0.3pct.和 +0.44pct.至45.4%和6.39%，基本平稳。H1委托理财非经常性收益对利润的提升贡献较大，使得净利率同比+0.45pct.至19.23%，若剔除该因素影响，公司整体盈利能力基本稳定。预计未来公司毛利率将保持平稳，考虑到品类拓展和新品牌孵化下销售费用率或小幅增加，公司整体盈利能力有望维持基本平稳。 致力于打造中国皮肤健康生态，长期成长路径清晰。公司未来5年致力于打造皮肤健康生态，以功效护肤赛道为核心，搭建多品牌矩阵，并致力于 将多品牌做到细分类目第一名，同时布局人工智能和医美平台两个子赛道，成长路径清晰。公司沿着发展目标稳步推进，经验丰富的管理团队和高效 公司简介： 公司是以“薇诺娜”品牌为核心，专注于应用纯天然的植物活性成分提供温和、专业的皮肤护理产品，重点针对敏感性肌肤，在产品销售渠道上与互联网深度融合的专业化妆品生产企业。公司以“打造中国皮肤健康生态”为使命，以皮肤学理论为基础，结合生物学、植物学等多学科技术，持续进行产品研发和技术创新，不断向消费者提供符合不同皮肤特性需求的专业型化妆品。 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 交易数据 52周股价区间（元）245.01-149.0 总市值（亿元）792.13 流通市值（亿元）406.53 总股本/流通A股（万股）42,360/42,360 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率2.33 52周股价走势图 贝泰妮 沪深300 25.1% -24.9% 8/3010/3012/302/284/306/30 资料来源：Wind，东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521010001 研究助理：魏宇萌 010-66555446weiym@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480120070031 研究助理：刘雪晴 010-66554026liuxq@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480120080007 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 的组织机制保证战略的顺利执行，长期增长可期。 盈利预测：功效护肤赛道持续高景气，公司在产品、品牌、技术和渠道等方面均具备较强竞争力，且已得到市场验证，将充分享受行业增长红利， 强技术加持下新品类和新品牌的孵化将带来新业绩增长点。预计公司22-24年归母净利润为11.94、15.97和20.93亿元，EPS为2.82、3.77和4.94元。对应22-24年PE为66、50和38倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：新品牌孵化效果不及预期，行业新规和政策变化，市场竞争加剧。 财务指标预测 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,391.18 4,022.40 5,591.36 7,483.02 9,703.77 增长率（%） 35.64% 52.57% 39.01% 33.83% 29.68% 归母净利润（百万元） 543.51 862.92 1,194.49 1,597.03 2,092.53 增长率（%） 31.94% 58.77% 38.42% 33.70% 31.03% 净资产收益率（%） 45.33% 18.15% 20.80% 22.64% 23.84% 每股收益(元) 1.51 2.12 2.82 3.77 4.94 PE 123.84 88.21 66.32 49.60 37.86 PB 56.15 16.66 13.79 11.23 9.02 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 贝泰妮（300957）：强产品力下业绩增长强劲，新品类新品牌拓展静待花开 DONGXINGSECURITIES 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产合计 1391 5225 7301 10351 13587 营业收入 2636 4022 5591 7483 9704 货币资金 752 2035 2828 3785 4908 营业成本 626 965 1308 1678 2079 应收账款 187 247 370 478 631 营业税金及附加 46 52 72 97 126 其他应收款 10 13 18 24 32 营业费用 1107 1681 2348 3143 4076 预付款项 29 46 46 61 70 管理费用 169 245 335 449 582 存货 254 463 579 774 940 财务费用 -1 -10 10 82 159 其他流动资产 20 1558 2441 4023 5576 研发费用 63 113 159 206 268 非流动资产合计 211 587 552 526 507 资产减值损失 -9.11 -11.91 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0 0 0 0 0 公允价值变动收益 0.00 10.80 5.40 8.10 6.75 固定资产 69 113 99 86 72 投资净收益 3.13 18.83 10.98 14.91 12.94 无形资产 55 65 63 61 59 加：其他收益 35.29 27.05 31.17 29.11 30.14 其他非流动资产 13 34 0 0 0 营业利润 650 1016 1406 1880 2464 资产总计 1602 5812 7853 10877 14094 营业外收入 0.71 10.88 10.88 10.88 10.88 流动负债合计 391 900 2079 3792 5284 营业外支出 2.58 8.71 8.71 8.71 8.71 短期借款 0 0 1138 2686 4072 利润总额 648 1018 1408 1883 2466 应付账款 117 296 318 458 537 所得税 104 154 213 284 373 预收款项 0 0 0 0 0 净利润 544 864 1196 1598 2094 一年内到期的非流动负债 0 49 49 49 49 少数股东损益 0 1 1 1 1 非流动负债合计 9 134 6 6 6 归属母公司净利润 544 863 1194 1597 2093 长期借款 0 0 0 0 0 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 负债合计 400 1034 2085 3798 5290 成长能力 少数股东权益 3 23 24 26 27 营业收入增长 35.64% 52.57% 39.01% 33.83% 29.68% 实收资本（或股本） 360 424 424 424 424 营业利润增长 29.40% 56.33% 38.45% 33.72% 31.04% 资本公积 26 2846 2846 2846 2846 归属于母公司净利润增长 31.94% 58.77% 38.42% 33.70% 31.03% 未分配利润 726 1330 2219 3400 4952获利能力 归属母公司股东权益合计 1199 4755 5743 7053 8777 毛利率(%) 76.25% 76.01% 76.60% 77.57% 78.58% 负债和所有者权益 1602 5812 7853 10877 14094 净利率(%) 20.62% 21.48% 21.38% 21.36% 21.58% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 33.93% 14.85% 15.21% 14.68% 14.85% 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 45.33% 18.15% 20.80% 22.64% 23.84% 经营活动现金流 431 1153 132 -45 484 偿债能力 净利润 544 864 1196 1598 2094 资产负债率(%) 25% 18% 27% 35% 38% 折旧摊销 65.59 78.44 13.51 13.51 13.51 流动比率 3.56 5.81 3.51 2.73 2.57 财务费用 -1 -10 10 82 159 速动比率 2.91 5.29 3.23 2.53 2.39 应收帐款减少 0 0 -123 -108 -153 营运能力 预收帐款增加 0 0 0 0 0 总资产周转率 1.96 1.09 0.82 0.80 0.78 投资活动现金流 -86 -2558 -210 -177 -218 应收账款周转率 18 19 18 18 18 公允价值变动收益 0 11 5 8 7 应付账款周转率 25.72 19.48 18.20 19.27 19.50 长期投资减少 0 0 0 0 0 每股指标（元） 投资收益 3 19 11 15 13 每股收益(最新摊薄) 1.51 2.12 2.82 3.77 4.94 筹资活动现金流 -121 2664 872 1180 858 每股净现金流(最新摊薄) 0.62 2.9