2022年半年报点评：空刻意面维持高增，盈利能力有所承压

事件：公司发布2022年中期业绩，22H1实现营业收入9.1亿元，同比+26.1%； 归母净利润0.9亿元，同比-3.9%。其中，22Q2实现营业收入4.9亿元，同比+21.4%； 归母净利润0.5亿元，同比+12.2%。 空刻意面保持高速增长，B端业务受疫情扰动。1）分产品看，22H1复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料分别为3.87/4.60/0.60亿元，分别同比 -6.6%/+114.7%/-33.6%；其中22Q2对应增速分别为-18.9%/+103.9%/-34.7%。 复合调味料与饮品甜点主要面向B端，上半年受疫情影响较大；百胜中国是公司复合调味料和饮品甜点配料的第一大客户，22H1/22Q2收入分别同比-4%/-13%，一定程度上影响了两类业务的收入增长。公司与百胜已建立长期、稳定且良好的合作关系，后续随着疫情逐步好转，B端业务有望恢复至正常水平。轻烹解决方案主要面向C端，旗下空刻意面自上市以来保持快速增长，2022年5月总销售额破亿，618大促期间全渠道销售额破亿，空刻意面具有方便食品属性，上半年疫情增加居家消费场景，催化产品销售。2021年4月起厨房阿芬开始纳入到公司的合并范围，22Q2轻烹解决方案收入仍保持三位数增长体现出此类业务强劲的增长势头。 2）分地区看：22Q2华东/华北/东北分别实现收入4.15/0.30/0.11亿元，同比 +22.5%/+84.2%/+23.1%，三个区域22Q2疫情均较严重，但仍实现较快增长，我们认为增长主要来自空刻意面的贡献，疫情期间家庭消费者对空刻意面等便捷烹饪的轻烹食品的需求增加。22Q2华南/华中/西南/西北/国外分别实现收入1783/945/126/124/125万元，收入出现不同程度下滑，分别同比 -18.1%/-4.1%/-41.6%/-17.4%/-43.1%。 C端占比提升，带动毛利率销售费用率上行。1）22H1/22Q2毛利率分别为 34.1%/35.0%，同比+4.7/+4.5pcts，毛利率提升一方面受厨房阿芬并表影响，另一方面与高毛利率的轻烹解决方案占比提升有关。2）22H1/22Q2销售费用率分别为15.6%/16.7%，同比+8.8/+5.6pcts，上半年销售费用率大幅增加主要系：①2021年4月起厨房阿芬并表，故21H1销售费用基数较低；②厨房阿芬主要面向C端市场，销售推广费用较大。3）22H1/22Q2管理费用率分别为2.5%/2.6%，同比-0.6/-1.2pcts，主要系上半年中介咨询费用大幅减少87%，中介咨询费用率下降0.3pcts。4）综合来看，22H1/22Q2归母净利率分别为10.2%/10.5%，同比-3.2/-0.9pcts。 复调为骨速食为翼，期待疫后BC端共同发力。上半年疫情扰动利好C端速食，致B端业务有所承压。公司B端业务有国内最大餐饮集团百胜中国为之背书，基本盘稳固；所处西式快餐复调赛道显著优于中式复调，未来随着疫情形势逐步好转，中小B端客户不断开拓，B端复调业务有望实现稳健增长。C端空刻意面打造第二增长曲线，是公司未来业绩的主要增长点。从空刻长期发展空间来看，β端来自速食意面行业的扩容；α端来自线上渗透率的继续提升，以及线下渠道拓展。未来2-3年空刻线上收入有望继续保持较快增长，叠加线下铺货带来的稳定增量，收入增长确定性较高。 盈利预测、估值与评级：我们维持公司2022-2024年归母净利润预测分别为 1.94/2.74/3.51亿元，折合2022-2024年EPS分别为0.48/0.68/0.88元，当前股价对应2022-2024年的PE分别为54x/38x/30x，维持“增持”评级。 风险提示：方便速食竞争加剧，大客户流失风险，次新股价格波动风险。 表1：公司盈利预测与估值简表