零售业务承压，科力普延续高增

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 文娱轻工III 2022年08月27日 晨光股份（603899）2022年中报点评 强推 （维持） 零售业务承压，科力普延续高增 目标价：60元 当前价：42.13元 事项：  公司发布2022年中报，22H1公司实现营业收入84.33亿元，YOY+9.7%；实现归母净利润5.29亿元，YOY-20.6%，归母净利率6.3%，YOY-2.4pcts；实现扣非归母净利润4.84亿元，YOY-21.0%，扣非归母净利率5.7%，YOY-2.2pcts。单Q2实现营业收入42.0亿元，YOY+8.5%，实现归母净利润2.53亿元，YOY-25.1%，归母净利率6.0%，YOY-2.7pcts；实现扣非归母净利润2.29亿元，YOY-28.1%，扣非归母净利率5.4%，YOY-2.8pcts。 评论：  点状疫情频发，零售业务承压。分业务看，传统核心：我们测算公司22H1/单Q2分别实现营收约36.0/17.85亿元，同比-11.5%/-9.3%，其中晨光科技22H1/单Q2分别实现营收约2.35/1.17亿元，同比+2%/-4.6%。传统核心业务营收下滑主要系其业务总部及生产基地均在上海，封控管理下原材料供应、物流运输等受影响所致；细分赛道中儿童美术产品营收增速显著高于传统核心业务整体，儿童美术高端产品市占率有所提升。新零售（生活馆+九木）：22H1/单Q2分别实现营收4.30/1.65亿元，同比-10%/-32.1%。九木杂物社22H1/单Q2分别实现营收4.0/1.6亿元，同比-9%/-27.9%，主要系九木店铺多位于购物中心，上半年疫情多点散发下商场客流显著下滑所致；未来随优化线上公/私域运营，抗风险能力有望提升。同时九木开店速度略有放缓，相较Q1末，直营店/加盟店分别净增3/6家至324/157家。分产品看，书写工具/学生文具/办公文具分别实现收入10.09/13.54/14.45亿元，YOY-30.6%/-3.7%/-1.0%，毛利率分别同比-0.5/+0.2/-0.7pct至39.8%/33.7%/25.7%；其中书写工具营收下滑较多主要系中性笔销售下滑所致。  疫情下科力普增速仍强劲。营收方面，22H1/单Q2分别实现约44.0/22.56亿元，同比+40.7%/+35.8%，收入占比从2021年的44.1%提升至52.2%；盈利方面，22H1毛利率同比下滑0.4pct至8.9%，净利率同比+0.8pct至3.1%，盈利能力同比改善，22H1实现净利润1.35亿元，同比+87%，增速靓丽。中长期看，办公物资采购市场规模超万亿元，科力普客户服务经验丰富、供应链优势突出，未来在存量客户深度挖掘&增量客户持续开拓、营销礼品着力拓展&MRO供应链开发下高增速有望延续，加强数字化建设提升效率下利润端或持续改善。  控费能力增强部分抵消毛利率下滑影响。公司22H1/单Q2毛利率分别同比-3.5pcts/-4.1pcts至20.5%/19.3%，主要系疫情下传统核心业务收入下滑及低毛利业务科力普营收占比提升所致；22H1销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.4pct/-0.2pct/-0.2pct/-0.3pct至7.6%/4.4%/1.0%/-0.2%，其中财务费用率下降主要系上半年汇兑损益为正（去年同期出现亏损）及利息收入增加所致。综上影响，公司22H1/单Q2归母净利率同比-2.4pcts/-2.7pcts至6.3%/6.0%；现金流方面，上半年经营活动现金流净额同比减少34.0%至2.38亿元，主要系业务受疫情影响及营运资金投入有所增加所致，但单Q2现金流情况已明显改善，单Q2经营活动现金流净额同比+19.1%至2.33亿元。  核心优势稳固，疫情好转下业绩恢复可期，维持“强推”评级。上半年疫情封控对公司生产经营造成较大影响，零售业务明显承压，但文具作为必选消费品市场空间依然广阔；传统核心业务竞争力稳定下，科力普受益于广阔市场空间，凭借客户服务及供应链优势有望延续高增，驱动公司业绩持续提升。但考虑到上半年疫情不利影响，我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为15.83/19.16/22.59亿元（前值为17.61/21.19/24.80亿元），对应当前股价PE为25/20/17倍。参考绝对估值法，给予目标价60元，维持“强推”评级。  风险提示：疫情反复；传统核心业务面临转型挑战；行业竞争加剧等。 [ReportFinancialIndex] 证券分析师：刘佳昆 邮箱：liujiakun@hcyjs.com 执业编号：S0360521050002 公司基本数据 总股本(万股) 92,693.30 已上市流通股(万股) 92,382.84 总市值(亿元) 390.52 流通市值(亿元) 389.21 资产负债率(%) 41.33 每股净资产(元) 6.72 12个月内最高/最低价 71.81/41.56 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《晨光股份（603899）2022年一季报点评：Q1业绩暂承压，长期竞争优势不改》 2022-04-29 《晨光股份（603899）2021年报点评：业绩靓丽增长稳健，看好文创巨头长期打造》 2022-03-29 《晨光文具（603899）深度报告系列二：九木杂物社——杂货长坡厚雪，九木未来可期》 2022-03-16 -40%-25%-10%5%21/0821/1122/0122/0322/0622/082021-08-27~2022-08-26晨光股份沪深300华创证券研究所 晨光股份（603899）2022年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 17,607 20,134 24,630 28,944 同比增速(%) 34.0% 14.3% 22.3% 17.5% 归母净利润(百万) 1,518 1,583 1,916 2,259 同比增速(%) 20.9% 4.3% 21.0% 17.9% 每股盈利(元) 1.64 1.71 2.07 2.44 市盈率(倍) 26 25 20 17 市净率(倍) 6.3 5.4 4.6 3.8 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年8月26日收盘价 晨光股份（603899）2022年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 3,011 3,279 4,520 6,037 营业收入 17,607 20,134 24,630 28,944 应收票据 40 1 2 17 营业成本 13,521 15,503 18,919 22,240 应收账款 1,721 2,070 2,500 3,020 税金及附加 67 78 94 111 预付账款 91 156 192 224 销售费用 1,398 1,618 2,012 2,329 存货 1,547 2,524 2,978 3,163 管理费用 745 872 1,080 1,249 合同资产 0 0 0 0 研发费用 189 236 289 339 其他流动资产 1,884 1,854 1,937 2,059 财务费用 7 -4 -4 -3 流动资产合计 8,294 9,884 12,129 14,520 信用减值损失 -7 20 20 20 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -17 -17 -40 -40 长期股权投资 37 35 35 35 公允价值变动收益 39 19 19 19 固定资产 1,840 2,049 2,234 2,298 投资收益 6 14 20 21 在建工程 67 134 174 227 其他收益 73 30 33 37 无形资产 435 441 402 412 营业利润 1,781 1,897 2,293 2,735 其他非流动资产 751 356 359 362 营业外收入 98 85 84 67 非流动资产合计 3,130 3,015 3,204 3,334 营业外支出 18 40 56 72 资产合计 11,424 12,899 15,333 17,854 利润总额 1,861 1,942 2,321 2,730 短期借款 180 130 50 50 所得税 327 335 376 437 应付票据 0 0 0 0 净利润 1,534 1,607 1,945 2,293 应付账款 2,810 3,403 4,349 5,129 少数股东损益 16 24 29 34 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,518 1,583 1,916 2,259 合同负债 147 181 222 260 NOPLAT 1,539 1,604 1,942 2,291 其他应付款 593 625 625 625 EPS(摊薄)（元） 1.64 1.71 2.07 2.44 一年内到期的非流动负债 179 179 179 179 其他流动负债 635 707 849 950 主要财务比率 流动负债合计 4,544 5,225 6,274 7,193 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 34.0% 14.3% 22.3% 17.5% 其他非流动负债 357 101 97 94 EBIT增长率 22.4% 3.8% 19.5% 17.7% 非流动负债合计 357 101 97 94 归母净利润增长率 20.9% 4.3% 21.0% 17.9% 负债合计 4,901 5,326 6,371 7,287 获利能力 归属母公司所有者权益 6,195 7,220 8,580 10,151 毛利率 23.2% 23.0% 23.2% 23.2% 少数股东权益 328 353 382 416 净利率 8.7% 8.0% 7.9% 7.9% 所有者权益合计 6,523 7,573 8,962 10,567 ROE 23.3% 20.9% 21.4% 21.4% 负债和股东权益 11,424 12,899 15,333 17,854 ROIC 28.4% 24.2% 24.8% 25.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 42.9% 41.3% 41.6% 40.8% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 11.0% 5.4% 3.6% 3.0% 经营活动现金流 1,561 902 2,225 2,547 流动比率 1.8 1.9 1.9 2.0 现金收益 1,827 1,888 2,254 2,621 速动比率 1.5 1.4 1.5 1.6 存货影响 -224 -977 -454 -185 营运能力 经营性应收影响 -142 -359 -426 -528 总资产周转率 1.5 1.6 1.6 1.6 经营性应付影响 176 626 945 781 应收账款周转天数 34 34 33 34 其他影响 -76 -276 -95 -142 应付账款周转天数 72 72 74 77 投资活动现金流 -663 -70 -531 -491 存货周转天数 38 47 52 50 资本支出 -405