2022年7月高收益债策略月报：房地产行业风波未平，净价指数波动下行

方政府债与城投行业监022年第9期 测周报2 性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 地 隐 专题研究 2022年7月1日—7月31日 2022年第7期 （2022年8月15日） 高收益债研究 作者： 房地产行业风波未平，净价指数波动下行 ——2022年7月高收益债策略月报 本期要点 中诚信国际研究院 彭月柳婷010-66428877-399 yltpeng@ccxi.com.cn 王肖梦010-66428877-137 xmwang01@ccxi.com.cn 王晨010-66428877-319 chwang01@ccxi.com.cn 谭畅010-66428877-264Cchtan@ccxi.com.cn 联系人： 中诚信国际研究院副院长袁海霞010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 高收益债策略建议 CCXI高收益债券财富指数月度走势：7月指数整体呈上涨走势、涨幅较上月小幅走阔，截至7月末指数为139.57，较6月末上涨0.710%。 高收益房地产行业：7月28日，政治局工作会议将“稳定房地产市场”放在首要位置，要求因城施策用足用好政策工具箱，进一步释放前期挤压的刚性购房需求和合理改善性需求。同时，针对停贷风波，会议明确“压实地方政府责任，保交楼、稳民生”。整体看，近期各项政策一定程度上有望缓释地产行业抛售情绪，但房地产周期的回升仍需要时间，“保项目、不保主体”也意味着行业内企业将进一步分化，民营地产风险释放需持续关注。 高收益非国有企业：7月22日，证监会等部门联合发布《关于推动债券市场更好支持民营企业改革发展的通知》，在加强服务引导、监管规范、 部门合作三方面进一步推动债券市场更好支持民营企业改革创新、转型 【高收益债2022年上半年回顾及下阶段展望】信用风险趋缓、高收益债呈结构性行情，关注票息策略优势以及信用修复补涨机会，2022-7-13 【2022年上半年高收益债指数表现分析】资产荒下国企票息策略价值凸显，关注分化格局下的尾部风险释放，2022-7-13 【高收益债策略专题】探索评级调整下的高收益债投资机会——以美国市场堕落天使为例，2022-7-7 【2022年5月高收益债策略月报】资产荒下天津、贵州区域城投债领涨，信用保护工具护航民企债再融资改善，2022-6-10 【2022年4月高收益债策略月报】银行间市场引入债券置换和同意征集机制，净价指数波动上涨、二级市场成交量回落，2022-5-11 如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵耿010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 升级、健康发展。今年以来，监管部门持续加大对民营企业债券融资的支持力度，民营企业债券融资环境已有所好转，但高收益民营企业债券融资受市场信心、风险情绪、市场结构等多方面因素制约，政策落地及效果仍有待进一步跟踪。 市场焦点：政治局会议要求“压实地方政府责任，保交楼、稳民生” 7月28日，政治局工作会议提出，要稳定房地产市场，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、稳民生。 一级市场：发行总额环比上升，民营企业融资有所改善 发行情况：7月一级市场总计发行高收益债券67只，较6月增加16只，发行总额为421.89亿元，同比下降37%，环比上升6.54%，其中民营企 业融资有所改善；发行利率为6.86%，发行利差456BP，较前值上行26BP。 二级市场：净价指数区间震荡，地产行业悲观情绪未减 运行情况：CCXI高收益债券被动型净价指数先涨后跌，较上月小幅下跌0.088%。从区域看，贵州、湖南涨幅相对较高；从行业看，批发和零售业、金融涨幅较高，有色金属、房地产表现较弱。 成交情况：高收益债成交总额2626.00亿元，环比减少9.45%。10%及以上的尾部成交占回落至15.84%，低价成交现象有所缓解。异常成交规模占比19.51%，环比降低1.08个百分点，地产行业悲观情绪持续蔓延，金地集团和龙湖新增折价成交。 风险关注：政策超预期收紧信用风险溢出效应 www.ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn 7月银行间流动性相对宽松，货币市场利率整体下行、维持低位运行；利率债收益率整体呈波动下行走势，10年期国债收益率最低下行至2.756%，期限利差小幅走阔；信用债市场，一级市场发行及净融资量有所下降，二级市场收益率整体下行，高等级、短久期债券信用利差明显压缩。高收益债1市场方面，一级市场发行总额为 421.89亿元，环比上升6.54%，民企再融资有所改善；二级市场，高收益债交投活跃度延续下滑，CCXI高收益债券被动型净价指数2波动下跌0.088%，主要受非国有企业指数大幅下跌影响。 140 135 CCXI高收益债券财富指数 CCXI高收益债券被动型财富指数 139.60 139.40 110 105 100 138.40 138.20 138.00 数据来源：大智慧，中诚信国际整理 数据来源：大智慧，中诚信国际整理 图2：7月CCXI高收益债券财富指数走势 图1：CCXI高收益债券财富指数 CCXI高收益债券财富指数月度走势：整体上行，涨幅较上月小幅走阔。中诚信国际研究院依托对高收益债券市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数3，该指数依托量化模型构建高收益债组合并弱化违约风险影响，提升组合风险调整后收益，以2018年1月2日为基期，基期指数点位为100。2022年7月29日指数为139.57，较上月末上涨0.710%，同期CCXI高收益债券被动型财富指数4上涨0.437%。 130 139.20 125 139.00 120 138.80 115 138.60 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-07-01 2022-07-03 2022-07-05 2022-07-07 2022-07-09 2022-07-11 2022-07-13 2022-07-15 2022-07-17 2022-07-19 2022-07-21 2022-07-23 2022-07-25 2022-07-27 2022-07-29 策略建议方面：第一，高收益房地产行业，7月28日，政治局工作会议将“稳定房地产市场”放在首要位置，要因城施策用足用好政策工具箱，进一步释放前期挤压的刚性购房需求和合理改善性需求。其次，针对近期停贷风波，政治局会议明确“压实地方政府责任，保交楼、稳民生”。事实上，近期已有多地地方政府出台积极政策及重要举措化解停贷风波，例如郑州市政府设立100亿元房地产纾困基金，并出台 《郑州市房地产纾困基金设立运作方案》，按照“政府引导、多层级参与，市场化运作”原则，通过棚改统贷统还、收并购、破产重组和保障性租赁住房等模式纾困、盘活存量问题资产。整体看，近期各项政策一定程度上有望缓释地产行业抛售情绪，但 1本报告定义的高收益债券范围包括发行时票面利率或交易日加权平均到期收益率在6%及以上的信用债。 2中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型净价指数系列，该指数系列包含全样本、分企业性质、分行业、分区域等多种净价指数，指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。 3中诚信国际研究院依托对高收益债市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数，指数以2018年1月2日为基期，基期点位100。 4中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型财富指数，指数以2018年1月2日为基期，基期点位100。 房地产周期的回升仍需要时间，“保项目、不保主体”也意味着行业内企业将进一步分化，民营地产风险释放需持续关注。第二，高收益非国有企业方面，7月22日，证监会等部门联合发布《关于推动债券市场更好支持民营企业改革发展的通知》，从加强服务引导、监管规范和部门合作三方面着手，进一步推动债券市场更好支持民营企业改革创新、转型升级、健康发展。今年以来，监管部门持续加大对民营企业债券融资的支持力度，民营企业债券融资环境已有所好转，但高收益民营企业债券融资受市场信心、风险情绪、市场结构等多方面因素制约，政策落地及效果仍有待进一步跟踪。 风险提示：展望8月，存在兑付风险的主体及债项：苏宁电器集团有限公司“17苏宁06”、融创房地产集团有限公司“16融创07”、融信(福建)投资集团有限公司“20融信03”“19融投02”、河南能源集团有限公司“20豫能化MTN002”、金科地产集团股份有限公司“20金科地产MTN002”、武汉当代明诚文化体育集团股份有限公司“21明诚01”，上述债券将于近期到期或回售，提醒投资者关注。 一、市场焦点：政治局会议要求“压实地方政府责任，保交楼、稳民生” 7月28日，政治局工作会议提出，要稳定房地产市场，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、稳民生。 首先，政治局会议将“稳定房地产市场”放在首要位置，短期“稳地产”政策力度有望加大。尽管今年以来“因城施策”下不少城市的房地产调控政策出现边际放松，但在居民收入增长受限、房地产市场预期转弱等因素影响下，房地产市场处在低位运行态势，2022年1-6月商品房销售额6.6万亿，同比下降28.90%；尤其是二季度受疫情反弹，房地产投资增速跌入负增长区间，由一季度的0.7%逐月跌至-5.4%。在此背景下，地产债务风险仍处于持续爆发态势，上半年房地产行业新增违约债券28只，违约规模达到167亿元；另 图3：商品房销售情况图4：地产投资增速情况 有23只债券新增展期，涉及规模349亿元。由于当前房地产行业供需双双走弱、融资收缩下房企信用弱化、项目烂尾加剧民生问题等问题依然严峻，政治局会议将“稳定房地产市场”表述置于“房住不炒”之前，表明中央“稳地产”的决心，后续有望在融资端、需求端、供给端出台更为积极政策。 150 100 50 0 商品房销售额：累计同比% 商品房销售面积：累计同比% 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 2018-02-01 2018-06-01 2018-10-01 2019-02-01 2019-06-01 2019-10-01 2020-02-01 2020-06-01 2020-10-01 2021-02-01 2021-06-01 2021-10-01 2022-02-01 2022-06-01 0 房地产开发投资完成额：累计值亿元50 房地产开发投资完成额：累计同比%40 30 20 10 0 -10 2018-02-01 2018-07-01 2018-12-01 2019-05-01 2019-10-01 2020-03-01 2020-08-01 2021-01-01 2021-06-01 2021-11-01 2022-04-01 -20 -50 数据来源：Wind，中诚信国际整理 数据来源：Wind，中诚信国际整理 第二，政治局会议首次提出“压实地方政府责任，保交楼、稳民生”以应对当前以停贷事件为首的房地产市场不稳定性因素。近期，“强制停贷”风波引发市场关注，虽然从多家上市银行公布的涉及“烂尾”“断贷”风险的数据来看，相关风险贷款占居民按揭贷款的比重非常小，风险总体可控，但仍需关注“断贷”事件持续发酵导致出现“房地产市场下行预期——房地产价格大幅下跌——地产抵押品价值大幅缩水— —商业银行风险扩大——金融体系风险”的传导。若“停贷”无法妥善处置，将导致购房者信心进一步下降，加剧房