2022年中报点评：二季度利润端持续改善，中药品种研发顺利推进

公司点评|以岭药业 公司点评|以岭药业 二季度利润端持续改善，中药品种研发顺利推进 公司评级买入 以岭药业（002603.SZ）2022年中报点评 ●核心结论 事件：以岭药业发布2022年中报，报告期内实现营收55.66亿元（同比 -5.59%），归母净利润10.49亿元（同比+8.76%），扣非归母净利润10.50 亿元（同比+13.04%），经营性现金流14.33亿元（同比+593.06%）。 上半年经营业绩表现良好。面对新冠疫情在各地散发反复，公司坚持以 证券研究报告 2022年08月26日 股票代码002603 前次评级买入 评级变动维持 当前价格20.77 市场为导向，集中优势资源推动核心业务的发展，22H1心脑血管类、抗 近一年股价走势 感冒类、其他专利产品和其他类分别实现营收22.74/25.53/1.88/5.51亿以岭药业中小100 元，同比-10.97%/+2.44%/-29.52%/-5.43%；实现毛利率64.90%/68.05%/ 57.06%/26.16%，同比-1.98pct/-4.85pct/-4.04pct/+4.28pct。 二季度利润端持续改善。22Q2单季度实现营收28.44亿元（同比 +27.68%），归母净利润5.64亿元（同比+94.96%），扣非归母净利润5.61亿元（同比+114.37%）。公司围绕市场变化，充分发挥学术优势，对医疗、零售和商务分销板块分类数据化管理，销售费用率同比-13.01pct。 148% 123% 98% 73% 48% 23% -2% -27% 2021-082021-122022-04 分析师 中药品种研发顺利推进。在研立项品种方面，芪黄明目胶囊正在申报新 药；络痹通片、柴黄利胆胶囊、玉屏通窍片正在开展III期临床研究；小儿连花清感颗粒已完成II期临床出组；柴芩通淋片取得“反复发作尿路感染”新增适应症药物临床试验批准通知书。已上市品种方面，养正消积胶囊正在申请新增适应症；关于津力达颗粒、通心络胶囊、连花清瘟胶囊等的多项循证医学项目已揭盲；布局的5项临床循证研究已完成全部病例入选。 维持“买入”评级。预计2022-2024年归母净利润16.41/18.93/22.50亿元，同比增长22.1%/15.4%/18.8%，EPS分别为0.98/1.13/1.35元，对应PE分别为21.14x/18.33x/15.42x。考虑到公司独有的络病理论指导下的专利新药研发和学术营销推广模式，维持“买入”评级。 风险提示：集采等政策调整风险、产品研发风险、成本上涨风险 ●核心数据 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 8,782 10,117 11,763 13,488 15,897 增长率 50.8% 15.2% 16.3% 14.7% 17.9% 归母净利润(百万元) 1,219 1,344 1,641 1,893 2,250 增长率 100.9% 10.3% 22.1% 15.4% 18.8% 每股收益（EPS） 0.73 0.80 0.98 1.13 1.35 市盈率（P/E） 28.5 25.8 21.14 18.33 15.42 市净率（P/B） 2.8 3.8 3.5 3.2 2.8 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 吴天昊S0800520080002 13262686562 wutianhao@research.xbmail.com.cn 联系人 丁健行 19921317891 dingjianxing@research.xbmail.com.cn 相关研究 以岭药业：以络病理论为基，迎中药改革而立 —以岭药业（002603.SZ）首次覆盖报告 2022-06-04 索引 内容目录 一、上半年经营业绩表现良好，二季度利润端持续改善3 二、中药品种研发顺利推进，配方颗粒业务稳步增长5 三、投资建议6 四、风险提示6 图表目录 图1：2018年-2022H1公司营收、归母净利润及同比增速3 图2：2018年-2022H1公司心脑血管类和抗感冒类业务营收及同比增速3 图3：2018年-2022H1公司各业务收入占比3 图4：2018年-2022H1公司毛利率和净利率水平3 图5：2018年-2022H1公司各期间费用率4 图6：2018年-2022H1公司各业务毛利率水平4 图7：20Q1-22Q2公司营收、归母净利润及同比增速4 图8：20Q1-22Q2公司毛利率和净利率水平4 图9：2018年-2022H1公司经营性现金流与净现比4 图10：2018年-2022H1公司现金周转情况4 图11：2018年-2022H1公司研发投入、同比增速及占营收比例5 一、上半年经营业绩表现良好，二季度利润端持续改善 上半年经营业绩表现良好。面对新冠疫情在各地散发反复，公司坚持以市场为导向，集中优势资源推动核心业务的发展，2022年上半年实现营收55.66亿元（同比-5.59%），归母净利润10.49亿元（同比+8.76%），扣非归母净利润10.50亿元（同比+13.04%），经营 性现金流14.33亿元（同比+593.06%），业绩增长符合预期。分产品看，心脑血管类、抗感冒类、其他专利产品和其他类分别实现营收22.74/25.53/1.88/5.51亿元，同比-10.97%/ +2.44%/-29.52%/-5.43%；占营收比例40.85%/45.87%/3.37%/9.91%，同比-2.47pct/ 3.60pct/-1.15pct/0.02pct。 图1：2018年-2022H1公司营收、归母净利润及同比增速图2：2018年-2022H1公司心脑血管类和抗感冒类业务营收及同比增速 150 130 110 90 70 50 30 10 -10 营业收入（亿元）营业收入同比增速 归母净利润（亿元）归母净利润同比增速 100.95% 50.76% 17.97% 10.82% 20.99% 15.19% 10.27% 1.21% 2018 2019 2020 2021 8.76% -5.59%2022H1 120%50 45 100%40 80%35 30 60%25 40%20 15 20%10 0%5 0 -20% 2018 心脑血管类 149.89% 84.98% 41.34% 31.56% 1.10% 10.39%11.31% -3.48% 2.44% -10.97% 心脑血管类同比增速 20192020 抗感冒类 抗感冒类同比增速 20212022H1 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 资料来源：wind，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 图3：2018年-2022H1公司各业务收入占比图4：2018年-2022H1公司毛利率和净利率水平 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 心脑血管类呼吸系统类 其他专利产品 其他类 16.7% 13.9% 3.7% 8.9% 3.4% 9.9% 4.7% 9.91% 3.37% 25.0% 29.2% 48.5% 40.6% 45.87% 58.3% 53.2% 39.2% 44.8% 40.85% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 66.13% 63.84% 64.49% 63.62% 62.25% 18.84% 12.45% 13.88% 10.41% 13.28% 0% 毛利率净利率 20182019202020212022H120182019202020212022H1 资料来源：公司公告，西部证券研发中心资料来源：wind，西部证券研发中心 费用管控能力突出，盈利水平改善明显。2022年上半年毛利率为62.25%（同比-2.47pct），净利率为18.84%（同比+2.49pct），主要系销售费用率改善明显。2022年上半年销售费用率为26.58%（同比-8.13pct），研发费用率为6.72%（同比+0.62pct），管理费用率为4.14%（同比+0.40pct）。分产品看，心脑血管类、抗感冒类、其他专利产品和其他类分别 实现毛利率64.90%/68.05%/57.06%/26.16%，同比-1.98pct/-4.85pct/-4.04pct/+4.28pct。 二季度利润端持续改善。22Q2单季度实现营收28.44亿元（同比+27.68%），归母净利润 5.64亿元（同比+94.96%），扣非归母净利润5.61亿元（同比+114.37%）。公司围绕市场变化，充分发挥学术优势，对医疗、零售和商务分销板块分类数据化管理，销售费用率同比-13.01pct。 图5：2018年-2022H1公司各期间费用率图6：2018年-2022H1公司各业务毛利率水平 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 销售费用率研发费用率管理费用率 37.80% 38.23% 34.56% 33.94% 26.58% 6.58% 6.13% 6.71% 6.05% 7.45% 7.83% 6.72% 4.56% 4.91% 4.14% 20182019202020212022H1 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 心脑血管类抗感冒类其他专利产品其他类 69.3% 68.2% 69.8% 66.7% 58.8% 69.6% 69.0% 61.8% 71.8% 65.3% 61.1% 64.9% 68.1% 57.1% 20182019202020212022H1 资料来源：wind，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 图7：20Q1-22Q2公司营收、归母净利润及同比增速图8：20Q1-22Q2公司毛利率和净利率水平 营业收入（亿元）归母净利润（亿元） 营业收入同比增速归母净利润同比增速 541.73% 151.25% 51.88%66.02% 54.05% 4.77%-14.02% 94.96% 27.68% -40.68%-28.22% 40 35 30 25 20 15 10 5 0 20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 毛利率净利率销售费用率毛利率-净利率 70.80% 64.90% 64.26%65.48% 63.42% 59.24% 62.26% 62.82%61.24%61.03% 42.26% 38.74% 31.64%33.00%30.58% 32.26% 18.77% 18.39% 33.82%31.83% 27.46%25.73% 17.79%19.84% 12.83% 15.40% 8.68% 12.99%11.72% 5.99% 20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2 资料来源：wind，西部证券研发中心资料来源：wind，西部证券研发中心 现金流状况充裕，营运能力持续向好。2022年上半年净现比达1.37（同比+1.67），主要系销售回款增加及经营性支出减少所致，显示当期净利润有足够的现金保障，经营业绩健康。公司现金周转状况持续向好，现金周转周期为61.45天（同比-33.31天），应收账款周转天数、存货周转天数、应付账款周转天数分别为58.73/155.45/152.74天，同比+14.86/ +0.44/+48.61天，应付账款周转率改善明显，显示公司对上游供应商的账期明显加长，市场地位提高。 图9：2018年-2022H1公司经营性现