电踏车业务维持高增长，自主品牌稳步推进

证券研究报告|2022年08月28日 核心观点公司研究·财报点评 22年二季度收入同比下滑，利润同比实现正增长。2022年上半年，公司实 现营业收入13.61亿元（同比-13.9%），归母净利润1.01亿元（+18.8%）， 扣非归母净利润0.97亿元（同比+23.8%）；二季度公司实现营业收入5.86 亿元（同比-29.4%），归母净利润0.59亿元（+13.2%），扣非归母净利润 0.54亿元（同比+19.2%）。 国内疫情、外需疲软以及俄乌冲突导致公司二季度收入同比下滑，但电踏车业务增长仍然亮眼，自主品牌稳定推进。公司二季度收入同比出现下滑，主要原因是：1）二季度国内疫情频发，对公司物流效率造成负面影响；2）外需趋势转弱，出口增长承压（二季度中国出口(美元)同比增长12.8%,较上季度下降2.9个百分点）；3）俄乌冲突对俄罗斯和乌克兰地区的销售造成了一定负面影响。其中，公司不同业务的收入表现分化较大，传统成人自行车和传统儿童自行车上半年收入同比分别为-25%和-33%；公司近两年重点发力的两大新方向——电踏车和自主品牌表现不俗，上半年电踏车业务收入实现了同比99%的高增长，收入占比提升至19%，由于欧洲自行车电动化大势所趋以及公司电踏车业务基数低，该业务未来有望维持高速增长。上半年自主品牌业务收入实现了同比约30%的较高速增长，公司自主品牌销售渠道越来越多元化（亚马逊、1688、沃尔玛线上店、自建站等），未来增速有望更高。 汇兑收益帮助利润同比实现正增长，布局新产能打开长期成长空间。受益于原材料成本下行以及人民币贬值，公司上半年调整后的毛利率（将运输费用加回成本）同比是有提升的，但由于上半年欧洲需求较弱且公司在美洲地区去库存，导致公司盈利能力同比提升并不明显。得益于人民币贬值，公司上半年实现了约4100万元的汇兑收益，从而带动公司归母净利润同比实现了 19%的正增长。公司计划将上市募集资金用于“年产100万辆自行车及100 万辆电动助力车智能制造项目”和“年产160万辆自行车、童车及40万辆电动助力车数字化技术改造项目”。 风险提示：国内疫情变化；原材料成本上涨超预期；业务拓展低于预期。投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。 预计2022-2024年归母净利润分别为2.60/3.67/4.49亿元（22-24年调整幅度-12.4%/-10.7%/-13.8%），分别同比增长27%/41%/22%。考虑到公司虽然短期受不确定性因素影响，但长期成长逻辑不变，维持公司“买入”评级，现在股价对应22-23年EPS的PE估值分别为21X、15X。 盈利预测和财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,286 3,710 3,654 5,050 6,338 (+/-%) 27.3% 62.3% -1.5% 38.2% 25.5% 净利润(百万元) 157 205 260 367 449 (+/-%) 53.7% 30.9% 26.6% 41.2% 22.3% 每股收益（元） 1.08 1.06 1.34 1.89 2.31 EBITMargin 8.9% 7.1% 7.1% 8.0% 8.2% 净资产收益率（ROE） 35.8% 19.0% 20.6% 24.2% 24.5% 市盈率（PE） 25.8 26.3 20.8 14.7 12.0 EV/EBITDA 22.0 22.9 22.4 14.8 11.6 市净率（PB） 9.26 5.01 4.29 3.56 2.95 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 中小盘·中小盘Ⅱ 证券分析师：姜明证券分析师：罗丹 021-60933128021-60933142 jiangming2@guosen.com.cnluodan4@guosen.com.cnS0980521010004S0980520060003 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值 收盘价24.87元 总市值/流通市值4825/1617百万元 52周最高价/最低价58.47/22.72元 近3个月日均成交额114.60百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《久祺股份（300994.SZ）-疫情导致收入增长承压，一季度盈利表现较优》——2022-04-24 《久祺股份-300994-21年三季度财报点评：三季度净利实现高增长，期待四季度旺季表现》——2021-10-26 《久祺股份-300994-深度报告：自行车ODM制造龙头，发力“电动自行车+跨境电商+自有品牌”》——2021-10-14 久祺股份（300994.SZ） 电踏车业务维持高增长，自主品牌稳步推进 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 22年二季度收入同比下滑，利润同比实现正增长。2022年上半年，公司实现营业 收入13.61亿元（同比-13.9%），归母净利润1.01亿元（+18.8%），扣非归母净 利润0.97亿元（同比+23.8%）；二季度公司实现营业收入5.86亿元（同比-29.4%）， 归母净利润0.59亿元（+13.2%），扣非归母净利润0.54亿元（同比+19.2%）。 图1：久祺股份累计营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：久祺股份单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：久祺股份累计归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：久祺股份单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 国内疫情、外需疲软以及俄乌冲突导致公司二季度收入同比下滑，但电踏车业务增长仍然亮眼，自主品牌稳定推进。公司二季度收入同比出现下滑，主要原因是：1）二季度国内疫情频发，对公司物流效率造成负面影响；2）外需趋势转弱，出口增长承压（二季度中国出口(美元)同比增长12.8%,较上季度下降2.9个百分点）；3）俄乌冲突对俄罗斯和乌克兰地区的销售造成了一定负面影响。其中，不同业务的收入表现分化较大，公司的传统成人自行车和传统儿童自行车上半年收入同比分别为-25%和-33%；公司近两年重点发力的两大新方向——电踏车和自主品牌表现不俗，上半年电踏车业务收入实现了同比99%的高增长，收入占比提升至19%，由于欧洲自行车电动化大势所趋以及公司电踏车业务基数低，该业务未来有望维持高速增长。上半年自主品牌业务收入实现了同比约30%的较高速增长，公司自主品牌销售渠道越来越多元化（亚马逊、 1688、沃尔玛线上店、自建站等），未来增速有望更高。 汇兑收益帮助利润同比实现正增长，布局新产能打开长期成长空间。受益于原材料成本下行以及人民币贬值，公司上半年调整后的毛利率（将运输费用加回成本）同比是有提升的，但由于上半年欧洲需求较弱且公司在美洲地区去库存，导致公司盈利能力同比提升并不明显。得益于人民币贬值，公司上半年实现了约4100万元的汇兑收益，从而带动公司归母净利润同比实现了19%的正增长。公司计划将上市募集资金用于“年产100万辆自行车及100万辆电动助力车智能制造项目”和 “年产160万辆自行车、童车及40万辆电动助力车数字化技术改造项目”。 图5：久祺股份“(营业成本+销售费用)/收入”比例变化图6：久祺股份归母净利率变化 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：预计2022-2024年归母净利润分别为2.60/3.67/4.49亿元（22-24年调整幅度-12.4%/-10.7%/-13.8%），分别同比增长27%/41%/22%。考虑到公司虽然短期受不确定性因素影响，但长期成长逻辑不变，维持公司“买入”评级，现在股价对应22-23年EPS的PE估值分别为21X、15X。 ） ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 265 654 723 618 584 营业收入 2286 3710 3654 5050 6338 应收款项 432 731 721 969 1181 营业成本 1824 3241 3191 4364 5464 存货净额 116 210 200 274 342 营业税金及附加 2 2 2 3 4 其他流动资产 43 54 55 76 95 销售费用 217 154 153 212 266 流动资产合计 977 1780 1830 2067 2333 管理费用 23 30 29 41 51 固定资产 74 125 177 396 583 研发费用 15 18 18 25 32 无形资产及其他 5 5 5 6 7 财务费用 34 16 (14) (13) (12) 投资性房地产 10 21 21 21 21 投资收益 3 13 3 3 3 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 11 3 15 15 0 资产总计 1066 1931 2033 2490 2944 其他收入 (15) (35) 7 (15) (22) 短期借款及交易性金融负债 0 0 0 0 0 营业利润 185 247 317 447 547 应付款项 454 702 653 833 967 营业外净收支 2 4 0 0 0 其他流动负债 171 147 118 138 144 利润总额 187 251 317 447 547 流动负债合计 624 850 770 971 1111 所得税费用 30 46 57 81 98 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他长期负债 4 3 3 3 3 归属于母公司净利润 157 205 260 367 449 长期负债合计 4 3 3 3 3 现金流量表（百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 负债合计 629 853 774 974 1114 净利润 157 205 260 367 449 少数股东权益 0 0 0 0 0 资产减值准备 (1) 14 7 23 25 股东权益 437 1077 1259 1516 1830 折旧摊销 8 9 16 24 38 负债和股东权益总计 1066 1931 2033 2490 2944 公允价值变动损失 (11) (3) (15) (15) 0 财务费用 34 16 (14) (13) (12) 关键财务与估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营运资本变动 38 (178) (53) (119) (135) 每股收益 1.08 1.06 1.34 1.89 2.31 其它 1 (14) (7) (23) (25) 每股红利 0.35 0.36 0.40 0.57 0.69 经营活动现金流 191 33 208 257 352 每股净资产 3.00 5.55 6.48 7.80 9.42 资本开支 0 (75) (61) (251) (251) ROIC 60% 37% 27% 40% 37% 其它投资现金流 (82) (10) 0 0 0 ROE 36% 19% 21% 24% 25% 投资活动现金流 (82) (85) (61) (251) (251) 毛利率 20% 13% 13% 14% 14% 权益性融资 (29) 534 0 0 0 EBITMargin 9% 7% 7% 8% 8% 负债净变化 0 0 0 0 0 EBITDAMargin 9% 7% 8% 9% 9% 支付股利、利息 (51) (70) (78) (110) (135) 收入增长 27% 62% -1% 38