2022年中报点评：疫情影响业绩承压，下半年有望较好恢复

罗莱生活（002293） 证券研究报告·公司点评报告·服装家纺 2022年中报点评：疫情影响业绩承压，下半年有望较好恢复 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 5,760 6,162 6,964 7,792 同比 17% 7% 13% 12% 归属母公司净利润（百万元） 713 722 851 968 同比 22% 1% 18% 14% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.85 0.86 1.01 1.16 P/E（现价&最新股本摊薄） 12.13 11.98 10.17 8.93 投资要点 买入（维持） 2022年08月25日 证券分析师李婕 执业证书：S0600521120003 lijie@dwzq.com.cn 研究助理赵艺原 执业证书：S0600120100009 zhaoyy@dwzq.com.cn 公司公布2022年中报：22H1营收23.82亿元/yoy-5.70%、归母净利2.23亿元/yoy-21.11%。净利端下滑幅度大于营收端，主因疫情影响下22H1毛利率同比-0.61pct、费用率同比+1.42pct。分季度看，22Q1/Q2营收分别同比-2.49%/-9.20%、归母净利润分别同比-12.81%/-36.32%，Q2业绩下滑幅度较 Q1有所增加，主因公司总部位于上海、Q2主力市场华东地区（22H1收入 股价走势 31% 25% 19% 13% 7% 1% -5% -11% -17% -23% 罗莱生活沪深300 占比38%）疫情较严重，对直营门店经营、加盟及电商发货形成冲击。 家纺业务受疫情影响下滑，美国家具业务延续增长。1）线上：收入小幅下滑、毛利率提升、保持行业第一地位。22H1线上收入同比-8.7%、占比26.3%，收入下滑主因疫情影响电商物流。行业第一地位不改，22年618期间罗莱 生活旗下品牌全网GMV排名第一、抖音618床上用品销售额第一。线上延续高举高打策略、罗莱品牌增长快于LOVO，带动22H1线上毛利率同比 +4.01pct至49.34%。2）直营：收入下滑较多，毛利率略增，保持净开店。 22H1直营收入同比-20.5%、占比5.7%，收入下滑主因直营门店多位于华东 2021/8/252021/12/242022/4/242022/8/23 市场数据 收盘价(元)10.32 一年最低/最高价10.32/16.02 市净率(倍)2.28 及一线城市、疫情影响开店率。疫情下公司直营门店促销活动较去年同期减少、促毛利率同比+0.39pct至66.84%。截至22H1末直营门店268家、较 流通A股市值(百 万元) 8,495.34 21H1末净开18家、同比+7%。3）加盟：收入略下滑，毛利率略增，保持较快开店速度。22H1收入同比-4.9%、占比34.2%。毛利率同比+0.06pct，基本维持稳定。截至22H1末加盟门店2250家、较21H1末净开226家、同比+11%，延续线下拓店战略、保持较快开店速度。4）美国家具：收入增长、毛利率下滑、贡献盈利小幅提升。22H1收入同比+12.9%、占比23.8%。毛利率同比下滑2.67pct至32.23%、主因海运费提升影响，22H1美国家具 业务贡献净利润3259万元/yoy+5.6%。 毛利率略下滑、费用率增加，存货周转小幅增加。1）毛利率&净利率：22H1毛利率同比下滑0.61pct至43.32%，主因疫情影响下高毛利直营渠道销售下降、毛利率相对较低的美国业务占比上升。结合期间费用率同比增加 1.42pct至30.15%（销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.22/- 0.34/+0.42/+0.12pct至21.59%/6.61%/2.41%/-0.45%），22H1归母净利率同比 -1.83pct至9.35%。2）存货：截至22H1存货14.99亿元/yoy+17.05%，存货周转天数187天、较21H1增加33天，其中家纺部分受疫情影响加盟商订单发货延迟、家具部分备货受运力影响有部分积压。3）现金流：22H1经营活动现金流净额2644万元，主要系疫情下增加对加盟商授信、部分库存未 发货；账上资金充裕，截至22H1货币资金16.75亿元。 盈利预测与投资评级：公司为国内家纺龙头，22年上半年受华东地区疫情影响家纺业务承压下滑、美国家具业务延续增长。公司线上巩固品牌差异化定位、线下拓店战略仍在有序推进中。随疫情影响减弱，7月线上收入和 GMV均恢复双位数增长、线下直营持平略增，下半年进入秋冬销售旺季、在疫情形势稳定情况下有望迎来较好恢复，同时结合公司在费用端的严格把控，净利润率亦有望回升。考虑上半年疫情影响，我们将22-24年归母净利润分别从7.74/9.04/10.32亿元下调至7.22/8.51/9.68亿元，EPS分别为0.86/1.01/1.16元/股，对应PE分别为12/10/9X，公司具有低估值高分红特点，维持“买入”评级。 风险提示：疫情恶化、经济疲软、门店扩张不及预期等。 总市值(百万元)8,652.11 基础数据 每股净资产(元,LF)4.52 资产负债率(%,LF)40.58 总股本(百万股)838.38 流通A股(百万股)823.19 相关研究 《罗莱生活(002293)：2021年报&2022一季报点评：21年业绩增速提升，22Q1疫情造成扰动，加速拓店持续推进》 2022-04-21 《罗莱生活(002293)：家纺龙头业绩持续稳增，拓店扩产着眼长远》 2022-03-09 表1：22H1罗莱生活收入、门店、毛利率按渠道和产品划分情况 22H1收门店同比 入（百万收入占总营收门店数净变动 YOY比重（家） 门店环比净变动 毛利率 毛利率 YOY 元） （家） （家） （+/-） 营业收入 2,382.20 -5.7% 100.0% 2518 244 37 43.32% -0.61pct 分渠道 直营 135.71 -20.5% 5.7% 268 18 7 66.84% 0.39pct 加盟 814.16 -4.9% 34.2% 2250 226 30 45.57% 0.06pct 线上 626.89 -8.7% 26.3% - - - 49.34% 4.01pct 其他渠道 238.41 -23.2% 10.0% - - - 32.84% -5.88pct 美国 567.01 12.9% 23.8% - - - 32.23% -2.67pct 分产品 标准套件类 691.54 -16.4% 29.0% ---47.13% -2.2pct 被芯类 682.65 -1.8% 28.7% ---48.70% 0.56pct 枕芯类 127.75 11.2% 5.4% ---- - 夏令产品 155.65 -7.2% 6.5% ---- - 其他 150.69 -28.6% 6.3% ---- - 家具 573.91 12.6% 24.1% ---32.00% -2.08pct 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 公司点评报告 罗莱生活三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 3,813 4,742 5,690 6,790 营业总收入 5,760 6,162 6,964 7,792 货币资金及交易性金融资产 1,817 2,676 3,466 4,456 营业成本(含金融类) 3,168 3,409 3,839 4,277 经营性应收款项 565 671 740 806 税金及附加 36 43 49 55 存货 1,313 1,268 1,352 1,391 销售费用 1,130 1,263 1,428 1,597 合同资产 0 0 0 0 管理费用 397 419 474 530 其他流动资产 117 128 132 137 研发费用 125 148 167 187 非流动资产 2,453 2,630 2,787 2,923 财务费用 -39 7 11 12 长期股权投资 2 2 2 2 加:其他收益 20 18 21 23 固定资产及使用权资产 1,451 1,642 1,814 1,968 投资净收益 11 12 14 16 在建工程 63 63 63 63 公允价值变动 3 0 0 0 无形资产 251 231 208 183 减值损失 -134 -45 -20 -20 商誉 124 124 124 124 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 57 57 57 57 营业利润 843 858 1,012 1,153 其他非流动资产 506 513 520 527 营业外净收支 11 5 5 5 资产总计 6,266 7,373 8,477 9,713 利润总额 854 863 1,017 1,158 流动负债 1,703 1,785 1,935 2,099 减:所得税 135 138 163 185 短期借款及一年内到期的非流动负债 283 283 283 283 净利润 719 725 854 972 经营性应付款项 650 747 841 937 减:少数股东损益 5 3 3 4 合同负债 130 170 192 214 归属母公司净利润 713 722 851 968 其他流动负债 640 584 618 664 非流动负债 475 775 875 975 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.85 0.86 1.01 1.16 长期借款 0 300 400 500 应付债券 0 0 0 0 EBIT 792 879 1,008 1,146 租赁负债 387 387 387 387 EBITDA 970 1,005 1,154 1,312 其他非流动负债 88 88 88 88 负债合计 2,178 2,559 2,810 3,074 毛利率(%) 45.00 44.67 44.87 45.11 归属母公司股东权益 4,060 4,782 5,632 6,601 归母净利率(%) 12.38 11.72 12.21 12.43 少数股东权益 28 31 35 38 所有者权益合计 4,088 4,813 5,667 6,639 收入增长率(%) 17.30 6.98 13.02 11.89 负债和股东权益 6,266 7,373 8,477 9,713 归母净利润增长率(%) 21.92 1.27 17.76 13.86 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 728 862 1,000 1,202 每股净资产(元) 4.84 5.70 6.72 7.87 投资活动现金流 -335 -785 -784 -782 最新发行在外股份（百万股 838 838 838 838 筹资活动现金流 -952 282 74 70 ROIC(%) 14.55 14.01 13.53 13.23 现金净增加额 -565 359 290 490 ROE-摊薄(%) 17.57 15.10 15.10 14.67 折旧和摊销 178 125 146 166 资产负债率(%) 34.76 34.72 33.15 31.65 资本开支 -145 -290 -290 -291 P/E（现价&最新股本摊薄） 12.13 11.98 10.17 8.93 营运资本变动 -257 33 -58 -8 P/B（现价） 2.13 1.81 1.54 1.31 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021传真：（0512）62938527 公司网址：http