2022年半年报点评：银保渠道高速发展，NBV降幅逐季收窄

2022年上半年中国太保营业收入2551.1亿，同比+1.0%；保险业务收入2424.9亿，同比+8.0%；归母净利润133.0亿，同比-23.1%；归母营运利润201.0亿，同比+9.9%；加权平均ROE5.7%，同比-2.1pct；新业务价值56.0亿，同比-45.3%； 内含价值5090.8亿，较年初+2.2%；总投资收益率（年化）3.9%，同比-1.1pct。 投资拖累净利润增长，但营运利润同比+9.9%。2022年上半年公司归母净利润133.0亿，同比-23.1%，预计主要受资本市场波动下投资收益减少影响，但降幅较22Q1收窄13.3pct。若剔除短期投资波动（30.5亿）和评估假设变动影响（38.6亿）等，公司实现归母营运利润201.0亿，同比+9.9%。 寿险：转型成效初步显现，渠道发展迈向多元化。 （1）代理人清虚延续，核心人力产能提升。2022年上半年公司持续推进长航深化转型落地，月均代理人同比下滑51.3%至31.2万人（较21H2下滑23.3%），但每月人均FYP同比增长33.6%至7906元。同时，上半年公司核心人力发展企稳，月均核心人力为6.9万人，较21H2增长21.1%；占月均代理人比例为22.1%，较21H2提升8.1pct；核心人力每月人均FYP达3.2万，同比+23.5%。此外，公司业务品质有所改善，退保率同比-0.1pct，个人寿险客户13个月继续率同比+6.1pct。 （2）银保渠道高速发展，支撑新单实现正增长。受代理人脱落影响，上半年公司代理人渠道新单同比下滑35.1%至147.8亿（22Q2单季同比-11.6%），其中期缴业务同比下滑35.1%至129.0亿（22Q2单季同比-9.4%）。但受益于公司积极拓宽多元渠道布局，与浦发、农信、招行、中行、农行等战略合作，银保渠道实现高速发展，上半年银保渠道新单同比大幅增长1125.5%至168.4亿，支撑总新单同比增长25.8%至430.9亿（银保渠道贡献39.1%）。 （3）受渠道、产品结构影响NBVM下滑，但NBV降幅逐季收窄。上半年由于公司高价值率长期健康险业务同比下滑3.7%至294.6亿，占总保费比例为19.8%，同比-1.9pct；而银保渠道一般以销售价值率偏低的储蓄型产品为主，公司NBVM同比下滑14.7pct至10.7%，拖累NBV同比下滑45.3%至56.0亿。但从单季度来看，22Q1/22Q2NBV分别同比下滑48.6%/39.3%至34.1/21.9亿，降幅逐季收窄。 财险：业务稳定增长，结构持续优化，综合成本率同比改善2.1pct至97.2%。 2022年上半年公司车险客户黏度提升，保费同比增长7.9%至481.7亿，预计主要受3月以来疫情多点散发导致新车产销下滑影响，增幅较22Q1缩窄3.9pct。 非车险业务中，健康险/农险/责任险分别同比增长28.2%/38.1%/23.2%至105.3/92.9/82.8亿，带动非车险保费同比增长17.6%至434.0亿（其中22Q2单季同比+19.5%），占比同比提升2.1pct至47.4%，业务结构持续优化。同时，公司加强业务品质管控，推进降本增效，上半年赔付率与费用率分别同比下滑0.4pct/1.7pct至69.7%/27.5%，推动综合成本率同比改善2.1pct至97.2%。 投资：总投资收益率同比下滑1.1pct至3.9%。2022年上半年公司受资本市场波动影响，证券买卖收益同比大幅下滑93.1%至10.5亿，拖累总投资收益率（年化）同比下滑1.1pct至3.9%，但较22Q1边际改善0.2p Ct 。 盈利预测与评级：公司稳步推进长航转型，强化“芯”基本法推动，优化招募系统流程，夯实队伍发展基础，预计随着代理人队伍全面升级，核心人力占比不断提升，改革成效逐步显现，未来NBV增速有望实现修复。考虑到公司22H1归母净利润同比-23.1%，以及国际环境复杂严峻，资本市场波动较大等因素，我们下调公司2022-2024年归母净利润预测14.3%/17.0%/20.1%至253/306/345亿。目前A/H股价对应公司22年PEV分别为0.35/0.25，维持A/H股“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期；政策改革推进不及预期；长端利率超预期下行。 公司盈利预测与估值简表