银保新单高增带动整体新单正增长，NBV同比降幅收窄

公司研究/公司快报 2022年10月30日 银保新单高增带动整体新单正增长，NBV同比降幅收窄 增持-A(首次) 中国太保（601601.SH） 保险Ⅲ 公司近一年市场表现 市场数据：2022年10月28日 收盘价（元）：18.01 年内最高/最低（元）：29.18/18.00流通A股/总股本（亿）：68.45/96.20流通A股市值（亿）：1,232.79 总市值（亿）：1,732.62 基础数据：2022年9月30日 基本每股收益：2.11 摊薄每股收益：2.11 每股净资产(元)：23.63 净资产收益率：9.13 分析师：崔晓雁 执业登记编码：S0760522070001邮箱：cuixiaoyan@sxzq.com 研究助理：王德坤 邮箱：wangdekun@sxzq.com 事件描述 1-3Q22营收3604亿元、同比+2.7%，归母净利润202.72亿元、同比 -10.6%。已赚保费、投资收益收入占比分别为81.7%、17.0%，同比分别+7.5%、 -16.6%。Q322营收1053亿元、同比+7.0%、环比-3.0%，归母净利润69.71 亿元、同比+29.5%、环比-11.4%。 事件点评 寿险：银保新单保费高增带动整体新单保费正增长，需注意NBVM下滑过快。1-3Q22新单保费534.42亿元、同比+30.8%，其中个险新单196.65亿元、同比-25.8%，银保新单207.61亿元、同比+1071%，团险新单130.16亿元、同比+3.7%。新单高增下，NBV降幅收窄，1-3Q22NBV75.48亿元、同比-37.8%（vsH122同比-45.3%）。公司个险新单同比仍持下滑趋势、新单高增下NBV仍呈下降态势，这主要与公司采取的以“量”补“价”策略有关，寿险NBVM可能下滑幅度较大（H122NBVM已同比-14.7pct）。 产险：保费较快增长，承保盈利水平提升。1-3Q22保险业务收入1338亿元、同比+12.5%，其中车险717亿元、同比+7.8%，非车险621亿元、同比+18.5%。综合成本率97.8%、同比-1.9pct，其中赔付率70.2%、同比-0.6pct，费用率27.6%、同比-1.3pct。 资产端：1-3Q22净、总投资收益率均为4.1%，同比-0.2pct、-1.2pct，Q322末投资资产1.96万亿元、较年初+8.3%。 精算假设调整侵蚀当期利润。公司根据监管要求于Q322末调整折现率、死亡率等一系列精算假设，从而调增寿险及长健准备金82.14亿元，调减利润总额82.14亿元，调整值占调减后利润总额的37.0%。 投资建议 预计公司2022-24E归母净利润246.56、286.43、334.25亿元，同比-8.12%、 +16.17%、+16.70%。公司当前股价对应2022EP/EV0.32x，处于近5年以来绝对低位。考虑到公司新单增速快，对个险&银保渠道改革推进落地执行情况良好，给予公司“增持-A”评级。 风险提示 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 业务结构变化致使NBVM下降超预期，代理人流失，长端利率下行等。 财务数据与估值： 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 422,182 440,643 452,746 490,650 521,812 YoY(%) 9.52% 4.37% 2.75% 8.37% 6.35% 归母净利润(百万元) 24,584 26,834 24,656 28,643 33,425 YoY(%) -11.38% 9.15% -8.12% 16.17% 16.70% ROE(%) 12.49% 12.14% 11.12% 12.74% 13.78% EPS(元) 2.63 2.79 2.63 3.05 3.56 EVPS(元) 47.74 51.80 56.47 61.20 66.04 PE 6.85 6.46 6.85 5.90 5.05 PEV 0.38 0.35 0.32 0.29 0.27 数据来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 利润表（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 资产负债表（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 已赚保费 331,639 339,535 369,938 384,559 404,307 货币资金 20,878 32,545 34,842 36,978 39,546 投资净收益 87,413 95,457 78,852 89,067 98,508 买入返售金融资产 14,327 13,432 14,775 16,253 17,878 营业收入 422,182 440,643 452,746 490,650 521,812 交易性金融资产 12,473 12,353 15,282 16,219 17,345 退保金 14,421 22,330 22,324 19,950 22,405 定期存款 192,966 196,519 217,762 231,115 247,161 赔付支出 142,851 148,749 149,911 157,607 165,930 可供出售金融资产 596,158 645,381 668,569 709,565 758,829 提取保险责任准备金 138,184 155,096 172,625 196,937 207,254 持有至到期投资 329,360 396,428 477,549 506,832 542,021 保户红利支出 11,512 12,376 11,177 11,271 11,524 长期股权投资 24,443 26,984 22,922 24,328 26,017 手续费及佣金支出 39,495 30,304 26,633 26,817 28,382 资产合计 1,771,004 1,946,164 2,001,889 2,148,721 2,320,653 业务及管理费 52,985 50,240 52,066 56,425 60,008 保户储金及投资款 87,126 102,843 138,838 180,408 228,681 营业支出 392,805 409,849 422,997 456,091 481,483 未到期责任准备金 68,800 71,493 79,170 84,119 88,879 营业利润 29,377 30,794 29,749 34,559 40,329 未决赔款准备金 47,386 58,420 62,404 66,220 69,945 税前利润 29,238 30,796 29,751 34,561 40,332 寿险责任准备金 1,010,194 1,129,622 1,271,913 1,442,830 1,634,810 所得税 3,886 3,178 4,463 5,184 6,050 长期健康险责任准备金 98,796 125,798 149,717 171,521 182,707 净利润 25,352 27,618 25,288 29,377 34,282 应付保单红利 24,351 24,176 26,594 29,253 32,178 归属于母公司股东的净利润 24,584 26,834 24,656 28,643 33,425 负债合计 1,550,169 1,713,759 1,779,457 1,909,975 2,062,803 少数股东损益 768 784 632 734 857 股本 9,620 9,620 9,620 9,620 9,620 险企财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属于母公司所有者权益合计 215,224 226,741 216,718 232,983 252,036 EPS(元) 2.63 2.79 2.63 3.05 3.56 少数股东权益 5,611 5,664 5,714 5,764 5,814 BVPS(元) 22.96 24.16 23.12 24.82 26.80 所有者权益合计 220,835 232,405 222,432 238,747 257,850 EVPS(元) 47.74 51.80 56.47 61.20 66.04 内含价值（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E PE(X) 6.85 6.46 6.85 5.90 5.05 调整后净资产 257,378 287,213 333,401 378,051 422,155 PB(X) 0.78 0.75 0.78 0.73 0.67 扣偿后有效业务价值 205,451 214,763 221,467 223,945 227,894 P/EV 0.38 0.35 0.32 0.29 0.27 内含价值 459,320 498,309 543,199 588,764 635,274 净投资收益率 4.70 4.50 4.08 4.05 4.02 一年新业务价值 17,841 13,412 9,945 7,343 7,693 总投资收益率 5.90 5.70 4.02 5.00 5.25 偿付能力充足率（%） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 财产险综合成本率 99.00 99.00 97.17 97.99 98.69 偿付能力充足率（寿险） 财产险赔付率 61.40 69.60 66.41 67.25 67.27 偿付能力充足率（产险） 财产险费用率 37.60 29.40 30.76 30.74 31.41 偿付能力充足率（集团） 数据来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数； B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易