控本降费，盈利改善

证券研究报告公司研究 控本降费，盈利改善 2022 年 08 月30 日 公司点评报告 事件：公司发布2022年半年度报告，22H1公司实现营收10.15亿元，同比增长14.56%；实现归母净利润1.19亿元，同比增长80.56%；实现扣非归母净利润1.15亿元，同比增长74.14%。其中，22Q2公司实现营收5.33亿元，同比增长30.51%；实现归母净利润0.64亿元，同比增长145.32%；实现扣非归母净利润0.61亿元，同比增长159.03%。点评：22Q2营收增长符合预期。由于社区团购渠道的冲击，21Q2公司营收同比下滑7.2%。在低基数下，22Q2营收增速达到30.5%。分产品来看， 22Q2酱油/食醋营收增长同比分别为24.2%/39.2%，食醋业务基数较低，收入增幅较大。分地区来看，22Q2东部/南部/中部/北部/西部区域营收增长分别为28.2%/5.7%/47.9%/45.2%/28.7%。截止2022年6月末，公司经销商数量为1,903家，环比净增加4家。 22Q2缩减费用投入，利润端超预期。22Q2公司毛利率35.7%，同比下滑5.2个百分点，主要仍是由于原材料价格上涨。单二季度看，销售费 用率为13.6%，同比下降13.8个百分点，主要由于减少电视广告宣传费用投入，以及采取降低费比、提高人效等措施。22Q1毛销差为22.2%，同比提升8.7个百分点。管理费用率为3.2%，同比下降0.7百分点，主要由于减少信息技术服务费投入和股权支付费用。研发费用率为3.1%，同比提升1.1百分点，主要由于加大研发投入。全资子公司丰城恒泰暂时停产，公司计提资产减值准备1,352万元，影响归母净利润1,149万元。归母净利率为11.9%，同比增加5.6个百分点，同比明显改善。 盈利预测与投资评级：22Q2公司减少费用投放，释放业绩，利润端表现超预期。短期原材料价格上涨，成本端仍有压力。2022年公司股权激励落地，提升员工积极性，人员团队也趋于稳定。我们预计公司22-24年 EPS分别为0.32/0.41/0.51元，对应PE分别为46.84/36.92/29.51倍，维持“买入”评级。 风险因素：竞争加剧风险；原材料价格上涨超预期。 重要财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入(百万元)1,6931,9252,2752,7443,306 千禾味业(603027)投资评级买入上次评级买入马铮食品饮料首席分析师执业编号：S1500520110001邮箱：mazheng@cindasc.com 增长率YoY% 25.0% 13.7% 18.2% 20.6% 20.5% 归属母公司净利润(百万元) 206 221 308 391 489 增长率YoY% 3.8% 7.6% 39.2% 26.9% 25.1% 信达证券股份有限公司 毛利率% 43.8% 40.4% 36.3% 36.8% 37.2% 净资产收益率ROE% 10.8% 10.7% 13.3% 14.9% 16.2% CINDASECURITIESCO.,LTD EPS(摊薄)(元) 0.21 0.23 0.32 0.41 0.51 市盈率P/E(倍) 70.14 65.20 46.84 36.92 29.51 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 市净率P/B(倍)7.616.966.235.50资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年08月29日收盘价 4.78 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A2021A 2022E 2023E2024E 会计年度 2020A 2021A2022E 2023E2024E 流动资产 1,0621,139 1,292 1,429 1,721 营业总收入 1,693 1,9252,275 2,744 3,306 货币资金 117197 164 229 397 营业成本 951 1,1481,449 1,735 2,077 应收票据 00 0 0 0 营业税金及附加 16 1620 25 30 应收账款 124145 171 195 227 销售费用 287 388319 384 463 预付账款 2227 36 42 48 管理费用 61 6580 93 109 存货 395585 582 623 704 研发费用 45 5559 71 83 其他 403185 339 340 345 财务费用 -3 -3-5 -4 -6 非流动资产 1,1241,259 1,464 1,678 1,843 减值损失合计 -90 00 0 0 长期股权投资 00 0 0 0 投资净收益 9 911 14 17 固定资产（合计） 827843 1,065 1,268 1,449 其他 7 67 8 10 无形资产 105103 114 124 134 营业利润 262 270372 462 577 其他 192313 284 286 260 营业外收支 -5 -9-9 -2 -2 资产总计 2,1852,398 2,755 3,107 3,565 利润总额 257 261363 460 575 流动负债 239276 392 433 496 所得税 51 4054 69 86 短期借款 00 0 0 0 净利润 206 221308 391 489 应付票据 00 0 0 0 少数股东损益 0 00 0 0 应付账款 7286 156 162 184 归属母公司净利润 206 221308 391 489 其他 167190 236 271 312 EBITDA 422 355470 579 710 非流动负债 4948 48 48 48 EPS(当年)(元) 0.26 0.280.32 0.41 0.51 长期借款 00 0 0 0 其他 4948 48 48 48 现金流量表 单位:百万元 负债合计 288324 440 481 544 会计年度 2020A 2021A2022E 2023E 2024E 少数股东权益 00 0 0 0 经营活动现金流 378 178502 483 568 归属母公司股东权益 1,8982,074 2,315 2,626 3,021 净利润 206 221308 391 489 负债和股东权益 2,1852,398 2,755 3,107 3,565 折旧摊销 83 96115 135 155 财务费用 -1 00 0 0 单位:百 投资损失 -9 -9-11 -14 -17 重要财务指标 万元 会计年度 2020A2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动 15 -14481 -31 -61 营业总收入 1,6931,925 2,275 2,744 3,306 其它 84 139 2 1 同比（%） 25.0%13.7% 18.2% 20.6% 20.5% 投资活动现金流 -279 -36-468 -338 -305 归属母公司净利润 206221 308 391 489 资本支出 -211 -275-329 -352 -322 同比（%） 3.8%7.6% 39.2% 26.9% 25.1% 长期投资 -77 230-150 0 0 毛利率（%） 43.8%40.4% 36.3% 36.8% 37.2% 其他 9 911 14 17 ROE% 10.8%10.7% 13.3% 14.9% 16.2% 筹资活动现金流 -68 -62-67 -80 -95 EPS(摊薄)(元) 0.210.23 0.32 0.41 0.51 吸收投资 0 00 0 0 P/E 70.1465.20 46.84 36.92 29.51 借款 0 200 0 0 P/B 7.616.96 6.23 5.50 4.78 支付利息或股息 -61 -62-67 -80 -95 EV/EBITDA 58.6253.59 30.34 24.54 19.78 现金流净增加额 31 79-33 65 168 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，7年证券研究经验，曾在深圳规 土委从事国家社科基金课题研究。2015年入职国泰君安证券，具有销售+研究从业经历，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队。研究聚焦突破行业及个股，重视估值和安全边际的思考。个人公众号：走出来的食品饮料研究。不懂不说话，深度破万卷，慢慢走出来。扎实做点有温度的产业研究，结合对股票的理解努力为投资者创造价值。 娄青丰，硕士，毕业于中央财经大学，2年食品饮料研究经验，2年债券研究经验。目前主要覆盖预加工食品（深度研究安井食品、千味央厨、立高食品）、调味品（熟悉海天味业、千禾味业、涪陵榨菜、天味食品、颐海国际等）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖休闲食品（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、盐津铺子、甘源食品等）、安徽区域白酒（熟悉古井贡酒、迎驾贡酒）等。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、今世缘、酱酒板块）等。 赵雷，食品科学硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营，1年食品饮料研究经验。目前主要覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛、妙可蓝多嘉必优等） 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 章嘉捷 13693249509 zhangjiajie@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 李若琳 13122616887 liruolin@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 俞晓 18717938223 yuxiao@cindasc.com 华东区销售 李贤哲 15026867872 lixianzhe@cindasc.com 华东区销售 孙僮 18610826885 suntong@cindasc.com 华东区销售 贾力 15957705777 jiali@cindasc.com 华东区销售 石明杰 15261855608 shimingjie@cindasc.com 华东区销售 曹亦兴 13337798928 caoyixing@cindasc.com 华南区销售总监 �留阳 13530830620 wangliuyang@cindasc.com 华南区销售副总监 陈晨 15986679987 chenchen3@cindasc.com 华南区销售副