公司简评报告：原料药盈利能力大幅提升，核药业务有望迎来边际改善

原料药盈利能力大幅提升，核药业务有望迎来边际改善 东诚药业(002675)公司简评报告|2022.08.28 评级：买入 王斌 医药行业首席分析师 SAC执证编号：S0110522030002 wangbin3@sczq.com.cn 电话：86-10-81152644 0.2东诚药业 沪深300 0 -0.2 -0.4 -0.6 21-Aug 10-Jun 30-Mar 17-Jan 6-Nov 26-Aug 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）13.23 一年内最高/最低价（元）17.20/9.79市盈率（当前）64.19 核心观点 事件：公司发布2022年半年报，实现营业收入17.65亿元（-3.33%），归属于上市公司股东的净利润1.69亿元（+8.89%），扣非后归属于上市公司股东的净利润1.63亿元（+10.04%）。 疫情对核药业务造成较大负面影响，期待下半年边际改善。疫情对公司上半年核药业务经营造成较大影响，核药业务板块销售收入为4.22亿元，（-20.20%），毛利率为71.42%，同比下滑4.79pct。18F-FDG实现收入1.81亿元（-4.32%），主要由于疫情影响正常医院诊疗秩序所致；云克注射液实现营业收入1.01亿元（-40.74%），主要受疫情影响正常医院诊疗秩序和退出地方医保目录影响。核药业务各子公司中，南京安迪科 市净率（当前） 2.39 总股本（亿股） 8.02 欣科实现营业收入9160万元（-27.36%），净利润1087万元（-57.0%）， 总市值（亿元） 106.13 预计疫情后业绩也将迎来修复。 资料来源：聚源数据 （单体公司）实现营业收入1.26亿元（-11.27%），净利润4604万元（-26.15%），利润下滑幅度高于收入下滑幅度预计主要是由于：（1）新增核药房尚未达到盈亏平衡；（2）折旧等固定成本较为刚性导致毛利率下降，我们认为随着疫情后核药销售回归正常，安迪科盈利能力有望逐步回升。云克药业实现营业收入1.21亿元（-34.9%），净利润5311万元（-36.79%），主要是由于云克注射液收入下降，我们认为随着疫情后医院诊疗秩序恢复和自费用药市场开拓，云克药业业绩有望逐步恢复。上海 相关研究 东诚药业（002675.SZ)2021年报暨2022年1季报点评：商誉减值影响表观业绩，核药产品梯队逐步丰富 东诚药业：核药业务恢复增长，生化制药业务承压  原料药业务向好趋势不改，毛利率有望保持在较好水平。2022年上半年公司原料药业务收入为10.81亿元（+2.69%），毛利率为21.33%，同比增加7.40pct，毛利率增加主要是由于肝素粗品价格下降但同时肝素原料药价格仍保持在高位，我们认为2022年全年公司原料药业务将保持较好的盈利水平。普通制剂产品收入2.22亿元（+9.66%），较为平稳；目前那屈肝素钙注射液发补资料已提交，依诺肝素钠注射液现场检查已通过，肝素钠注射液、达肝素钠注射液注册资料已受理，随着肝素制剂陆续上市，普通制剂产品未来仍有望保持增长。 核药产品研发进展顺利，全国性网络化生产布局即将形成。2022年上半年公司多个核药研发进展顺利，氟[18F]思睿肽注射液获得《药物临床试验批准通知书》，即将启动临床试验；99mTc标记替曲膦产品的参比制剂已发布，生产许可证增项办理中，注册工作已启动。公司正电子类核药房投入运营3个，目前10个正电子核药房正在建设中，预计未来两年内公司投入运营的核药房将超过30个，全国性网络化生产布局即将形成，未来公司核药新品种上市后将借助成熟的核药房快速完成市场 覆盖。 盈利预测与估值：我们预计2022-2024年公司营业收入分别为40.87、 45.83和51.94亿元，同比增速分别为4.5%、12.1%和13.3%；归母净利润分别为3.80、4.69和5.82亿元，同比增速分别为151.2%、23.2%和24.2%，以8月26日收盘价计算，对应PE分别为28.8、23.4和18.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响产品销售；原料药盈利能力不及预期；商誉减值。 盈利预测 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 39.12 40.87 45.83 51.94 营收增速（%） 14.4% 4.5% 12.1% 13.3% 净利润（亿元） 1.52 3.80 4.69 5.82 净利润增速（%） -63.7% 151.2% 23.2% 24.2% EPS(元/股) 0.19 0.47 0.58 0.73 PE 72.5 28.8 23.4 18.9 资料来源：Wind，首创证券 投资净收益 -13 -15 -15 -15 应付账款周转率 营业利润 357 635 771 957 每股指标(元) 营业外收入 1 1 1 1 每股收益 营业外支出 2 2 2 2 每股经营现金 利润总额 356 634 770 956 每股净资产 所得税 95 170 206 256 估值比率 9.9 9.5 10.8 10.3 0.19 0.47 0.58 0.73 1.30 0.71 0.97 0.77 5.48 5.15 5.74 6.26 72.46 28.85 23.42 18.85 2.50 2.66 2.39 2.19 净利润 261 464 564 700P/E 少数股东损益 109 84 95 118P/B 归属母公司净利润 152 380 469 582 EBITDA 534 838 976 1,164 EPS（元） 0.19 0.47 0.58 0.73 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 2,900 2,323 2,933 3,490 经营活动现金流 944 573 778 620 现金 827 240 591 754 净利润 152 381 469 583 应收账款 858 629 701 1,049 折旧摊销 119 140 145 149 其它应收款 1 1 2 2 财务费用 38 65 61 60 预付账款 13 17 48 39 投资损失 13 14 14 14 存货 953 1,178 1,296 1,354 营运资金变动 520 -95 -12 -329 其他 234 233 273 267 其它 -7 -14 6 26 非流动资产 4,756 4,964 5,242 5,447 投资活动现金流 -739 -336 -450 -334 长期投资 130 130 130 130 资本支出 -441 -432 -420 -358 固定资产 1,048 1,140 1,212 1,266 长期投资 -105 0 0 0 无形资产 191 172 155 140 其他 -193 96 -30 24 其他 2,825 2,740 2,743 2,738 筹资活动现金流 -189 -824 23 -123 资产总计 7,656 7,287 8,175 8,937 短期借款 10 -230 -140 -140 流动负债 2,043 1,998 2,382 2,666 长期借款 161 -150 -60 -60 短期借款 306 226 146 66 其他 38 -403 384 279 应付账款 280 227 260 307 现金净增加额 16 -587 350 163 其他 236 236 236 236 主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债 590 447 387 325 成长能力 长期借款 520 370 310 250 营业收入 14.4% 4.5% 12.1% 13.3% 其他 70 77 77 75 营业利润 -41.4% 77.8% 21.5% 24.0% 负债合计 2,633 2,445 2,769 2,991 归属母公司净利润 -63.7% 151.2% 23.2% 24.2% 少数股东权益 626 710 805 923 获利能力 归属母公司股东权益 4,397 4,132 4,601 5,023 毛利率 41.0% 41.3% 42.3% 43.9% 负债和股东权益 7,656 7,287 8,175 8,937 净利率 6.7% 11.4% 12.3% 13.5% 利润表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E ROE 3.0% 7.9% 8.7% 9.8% 营业收入 3,912 4,087 4,583 5,194 ROIC 11.7% 20.8% 20.9% 21.9% 营业成本 2,310 2,401 2,643 2,916 偿债能力 营业税金及附加 33 38 43 47 资产负债率 34.4% 32.2% 29.9% 27.4% 营业费用 592 584 637 712 净负债比率 21.0% 17.2% 12.8% 9.3% 研发费用 138 155 197 239 流动比率 1.4 1.2 1.2 1.3 管理费用 218 225 247 280 速动比率 1.0 0.6 0.7 0.8 财务费用 58 65 61 60 营运能力 资产减值损失 -217 -3 -3 -3 总资产周转率 0.5 0.6 0.6 0.6 公允价值变动收益 1 1 1 1 应收账款周转率 4.3 5.5 6.9 5.9 分析师简介 王斌，医药行业首席分析师，北京大学药物化学专业博士，曾就职于太平洋证券研究院、开源证券研究所等，具有多年卖方从业经历，对医药行业多个细分领域有研究经验。作为团队核心成员，于2019年获得“卖方分析师 水晶球奖”总榜单第5名，公募榜单第4名；于2020年获得“卖方分析师水晶球奖”总榜单第3名，公 募榜单第2名。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据