2022中报点评：组件出货重回第一，N型放量在即

事件：公司发布2022年半年报,2022H1实现营业收入334.07亿元，同比增长112.44%；实现利润总额10.99亿元，同比增长56.22%；实现归属母公司净利润9.05亿元，同比增长60.14%。其中2022Q2实现营业收入187.26亿元，同比增长138.55%，环比增长27.55%；实现归属母公司净利润5.04亿元，同比增长55.50%，环比增长25.64%。2022H1毛利率为10.25%，同比下降4.09pct，2022Q2毛利率11.20%，同比下降4.29pct，环比增长2.17pct；2022H1归母净利率为2.71%，同比下降0.88pct，2022Q2归母净利率2.69%，同比下降1.44pct，环比下降0.04pct。 报告期业绩增长主要系光伏组件销量增长。 组件出货高增、重回龙一。公司2022H1组件出货18.21GW，同增118%，出货重回组件龙一，大尺寸超80%，分布式占比约50%。2022Q2组件出货约10GW，环增约27%，测算Q2组件单瓦净利约5分，盈利环比持平。Q2硅价格涨幅较大，公司一体化率提升+加速薄片化维持盈利修复。预计公司Q3出货9-10GW，同时N型占比超30%。目前公司TOPCon组件溢价达5-10分，下半年成本有望一体化P/N同价，带来新技术超额盈利！公司全年出货35-40GW，其中TOPCon出货10GW，2023年继续高增，N型占比超50%！ N型持续领跑、产能放量在即。2022H1公司合肥/海宁一期16GW建成满产，量产效率已达24.8%，良率持平PERC；二期合肥8GW+海宁11GW将于22H2陆续投产，效率目标25%+。公司20GW N型拉棒产能于6月底点火，下半年贡献增量。全年出货10GW TOPCon，随产能爬坡满产，预计 H2 出货9GW，放量贡献N型溢价。2022年底硅片/电池/组件产能60/55/65GW，一体化率持续提升，其中N型电池30GW+。为保障出货高增，公司与新特签署2023年至2030年共33.6万吨硅料长单，产能高增+供应链保障，N型放量在即！ 盈利预测与投资评级：基于TOPCon产能逐步落地带来出货结构性改善，我们上调公司盈利预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润为27/52/75亿元（前值为27/48/64亿元），同增139%/89%/46%，给予2023年40XPE，对应目标价20.8元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、政策不及预期等。 事件：公司发布2022年半年报,2022H1实现营业收入334.07亿元，同比增长112.44%； 实现利润总额10.99亿元，同比增长56.22%；实现归属母公司净利润9.05亿元，同比增长60.14%。其中2022Q2实现营业收入187.26亿元，同比增长138.55%，环比增长27.55%； 实现归属母公司净利润5.04亿元，同比增长55.50%，环比增长25.64%。2022H1毛利率为10.25%，同比下降4.09pct，2022Q2毛利率11.20%，同比下降4.29pct，环比增长2.17pct；2022H1归母净利率为2.71%，同比下降0.88pct，2022Q2归母净利率2.69%，同比下降1.44pct，环比下降0.04pct。报告期业绩增长主要系光伏组件销量增长。 表1：2022H1收入334.07亿元，同比增长112.44%；盈利9.05亿元，同比增长60.14%（单位：亿元） 图1：2022H1收入334.07亿元，同比+112.44%（亿元，%） 图2：2022H1归母净利润9.05亿元，同比+60.14%（亿元，%） 图3：2022Q2收入187.26亿元，同比+138.55%（亿元，%） 图4：2022Q2归母净利润5.04亿元，同比+55.50%（亿元，%） 图5：2022H1毛利率、净利率同比-4.09、-0.88pct（%） 图6：2022Q2毛利率、净利率同比-4.29、-1.44pct（%） 组件出货高增、重回龙一。公司2022H1组件出货18.21GW，同增118%，出货重回组件龙一，大尺寸超80%，分布式占比约50%。2022Q2组件出货约10GW，环增约27%，测算Q2组件单瓦净利约5分，盈利环比持平。Q2硅价格涨幅较大，公司一体化率提升+加速薄片化维持盈利修复。预计公司Q3出货9-10GW，同时N型占比超30%。 目前公司TOPCon组件溢价达5-10分，下半年成本有望一体化P/N同价，带来新技术超额盈利！公司全年出货35-40GW，其中TOPCon出货10GW，2023年继续高增，N型占比超50%！ 图7：公司组件出货量 N型持续领跑、产能放量在即。2022H1公司合肥/海宁一期16GW建成满产，量产效率已达24.8%，良率持平PERC；二期合肥8GW+海宁11GW将于2022H2陆续投产，效率目标25%+。公司20GW N型拉棒产能于6月底点火，下半年贡献增量。全年出货10GW TOPCon，随产能爬坡满产，预计 H2 出货9GW，放量贡献N型溢价。2022年底硅片/电池/组件产能60/55/65GW，一体化率持续提升，其中N型电池30GW+。为保障出货高增，公司与新特签署2023年至2030年共33.6万吨硅料长单，产能高增+供应链保障，N型放量在即！ 表2：公司TOPCon扩产规划 期间费用率下降，费用控制能力优秀：公司2022H1期间费用同比增长27.33%至21.21亿元，期间费用率下降4.24个百分点至6.35%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升77.04%、上升71.22%、上升60.72%、下降101.43%至6.95亿元、14.32亿元、5.21亿元、-0.06亿元；费用率分别下降0.42、下降1.03、下降0.5、下降2.8个百分点至2.08%、4.29%、1.56%、-0.02%。2022Q2，销售、管理（含研发）、研发 、 财务费用分别同比+94.47%/+87.91%/+88.42%/-199.82%， 费用率分别为2.08%/3.97%/1.54%/-1.27%。公司2022Q2期间费用同比增长7.55%至8.96亿元，期间费用率下降5.83pct至4.79%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升94.47%、上升87.91%、上升88.42%、下降199.82%至3.89亿元、7.44亿元、2.89亿元、-2.37亿元；费用率分别下降0.47、下降1.07、下降0.41、下降4.29个百分点至2.08%、3.97%、1.54%、-1.27%。2022H1期间费用率下降主要系财务费用中汇兑收益增加。 图8：2022H1期间费用21.21亿元，同比+27.33%(亿元，%) 图9：2022Q2期间费用率4.79%，同比-5.83pct（%） 2022Q2现金流大幅改善：2022H1经营活动现金流量净流入22.30亿元，同比增长481.22%。销售商品取得现金271.5亿元，同比增长72.98%。期末合同负债66.25亿元，比年初增长15.12%。期末应收账款107.48亿元，较期初增长35.56亿元，应收账款周转天数下降4.18天至48.33天。期末存货184.96亿元，较期初上升52.46亿元；存货周转天数下降15.43天至95.29天。2022Q2经营活动现金净流入19.35亿元,同比增长1096.89%。2022Q2销售商品取得现金152.74亿元，同比增长106.66%。2022Q2期末存货184.96亿元,同比增长86.17亿元。 图10： 图11：2022Q2期末合同负债66.25亿元，同比+85.60%（亿元） 盈利预测与投资评级：基于TOPCon产能逐步落地带来出货结构性改善，我们上调公司盈利预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润为27/52/75亿元（前值为27/48/64亿元），同增139%/89%/46%，给予2023年40XPE，对应目标价20.8元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、政策不及预期等。