2022年半年报点评：盈利拐点明确，一体化驱动公司量利提升

事件：22 H1公司营收142.3亿元，同比增长70.3%；归母净利润6.61亿元，同比增长35.41%；22H1毛利率为11.1%，同比下降1.37pct； 22H1归母净利率为4.65%，同比下降1.19pct。22Q2归母净利4亿元，环增59%，扣非归母净利润2.7亿元，同比增长20%，环增32%，公司Q2财务费用受汇兑损益（上半年损失0.6亿，主要在Q2体现）、期货保证金比例增加及股权激励费用影响，环比由Q1的0.55亿增长至1.7亿元。此前公司预告22H1利润6.5-6.8亿元，中报处于业绩预告中值，符合市场预期。 22Q2出货环比微增，单吨净利提升至0.54万元/吨，盈利拐点明确。22年上半年公司锂电正极前驱体材料收入142.30亿元，同比上升70.30%，毛利率11.1%，同比下降1.37pct，对应22年H1出货超10万吨，我们预计单价达15-16万元/吨左右（含税），其中预计Q2出货5.1-5.2万吨，环增5%+，Q3排产环增25%+，我们预计全年出货25万吨，同增40%+，公司年底达33万吨前驱体+3万吨四钴产能，23年出货预计达40万吨+，可维持50%-60%增长；盈利方面，公司Q2高冰镍到硫酸镍冶炼产能投产，硫酸镍自供比例较2022年初由20%提升至30%，且高镍占比提升至60%+，超高镍占比20%+，带动Q2单吨扣非利润提升0.1万+至0.54万元/吨左右；下半年自供比例进一步提升至35-40%，叠加镍冶炼产能释放利润，我们预计22年全年单吨净利有望提升至近0.7万元/吨，扣非单吨净利有望提升至0.6万元/吨+，公司量利齐升，盈利拐点明确，看明年，公司镍冶炼产能释放，硫酸镍自供比例预计进一步提升至80%+，单吨利润有望进一步提升。 镍冶炼产能落地加速，我们预计23年出货权益5万吨，磷铁、钠电将贡献新增量。公司印尼镍冶炼一期2万吨预计分别于2022年9月底、11月底投产，我们预计全年出货达2000吨左右，二期4万吨预计23年4月投产，叠加5.5万吨低冰镍，23年将具备8万吨镍冶炼有效产能（权益5万吨），我们预计将贡献10亿元+盈利增量，镍价高位下利润弹性明显。此外公司磷酸铁中试车间建成投产，钠系产品进入吨级量产认证阶段，23年有望进一步贡献利润。 盈利预测与投资评级：公司为国内第一大前驱体厂商，技术优势突出，我们维持公司2022-2024年归母净利18.0/40.0/58.9亿元的预测，同增92%/122%/47%，对应22-24年33x/15x/10xPE，给予2023年25xPE，目标价163.9元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动超市场预期，销量及政策不及预期。 22H1归母净利润6.61亿元，同比增长35.41%，处于业绩预告中值，符合市场预期。22 H1公司营收142.3亿元，同比增长70.3%；归母净利润6.61亿元，同比增长35.41%；扣非净利润4.81亿元，同比增长13.02%；22H1毛利率为11.1%，同比下降1.37pct；22H1归母净利率为4.65%，同比下降1.19pct。公司此前预告归母净利润6.5-6.8亿元，中报处于业绩预告中值，符合市场预期。 22 Q2归母净利润4.06亿元，同比增长46.87%，符合市场预期。22Q2公司实现营收79.02亿元，同比增加69.33％，环比增长24.86%；归母净利润4.06亿元，同比增长46.87%，环比增长59.31％，扣非归母净利润2.74亿元，同比增长19.57%，环比增长32.17%。盈利能力方面，Q2毛利率为11.01%，同比下降0.59pct，环比下降0.19pct；归母净利率5.14%，同比下降0.79p Ct ，环比增长1.11pct；Q2扣非归母净利率3.47%，同比下降1.44pct，环比增长0.19pct。公司Q2财务费用由Q1的0.55亿增长至1.7亿元，主要受汇兑损益（上半年损失0.6亿，主要在Q2体现）、期货保证金比例增加及股权激励费用影响，影响部分利润增速，业绩符合市场预期。 图1：公司分季度业绩拆分（百万元） 图2：公司分季度盈利能力 22Q2出货环比微增，单吨净利提升至0.54万元/吨，盈利拐点明确。22年上半年公司锂电正极前驱体材料收入142.30亿元，同比上升70.30%，毛利率11.1%，同比下降1.37pct，对应22年H1出货超10万吨，我们预计单价达15-16万元/吨左右（含税），其中预计Q2出货5.1-5.2万吨，环增5%+，Q3排产环增25%+，我们预计全年出货25万吨，同增40%+，公司年底达33万吨前驱体+3万吨四钴产能，23年出货预计达40万吨+，可维持50%-60%增长；盈利方面，公司Q2高冰镍到硫酸镍冶炼产能投产，硫酸镍自供比例较2022年初由20%提升至30%，且高镍占比提升至60%+，超高镍占比20%+，带动Q2单吨扣非利润提升0.1万+至0.54万元/吨左右；下半年自供比例进一步提升至35-40%，叠加镍冶炼产能释放利润，我们预计22年全年单吨净利有望提升至近0.7万元/吨，扣非单吨净利有望提升至0.6万元/吨+，公司量利齐升，盈利拐点明确，看明年，公司镍冶炼产能释放，硫酸镍自供比例预计进一步提升至80%+，单吨利润有望进一步提升。 图3：公司分业务拆分 图4：公司分区域拆分情况 镍冶炼产能落地加速，我们预计23年出货权益5万吨，磷铁、钠电将贡献新增量。 公司印尼镍冶炼一期2万吨预计分别于2022年9月底、11月底投产，我们预计全年出货达2000吨左右，二期4万吨预计23年4月投产，叠加5.5万吨低冰镍，23年将具备8万吨镍冶炼有效产能（权益5万吨），我们预计将贡献10亿元+盈利增量，镍价高位下利润弹性明显。此外公司磷酸铁中试车间建成投产，钠系产品进入吨级量产认证阶段，23年有望进一步贡献利润。 期间费用同比上升，Q2财务费用提升明显。22 H1公司期间费用合计8.99亿元，同比增长103.45%，费用率为6.32%，同比增长1.03pct。22Q2期间费用合计5.14亿元，环比增33.66%，期间费用率为6.51%，环比增长0.43pct；销售费用0.1亿元，销售费用率0.13%，同比下降0.06pct，环比下降0.05pct；管理费用1.24亿元，管理费用率1.57%，同比增长0.52pct，环比增长0.06pct；财务费用1.71亿元，财务费用率2.17%，同比增长1.57pct，环比增1.29pct，主要系汇兑损益、期货保证金增加及股权激励费用影响；研发费用2.1亿元，研发费用率2.65%，同比下降0.44pct，环比下降0.87pct。公司22Q2计提资产减值损失0.08亿元，转回信用减值损失0.15亿元。 图5：公司分区域拆分情况 原材料库存增加，经营活动净现金流同比下滑。22H1期末公司存货为67.09亿元，较年初增长39.06%，主要系原材料达32.21亿，较年初增长81.04%，我们预计主要为原材料备货所致；应收账款60.88亿元，较年初增长36.75%；22H1公司经营活动净现金流为-39.19亿元，同比下降22575.1%，主要系公司规模快速增长使得存货、经营性应收项目大幅增加；投资活动净现金流出44.46亿元，同比上升201.2%；资本开支为29.9亿元，同比上升114.05%；账面现金为97.96亿元，较年初增长12.61%，短期借款79.6亿元，较年初增长133.77%。 投资建议：公司为国内第一大前驱体厂商，技术优势突出，我们维持公司2022-2024年归母净利18.0/40.0/58.9亿元的预测，同增92%/122%/47%，对应22-24年33x/15x/10xPE，给予2023年25xPE，目标价163.9元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动超市场预期，销量及政策不及预期。