电踏车、自有品牌双轮驱动，盈利能力边际改善可期

事件：久祺股份发布2021年报及2022年一季度报告。2021年公司实现营业收入37.10亿元，同比增长62.31%；归母净利润2.05亿元，同比增长30.91%；扣非后归母净利润1.89亿元，同比增长34.68%。 其中2021Q4当季公司实现营业收入11.16亿元，同比增长24.82%； 归母净利润0.58亿元，同比下降5.48%；扣非后归母净利润0.51亿元。 此外，2022年一季度公司实现营业收入7.74亿元，同比增长3.31%； 归母净利润0.42亿元，同比增长27.41%；扣非后归母净利润0.42亿元，同比增长30.38%。 产品结构持续优化升级，成人自行车、助力电动自行车快速增长 分产品看，2021年公司成人自行车、儿童自行车、助力电动自行车、配件分别实现收入12.15/7.43/3.57/12.40亿元，同比增长100.50%/ 33.69%/101.06%/73.91%，业绩实现高增主要由于国外疫情持续影响导致公共交通出行减少，对自行车需求大幅增加，并且国内疫情率先得到有效控制，使公司能够依托自身丰富的海外销售网络和完善的供应链体系，积极响应全球客户订单需求。同时，公司积极推动自行车产品结构的优化升级，为了助力电动自行车产业链及智能技术升级，2022年3月公司以自有资金对外投资设立杭州久翼智能科技有限公司，并将募集资金投资项目“年产100万辆成人自行车项目”变更为“年产100万辆自行车及100万辆电动助力车智能制造项目”和“年产160万辆自行车、童车及40万辆电动助力车数字化技术改造项目”，不断强化公司在电踏车领域的竞争优势。 ODM主业加速扩张，自主品牌成长可期 分销售模式看，2021年公司ODM业务实现收入22.58亿元，占比 60.87%，同比增长72.73%；OBM业务实现收入4.66亿元，占比12.56%，同比增长31.02%。ODM业务方面，公司在供应链管理和研发设计的综合优势突出，已在海外市场建立稳定的客户群体。自有品牌方面，公司通过各类跨境电商平台大力发展线上销售，开拓B2B、B2C业务，未来将通过自建站打造网上展销模式加强线上销售，并持续扩大自主品牌外销比例，提高公司的全球知名度和品牌影响力。 22Q1盈利能力改善，期间费用管控较好 21年公司综合毛利率同比下滑7.54pct至12.63%，主要由于会计政策变更，公司将为履行客户销售合同而发生的运输成本重分类至“营业成本”；经追溯调整，21年毛利率同比下滑3.61pct，主要系原材料、海运费上涨所致。22Q1毛利率同比下降2.41pct至12.67%。 21年公司期间费用率为5.88%，同比下降6.75pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.16%/0.80%/0.49%/0.44%， 同比分别-5.32/-0.23/-0.16/-1.03pct。21年净利率为5.53%，同比下降1.33pct；22Q1净利率为5.49%，同比提升1.04pct。伴随22年3月开始美国实行关税豁免及退税，公司盈利能力有望实现修复。 投资建议：作为国内自行车出口欧美市场的龙头企业，公司自有品牌线上线下渠道快速拓展，产能扩张稳步推进，未来电踏车与自有品牌双轮驱动下有望实现稳健增长。我们预计久祺股份2022-2024年营业收入为47.01、59.37、72.41亿元，同比增长26.73%、26.28%、21.97%； 归母净利润为2.96、4.06、5.15亿元，同比增长44.07%、37.45%、26.68%，对应PE为18.1x、13.1x、10.4x，给予买入-A的投资评级。 风险提示：行业竞争加剧风险，原材料价格大幅波动风险，市场开拓不及预期风险。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表