系列点评之八：22Q2超预期 中大排持续高增

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2022年08月28日 22Q2超预期中大排持续高增 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 买入 买入 27.15 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 000913 27.74/9.32 127.31 123.14 453.54 钱江摩托 沪深300 85% 61% 37% 13% -11% -34% 2021/082021/112022/022022/05 2022/08 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 相关研究 1.【华西汽车】钱江摩托（000913）重大事件点评：定增激励双双推出彰显长期发展决心 2022.05.21 2.【华西汽车】钱江摩托（000913）2021年三季报点评：Q3营收创新高产品大周期开启 2021.10.30 3.【华西汽车】钱江摩托（000913）事件点评：携手哈雷成立合资战略合作加速兑现 2021.09.15 评级及分析师信息 钱江摩托(000913)系列点评之八 事件概述 公司发布2022年半年报：2022H1实现营收25.8亿元，同 比+21.2%，归母净利2.0亿元，同比+17.0%，扣非归母净利 1.9亿元，同比+63.6%。其中2022Q2实现营收16.5亿元，同比+36.0%，环比+77.7%，归母净利1.7亿元，同比+47.0%，环比+371.4%，扣非归母净利1.6亿元，同比+119.9%，环比 +387.9%。 分析判断: ►22Q2业绩超预期销量高增+利润兑现 相对股价% 营收端：强势产品周期驱动下，2022年公司中大排量摩托车迎来爆发式增长，据半年报数据，2022H1中大排摩托车累计销售8.2万辆，同比+68.4%（其中5-6月250cc+同比分别 138277 +150.7%、+115.9%），拉动2022H1营收端同比+21.2%，其中2022Q2营收16.5亿元，同比+36.0%，环比+77.7%。上半年营收增速低于中大排增速我们预计主因：1）小排量销量下滑，2022H1同比-30.7%；2）中大排入门级（闪300S）占比提升。展望2022H2，预计在现有及潜在爆款拉动下，高增趋势大概率得以延续。 利润端：2022H1公司整体毛利率提升至27.8%，同比 +0.4pct，环比+2.8pct，其中2022Q2毛利率29.0%，预计主要受毛利水平更高的中大排量占比提升拉动。在营收增长、盈利能力提升双重促进下，2022Q2公司单季实现归母净利1.7亿元，同比+47.0%，环比+371.4%，剔除汇兑收益、资产减值 （2022Q2合计0.41亿元，其中预计0.20+亿元来源于都江堰房地产处置）、套保损失影响，还原后归母净利约1.6亿元，超出此前预期。 费用端：2022Q2销售、管理、研发、财务费率分别3.0%、4.1%、5.3%、-4.2%，同比分别-2.2、-0.7、+1.6、-5.8pct，环比分别-0.9、-1.4、+0.0、-4.7pct，财务费率的大幅下行主要系美元升值带来的汇兑收益提升。 ►强势产品周期开启中大排销量快速增长 中大排量摩托车销量和业绩贡献的快速增长是公司当前核心看点。250cc+市占率公司高居行业第一，2022年5月以来，在强势产品周期驱动下，公司中大排量销量迎来爆发式增长，据中汽协数据，5-7月250cc+同比增速分别达+150.7%、 +115.9%、+137.9%，表现明显优于行业。其中爆款车型闪300S 及赛600预计单月可贡献1万+销量，体现产品定义能力提升，考虑到上述两款车型同级别核心竞品较少，且较好契合消费者车型偏好变化，预计后续仍具较强延续性。同时据7月13日工信部第359批产品公告，公司多款车型在列，包括赛450、赛550、闪250、闪350等，均存一定爆款潜质，有望进一步抬升销量。 ►治理结构持续改善聚焦摩托主业拖累因素消除 治理结构持续改善，渠道、研发、合作全面升级。1）管理：从国企到民企，2022年5月发布实控人增持+股权激励计划，按发行上限完成后吉利方面股权占比将提升至37.7%，8月26日正式获证监会受理，股权激励覆盖全部5名核心高管；2）渠道：深化实施Benelli及QJiang渠道直营模式改革；3）研发：2021年11月底钱江摩托上海公司正式开业，设立新能源研发、工业设计、国际外贸三大中心；4）合作：2021年底同哈雷合资公司正式完成注册登记，加速目标摩托车量产落地。聚焦摩托主业，扰动因素消除。吉利接手后要求公司聚焦摩托车主业，截至2022Q2拖累因素基本消除：1）锂电业务：现已停产，2021年10月经浙江省温岭市人民法院裁定，公司以2600万元成为钱江锂电重整投资人，同期公司公告钱江锂电与舒驰客车诉讼案终审胜诉；2）房地产：2019年竣工，销售完成后终止；3）半导体封装、电控不再投入资源。 投资建议 鉴于公司中大排量销量持续快速增长，上调盈利预测，预计公司2022-2024年营收由53.98/66.57/81.30亿元调整为59.26/74.57/93.54亿元，归母净利由3.21/4.22/5.66亿元调整为4.48/5.74/7.58亿元，EPS由0.71/0.93/1.25元调整为0.96/1.22/1.62元，对应2022年8月28日27.15元/股收盘价，PE分别28/22/17倍，维持“买入”评级。 风险提示 禁、限摩政策收紧导致国内摩托车需求下滑；外资品牌新车型大量引入导致市场竞争加剧；QJMOTOR新品牌市场拓展不及预期。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,612 4,309 5,926 7,457 9,354 YoY（%） -4.5% 19.3% 37.5% 25.8% 25.4% 归母净利润(百万元) 240 238 448 574 758 YoY（%） 5.1% -0.8% 88.6% 28.2% 32.0% 毛利率（%） 28.1% 26.2% 27.9% 28.2% 28.6% 每股收益（元） 0.51 0.51 0.96 1.22 1.62 ROE 8.7% 7.9% 12.8% 13.9% 15.3% 市盈率 53.16 53.58 28.41 22.17 16.79 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 4,309 5,926 7,457 9,354 净利润 232 448 574 758 YoY(%) 19.3% 37.5% 25.8% 25.4% 折旧和摊销 85 73 74 76 营业成本 3,182 4,274 5,354 6,680 营运资金变动 -181 65 56 71 营业税金及附加 231 403 507 636 经营活动现金流 207 597 722 924 销售费用 158 196 246 309 资本开支 -89 -127 -135 -135 管理费用 213 273 343 430 投资 -41 0 0 0 财务费用 13 -17 -22 -29 投资活动现金流 -98 -127 -135 -135 研发费用 216 308 388 486 股权募资 3 0 0 0 资产减值损失 -44 -20 -20 -20 债务募资 15 0 0 0 投资收益 98 0 0 0 筹资活动现金流 251 0 0 0 营业利润 241 488 636 841 现金净流量 336 469 587 788 营业外收支 10 10 2 2 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 250 498 638 843 成长能力（%） 所得税 18 50 64 84 营业收入增长率 19.3% 37.5% 25.8% 25.4% 净利润 232 448 574 758 净利润增长率 -0.8% 88.6% 28.2% 32.0% 归属于母公司净利润 238 448 574 758 盈利能力（%） YoY(%) -0.8% 88.6% 28.2% 32.0% 毛利率 26.2% 27.9% 28.2% 28.6% 每股收益 0.51 0.96 1.22 1.62 净利润率 5.4% 7.6% 7.7% 8.1% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 4.6% 7.1% 7.6% 8.2% 货币资金 1,515 1,984 2,571 3,360 净资产收益率ROE 7.9% 12.8% 13.9% 15.3% 预付款项 39 52 65 81 偿债能力（%） 存货 1,117 1,500 1,880 2,345 流动比率 1.69 1.66 1.69 1.72 其他流动资产 677 864 1,056 1,294 速动比率 1.11 1.08 1.10 1.13 流动资产合计 3,347 4,400 5,572 7,080 现金比率 0.77 0.75 0.78 0.82 长期股权投资 350 350 350 350 资产负债率 41.1% 44.1% 45.2% 45.9% 固定资产 667 652 650 662 经营效率（%） 无形资产 129 173 214 253 总资产周转率 0.84 0.94 0.98 1.01 非流动资产合计 1,767 1,882 2,009 2,147 每股指标（元） 资产合计 5,114 6,282 7,581 9,227 每股收益 0.51 0.96 1.22 1.62 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 6.39 7.45 8.81 10.59 应付账款及票据 1,533 2,059 2,580 3,218 每股经营现金流 0.44 1.27 1.54 1.97 其他流动负债 443 586 726 898 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 1,976 2,645 3,305 4,116 估值分析 长期借款 12 12 12 12 PE 53.58 28.41 22.17 16.79 其他长期负债 112 112 112 112 PB 2.22 3.64 3.08 2.56 非流动负债合计 124 124 124 124 负债合计 2,100 2,769 3,429 4,240 股本 454 454 454 454 少数股东权益 20 20 20 20 股东权益合计 3,014 3,514 4,152 4,987 负债和股东权益合计 5,114 6,282 7,581 9,227 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业