H1归母净利同增30.89%，高费效比提升盈利，双轮驱动势能持续释放

事件：公司发布22年中报。公司22H1实现营收116.64亿元，同增25.19%； 实现归母净利润55.32亿元，同增30.89%。其中Q2实现营收53.52亿元，同增24.09%；归母净利润26.56亿元，同增28.97%。 收入端：公司22H1实现营收116.64亿元，同增25.19%。①按季度分：22Q1/Q2公司分别实现营收63.12/53.52亿元，分别同增26.15%/24.09%； ②按产品分，中高档酒类实现营收103.72亿元，同增26.21%，其中销量/吨价分别同增+22.47%/+3.05%，中高档酒量价齐升；其他酒类实现营收11.77亿元，同增20.47%，其中销量/吨价分别同比-11.28%/+35.79%；③按区域分，境内/境外分别实现收入115.70/0.94亿元，同增24.89%/78.86%； ④按销售模式分，传统渠道/新兴渠道分别实现收入108.37/7.12亿元，分别同比+25.09%/+33.88%。截至22H1末，公司境内/境外经销商数量分别为1526/112家，同比变动-19.64%/+3.70%，其中H1分别净减少257/36家。 毛利率微增，高效费用投放提升盈利能力。①22H1公司毛利率为85.92%，同增0.25pct，Q1/Q2毛利率分别为86.43%/85.32%，分别同增0.39/0.08pct； 中高档酒/其他酒毛利率分别为90.37%/49.31%，分别同比-0.23/+1.9p Ct 。 ②22H1期间费用率14.61%，同减1.83pct，其中销售费用率10.41%，同减2.29pct，主要系促销费投入减少所致；管理费用率4.65%，同减0.07pct； 研发费用率0.64%，同增0.25pct，财务费用率-1.09%，同增0.28pct。③22H1实现归母净利润55.32亿元，同增30.89%，其中Q1/Q2分别实现28.76/26.56亿元，同增32.72%/28.97%；22H1销售净利率47.79%，同增2.00pct。 销售回款良好，Q2合同负债环比增加。22H1经营活动净现金流40.77亿元，同增48.89%，其中Q1/Q2分别同比-13.63%/+106.24%，其中，销售商品、提供劳务收到的现金150.86亿元，同增39.01%，Q1/Q2分别同增16.30%/72.24%，带来经营活动净现金流增加。22H1末合同负债23.30亿元，同增65.44%，其中Q2增加5.67亿元。 公司坚定“回归中华名酒价值”，聚焦“双品牌、三品系、大单品”战略，国窖1573站稳高端、特曲和窖龄酒站稳关键价格带。营销上，公司全面启动“百城计划”，全国化市场布局纵深推进，营销协同能力持续提升；生产上，酿酒数智化项目、泸州老窖智能酿造技改项目、智能化包装中心技改项目等一系列重大项目全力推进，智慧生产加快布局。 盈利预测：我们预计公司22-24年实现营收250.39/304.22/358.99亿元，同比+21.3%/+21.5%/+18%，实现归母净利润99.93/124.74/149.63亿元，同比+25.61%/+24.83%/+19.95%，EPS为6.79/8.48/10.17元/股，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复冲击消费场景；宏观经济下滑；竞品加剧投入加大竞争等。 财务数据和估值 1.泸州老窖2022H1半年度财报核心情况 事件：公司发布22年中报。公司22H1实现营收116.64亿元，同增25.19%；实现归母净利润55.32亿元，同增30.89%。其中Q2实现营收53.52亿元，同增24.09%；归母净利润26.56亿元，同增28.97%。 收入端：公司22H1实现营收116.64亿元，同增25.19%。①按季度分：22Q1/Q2公司分别实现营收63.12/53.52亿元，分别同增26.15%/24.09%；②按产品分，中高档酒类实现营收103.72亿元，同增26.21%，其中销量/吨价分别同增+22.47%/+3.05%，中高档酒量价齐升；其他酒类实现营收11.77亿元，同增20.47%，其中销量/吨价分别同比-11.28%/+35.79%； ③按区域分，境内/境外分别实现收入115.70/0.94亿元，同增24.89%/78.86%；④按销售模式分，传统渠道/新兴渠道分别实现收入108.37/7.12亿元，分别同比+25.09%/+33.88%。截至22H1末，公司境内/境外经销商数量分别为1526/112家，同比变动-19.64%/+3.70%，其中22年上半年分别净减少257/36家。 毛利率微增，高效费用投放提升盈利能力。①22H1公司毛利率为85.92%，同增0.25pct，其中Q1/Q2毛利率分别为86.43%/85.32%，分别同增0.39/0.08pct；中高档酒/其他酒毛利率分别为90.37%/49.31%，分别同比-0.23/+1.9pct。②22H1期间费用率14.61%，同减1.83pct，其中销售费用率10.41%，同减2.29pct，主要系促销费投入减少所致；管理费用率4.65%，同减0.07pct；研发费用率0.64%，同增0.25pct，财务费用率-1.09%，同增0.28pct。③22H1实现归母净利润55.32亿元，同增30.89%，其中Q1/Q2分别实现28.76/26.56亿元，同增32.72%/28.97%；22H1销售净利率47.79%，同增2.00pct。 销售回款良好，Q2合同负债环比增加。22H1经营活动净现金流40.77亿元，同增48.89%，其中Q1/Q2分别同比-13.63%/+106.24%，其中，销售商品、提供劳务收到的现金150.86亿元，同增39.01%，Q1/Q2分别同增16.30%/72.24%，带来经营活动净现金流增加。22H1末合同负债23.30亿元，同增65.44%，其中Q2增加5.67亿元。 公司坚定“回归中华名酒价值”，聚焦“双品牌、三品系、大单品”战略，国窖1573站稳高端、特曲和窖龄酒站稳关键价格带。营销上，公司全面启动“百城计划”，全国化市场布局纵深推进，营销协同能力持续提升；生产上，酿酒数智化项目、泸州老窖智能酿造技改项目、智能化包装中心技改项目等一系列重大项目全力推进，智慧生产加快布局。 2.泸州老窖2022H1财报点评 2.1.营业收入： 公司22H1实现营收116.64亿元，同增25.19%。 ①按季度分：22Q1/Q2公司分别实现营收63.12/53.52亿元，分别同增26.15%/24.09%； ②按产品分，中高档酒类实现营收103.72亿元，同增26.21%，其中销量/吨价分别同增+22.47%/+3.05%，中高档酒量价齐升；其他酒类实现营收11.77亿元，同增20.47%，其中销量/吨价分别同比-11.28%/+35.79%；按区域分 ， 境内/境外分别实现收入115.70/0.94亿元，同增24.89%/78.86%； ③按销售模式分 ，传统渠道/新兴渠道分别实现收入108.37/7.12亿元，分别同比+25.09%/+33.88%。截至22H1末，公司境内/境外经销商数量分别为1526/112家，同比变动-19.64%/+3.70%，其中22年上半年分别净减少257/36家。 图1：2022H1实现营收116.64亿元，同比增长25.19% 2.2.毛利率： 22H1公司毛利率为85.92%，同增0.25pct，其中Q1/Q2毛利率分别为86.43%/85.32%，分别同增0.39/0.08pct；中高档酒/其他酒毛利率分别为90.37%/49.31%，分别同比-0.23/+1.9pct。 图2：泸州老窖毛利率 2.3.期间费用率： 公司2022H1期间费用率为14.61%，同比-1.83pct。 ①销售费用率：公司2022H1销售费用率为10.41%，同比-2.29pcts；其中，促销费用同比下降70.47% ②管理费用率：公司2022H1管理费用率为4.62%，同比-0.07pcts； ③财务费用率：公司2022H1财务费用率为-1.09%，同比+0.29pcts。 图3：公司2022H1期间费用率为14.61% 2.4.归母净利润： 22H1实现归母净利润55.32亿元，同增30.89%，其中Q1/Q2分别实现28.76/26.56亿元，同增32.72%/28.97%；22H1归母净利率47.43%，同增2.00pct。 H1由于费用率改善与毛利率提高，销售净利率同比+2.00pct至47.79%；Q2销售净利率同比+1.77pct至50.13%。 图4：公司2022H1归母净利润55.32亿元，yoy+30.89% 图5：公司2022H1销售净利率47.79% 2.5.现金流： 销售回款良好，Q2合同负债环比增加。22H1经营活动净现金流40.77亿元，同增48.89%，其中Q1/Q2分别同比-13.63%/+106.24%，其中，销售商品、提供劳务收到的现金150.86亿元，同增39.01%，Q1/Q2分别同增16.30%/72.24%，带来经营活动净现金流增加。22H1末合同负债23.30亿元，同增65.44%，其中Q2增加5.67亿元。 3.盈利预测与估值 盈利预测：我们预计公司22-24年实现营收250.39/304.22/358.99亿元，同比增长21.3%/21.5%/18%， 实现归母净利润99.93/124.74/149.63亿元 ， 同比增长25.61%/24.83%/19.95%，EPS为6.79/8.48/10.17元/股，维持“买入”评级。