业绩平稳财务稳健，销售韧性投资精准

绿城中国(3900.HK) 业绩平稳财务稳健，销售韧性投资精准 房地产 2022年08月26日 推荐（维持） 股价：15.02港元 主要数据 行业房地产 公司网址www.chinagreentown.com;www.gree ntownchina.com 大股东/持股CCCGHolding(HK)Limited/24.1% 总股本(百万股) 2517.19 流通A股(百万股) 0 流通B/H股(百万股) 2517.19 总市值（亿元） 329.39 流通A股市值(亿元) 0 每股净资产(元) 14.18 资产负债率(%) 79.71 实际控制人 行情走势图 证券分析师 杨侃投资咨询资格编号 S1060514080002 BQV514 YANGKAN034@pingan.com.cn 郑茜文投资咨询资格编号 S1060520090003 ZHENGXIWEN239@pingan.com.cn 事项： 绿城中国公布2022年半年报，上半年实现营收647.3亿元，同比增长79.1%； 归母净利润18.0亿元，同比下降25.5%；核心归母净利润37.3亿元，同比增长36.7%。 平安观点： 业绩表现平稳，费用率呈现改善：公司2022H1实现营收647.3亿元，同 比增长79.1%；归母净利润18.0亿元，同比下降25.5%；核心归母净利润37.3亿元，同比增长36.7%。利润增速低于营收主要因：1）毛利率同比下降4.6个百分点至17.4%；2）少数股东损益占比同比提升25个百分点至63%。另外由于汇兑亏损等其他亏损同比增加12.8亿元，导致归母净利润增速相对较低。期内销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.8%、3%、2.1%，同比分别下降0.7个、1.5个、1.5个百分点。期末已售未结3131亿元，全年计划竣工1412万平米，同比增长51%，为全年业绩表现形成支撑。 销售排名提升，结构稳健去化良好：公司2022H1合同销售总额1128亿元，操盘榜排名升至行业第五；自投销售额849亿元，销售榜排名升至行 业第十。自投项目销售均价25050元/平米，处行业领先水平；一二线销售额占比85%，其中杭州、宁波、北京单城销售额超90亿元，结构更趋稳健。重点城市楼盘积极落实快销促回，杭州、西安首开去化率高达92%、76%。整体销售回款率110%，处行业高位。下半年总可售货值3819亿元、自投项目可售货值3016亿元，一二线占比78%，充足优质货源助力销售去化实现。 投资精准发力，聚焦深耕权益提升：公司2022H1在8座城市新增项目20个，总建面313万平米，拿地销售面积比92%。新增货值731亿元，权益货值554亿元，权益比升至76%。其中一二线新增货值占比90%，主要集中北京、杭州、宁波等重点城市，长三角、京津冀新增货值占比73%、 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 65783 100240 120988 141926 156296 YOY(%) 6.8 52.4 20.7 17.3 10.1 净利润(百万元) 3796 4469 5033 5613 6095 YOY(%) 53.1 17.7 12.6 11.5 8.6 毛利率(%) 23.7 18.1 18.0 17.8 18.2 净利率(%) 8.8 7.7 6.7 6.3 6.3 ROE(%) 11.8 12.9 13.5 14.0 14.1 EPS(摊薄/元) 1.51 1.78 2.00 2.23 2.42 P/E(倍) 8.7 7.4 6.6 5.9 5.4 P/B(倍) 1.0 1.0 0.9 0.8 0.8 24%，重点巩固浙江、北京市场地位。上半年新增货值预计约60%年内销售，新拓销售转化率较2021年同期提升23个百分点。 公 司报告 公 司半年报点评 证券研究报告 绿城中国·公司半年报点评 融资渠道畅通，成本下行结构优化：公司2022H1境内公开债发行175.8亿元，同比增长41.4%；境外分别于1月、2月发行4亿美元增信债券、增发1.5亿美元优先票据。期末总借贷利息成本同比下降10BP至4.4%；一年期到债务比重较2021年末下降5.6个百分点至19.5%，债务结构进一步优化。期末净负债率、剔除预收款后的资产负债率71.5%、71.8%，现金 短债比2.3倍，三条红线黄档达标。永续债余额降至25.1亿元，预计2023年清零。 投资建议：维持原有盈利预测，预计公司2022-2024年EPS分别为2.00元、2.23元、2.42元，当前股价对应PE分别为6.6倍、5.9倍、5.4倍。公司作为全国领先品质房企，经营效率全面提升，销售业绩展现韧性，合理布局及融资、品牌优势助力后续发展，房地产格局优化过程中有望持续受益，维持“推荐”评级。 风险提示：1）若政策改善及时性低于预期，将导致房地产调整幅度、时间拉长，对行业及公司发展产生负面影响；2）若违约/展期带来的负面影响持续冲击购房信心，将导致公司销售受损，经营结转遭受不良影响；3）公司竣工交付、利润率筑底进程低于预期风险。 2/4 绿城中国·公司半年报点评 会计年度2021A2022E2023E2024E 会计年度2021A2022E2023E2024E 资产负债表单位：百万元利润表单位：百万元 货币资金71496725938515693778 应收账款1554206524232668 预付款项、按金及其他应收款项72769100376117747129669 其他应收款0000 存货285057343519381575407658 其他流动资产27379270153167634876 流动资产总计458254545568618577668648 长期股权投资37414374143741437414 固定资产10221861970185417 在建工程0000 无形资产1085904723542 长期待摊费用0000 其他非流动资产14070131481222711305 非流动资产合计62789600865738254679 资产总计521044605654675959723327 短期借款220221046777315113 应付账款46718647857618283487 其他流动负债243649316048371496407448 流动负债合计312390391300455409496048 长期借款74828748287482874828 其他非流动负债26180261802618026180 非流动负债合计101008101008101008101008 负债合计413398492308556417597057 股本240241241241 储备34440345813458134581 留存收益0251753238371 归属于母公司股东权益34679373394014643193 归属于非控制股股东权益72966760067939683077 权益合计107646113345119542126270 负债和权益合计521044605654675959723327 会计年度2021A2022E2023E2024E 现金流量表单位：百万元 税后经营利润4797565069128235 折旧与摊销617270427042704 财务费用2299218419491795 其他经营资金-1852424963991808 经营性现金净流量5861147871796314542 投资性现金净流量-30721242320911541 筹资性现金净流量33822-16112-7492-7461 现金流量净额89621097125628622 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 营业额100240120988141926156296 销售成本8207299211116663127850 其他费用0000 销售费用2874338839744376 管理费用5160604970967815 财务费用2299218419491795 其他经营损益0000 投资收益1483000 公允价值变动损益-118000 营业利润9200101571224414459 其他非经营损益3355435537052706 税前利润12555145121594817165 所得税4868643969457389 税后利润7687807390039776 归属于非控制股股东利润3218304033903681 归属于母公司股东利润4469503356136095 EBITDA15471193992060121664 NOPLAT7112686580129257 EPS(元)1.782.002.232.42 会计年度2021A2022E2023E2024E 主要财务比率成长能力 营收额增长率52.4%20.7%17.3%10.1% EBIT增长率14.4%12.4%7.2%5.9% EBITDA增长率14.0%25.4%6.2%5.2% 税后利润增长率33.4%5.0%11.5%8.6% 盈利能力 毛利率18.1%18.0%17.8%18.2% 净利率7.7%6.7%6.3%6.3% ROE12.9%13.5%14.0%14.1% ROA0.9%0.8%0.8%0.8% ROIC6.1%4.8%5.8%7.1% 估值倍数 P/E7.46.65.95.4 P/S0.30.30.20.2 P/B1.00.90.80.8 股息率9.2%7.6%8.5%9.2% EV/EBIT7.56.25.34.6 EV/EBITDA7.25.44.64.1 EV/NOPLAT15.715.111.79.5 3/4 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点