公司简评报告：去库存影响境外业务表现，24H2有望迎来边际改善

去库存影响境外业务表现，24H2有望迎来边际改善 怡和嘉业(301367)公司简评报告|2024.08.22 评级：买入 王斌 首席分析师 SAC执证编号：S0110522030002 wangbin3@sczq.com.cn 电话：86-10-81152643 0.2怡和嘉业 沪深300 0 -0.2 -0.4 -0.6 21-Aug 9-Jun 28-Mar 15-Jan 3-Nov 22-Aug 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）63.56 一年内最高/最低价（元）93.89/50.36市盈率（当前）38.97 核心观点 事件：公司发布2024年半年报，实现营业收入为3.82亿元（-48.79%），归属于上市公司股东的净利润为9238万元（-62.08%），扣非归母净利润为6650万元（-69.08%）。 去库存影响境外业务表现，耗材业务保持较快增长。分产品来看，2024年上半年家用呼吸诊疗产品收入为2.30亿元（-60.07%），境外收入2.19亿元（-56.04%），主要是受到美国市场渠道呼吸机库存影响，我们预计随着去库存周期临近尾声，美国市场有望逐步企稳。耗材收入1.36亿元 （+26.13%），主要是由于公司加大在美国、欧洲市场推广力度；国内市场受益于社会对慢病认知度的逐步提高，渗透率相应提升，我们预计随着公司存量设备逐年增加，耗材业务有望保持稳健增长。 产能扩充稳步推进，二线品种保持较快增长。截至2024年半年报，公司合同负债金额为5427万元，与2023年末相比大幅增长，主要是由于预收货款增加，体现出呼吸机终端需求在持续恢复，代理商采购回归常态。2024年7月，公司与ReactHealth就在美国和加拿大独家经销公司 市净率（当前） 2.04 的睡眠呼吸障碍（SDB）治疗设备、双水平气道正压通气（STBPAP） 总股本（亿股） 0.90 治疗设备及耗材签订了为期5年的《独家经销协议》，我们认为协议的 总市值（亿元） 56.95 签订有助于美国市场销售的恢复，预计下半年公司海外业务将迎来边际 资料来源：聚源数据 相关研究 改善。 怡和嘉业：海外业务有望迎来拐点，看好长期业绩增长潜力   盈利预测和估值。根据2024年上半年经营情况，我们对盈利预测进行 调整，预计2024年至2026年公司营业收入分别为9.73亿元、11.57亿元和13.71亿元，同比增速分别为-13.3%、18.9%和18.5%；归母净利润分别为2.47亿元、3.14亿元和3.89亿元，同比增速分别为-17.0%、27.4%和23.7%，以8月21日收盘价计算，对应PE分别为23.1倍、18.1倍和14.6倍。考虑到公司有望迎来业绩拐点，继续维持“买入”评级。 风险提示：美国市场恢复进度和持续性低于预期；国内销售增速低于预期；贸易争端风险等。 盈利预测 2023A 2024E 2025E 2026E 营收（亿元） 11.22 9.73 11.57 13.71 营收增速（%） -20.7% -13.3% 18.9% 18.5% 归母净利润（亿元） 2.98 2.47 3.14 3.89 归母净利润增速（%） -21.8% -17.0% 27.4% 23.7% EPS(元/股) 4.65 2.75 3.51 4.34 PE 19.2 23.1 18.1 14.6 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 2,791 3,071 3,397 3,879 经营活动现金流 151 154 228 252 现金 670 823 1,009 1,292 净利润 297 247 315 389 应收账款 109 95 116 133 折旧摊销 14 12 16 20 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 2 -4 -9 -10 预付账款 9 8 8 9 投资损失 -57 -61 -63 -66 存货 118 190 198 265 营运资金变动 -116 -35 -43 -96 其他 1,866 1,943 2,052 2,163 其它 9 -5 11 15 非流动资产 128 187 391 604 投资活动现金流 302 -158 -200 -200 长期投资 13 13 13 13 资本支出 -17 -72 -222 -231 固定资产 35 57 72 114 长期投资 -13 0 0 0 无形资产 6 6 5 5 其他 -1,856 332 -86 22 其他 74 71 71 72 筹资活动现金流 -140 156 158 231 资产总计 2,919 3,258 3,788 4,483 短期借款 0 0 0 0 流动负债 113 107 118 139 长期借款 7 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 其他 -17 247 231 347 应付账款40 35 41 49 现金净增加额 313 153 186 283 其他1 1 1 1 主要财务比率 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债19 39 60 80 成长能力 长期借款0 0 0 0 营业收入 -20.7% -13.3% 18.9% 18.5% 其他19 39 60 80 营业利润 -22.5% -13.3% 26.1% 22.7% 负债合计132 146 178 219 归属母公司净利润 -21.8% -17.0% 27.4% 23.7% 少数股东权益 8 8 9 10 获利能力 归属母公司股东权益 2,779 3,104 3,601 4,254 毛利率 46.1% 48.8% 49.4% 49.5% 负债和股东权益 2,919 3,258 3,788 4,483 净利率 26.7% 25.4% 27.2% 28.4% 利润表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E ROE 10.7% 7.9% 8.7% 9.1% 营业收入 1,122 973 1,157 1,371 ROIC 34.4% 23.6% 21.9% 20.0% 营业成本 605 499 586 693 偿债能力 营业税金及附加 6 6 7 8 资产负债率 4.5% 4.5% 4.7% 4.9% 营业费用 107 117 127 137 净负债比率 1.1% 1.6% 1.9% 2.1% 研发费用 117 117 127 137 流动比率 24.7 28.7 28.8 27.9 管理费用 40 34 39 45 速动比率 23.7 26.9 27.1 26.0 财务费用 -4 -4 -9 -10 营运能力 资产减值损失 -10 -1 -1 -1 总资产周转率 0.4 0.3 0.3 0.3 公允价值变动收益 0 1 1 1 应收账款周转率 11.2 9.6 11.0 11.0 投资净收益 57 60 62 65 应付账款周转率 8.5 13.4 15.4 15.5 营业利润 338 293 369 453 每股指标(元) 营业外收入 0 0 0 0 每股收益 4.6 2.8 3.5 4.3 营业外支出 4 15 15 15 每股经营现金 1.7 1.7 2.5 2.8 利润总额 334 278 354 438 每股净资产 31.0 34.6 40.2 47.5 所得税 34 31 39 48 估值比率 净利润 300 247 315 390 P/E 19.15 23.07 18.10 14.64 少数股东损益 2 0 1 1 P/B 1.46 1.83 1.58 1.34 归属母公司净利润 298 247 314 389 EBITDA 344 285 362 448 EPS（元） 4.65 2.75 3.51 4.34 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 王斌，医药行业首席分析师，北京大学药物化学专业博士，曾就职于太平洋证券研究院、开源证券研究所等，具有多年卖方从业经历，对医药行业多个细分领域有跟踪和研究经验。作为团队核心成员，于2019年获得“卖方分析师水晶球奖”总榜单第5名 公募榜单第4名；于2020年获得“卖方分析师水晶球奖”总榜单第3名，公募榜单第2名。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价（或 行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300 指数的涨跌幅为基准 评级说明 股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅15％以上 增持相对沪深300指数涨幅5％-15%之间中性相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间减持相对沪深300指数跌幅5％以上 行业投资评级看好行业超越整体市场表现 中性行业与整体市场表现基本持平看淡行业弱于整体市场表现