2022半年报点评：一体化布局加深成本优势，电解液盈利水平良好

证券研究报告|2022年08月25日 核心观点公司研究·财报点评 2022年半年报盈利29.06亿元。公司2022年H1实现营收103.63亿元，同比增长180.13%，实现归母净利润29.06亿元，同比增长271.32%；2022年H1公司毛利率为43.04%，净利率为28.72%；对应2022Q2公司实现营收52.14亿，环比+1.7%，实现归母净利润14.08亿，环比-6%，毛利率42.06%，环比 -1.98pct，净利率27.76%。盈利水平良好，我们估计Q2电解液出货6.2万吨，单吨净利1.6-1.7万元，公司基本实现六氟自供，一体化布局加深公司 盈利水平。展望2022全年，预计公司出货32万吨以上，全年单吨净利1.5 万元，预计2023年公司出货50万吨以上。 磷酸铁业务产能加速释放。我们估计公司Q2磷酸铁出货9000吨，单吨售价 2.4万元，单吨毛利8000元，公司磷酸铁项目加速投产，预计Q3宜昌一期10万吨投产，宜昌二期20万吨项目于年底投产。预计2022年全年出货7-8万吨，全年单吨毛利保持在6000元以上。预计2023年公司出货25万吨以上。 添加剂产能释放，陆续出货。Q2LiFSI估计出货1200吨，单吨售价35万元以上，预计公司2022年年底产能1万吨，全年出货4000-5000吨，预计2023年LiFSI产能达到2.5万吨，出货1.5万吨。 中长期规划清晰，夯实锂电材料龙头地位。电解液方面，公司相继在多地布局产能，远期电解液产能规划接近200万吨，同时六氟远期规划产能超24.6 万吨（折固），保障一体化供应，我们预计电解液远期市场占有率将达到40%以上。LiFSI业务逐渐放量增厚公司的盈利能力，同时公司研发布局更多新型产品，如新型添加剂，新型粘结剂，箔材，电池包热管理产品等，将进一步夯实公司锂电材料龙头地位。 风险提示：下游需求不及预期；投产进度不及预期；原料价格上涨超预期。 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。公司深耕电解液产业链，原材料布局完善，一体化布局持续改善盈利能力。同时，磷酸铁、日化等业务发展稳定，为公司贡献可观利润。基于公司半年报业绩情况以及扩产节奏，我们上调原有盈利预测，预计2022-2024年实现归母净利润分别为59.69/67.98/81.62亿元（原预测2022/2023/2024年为53.15/59.31/78.58亿元），同比增速分别为170.3/13.9/20.1%，摊薄EPS分别为3.1/3.53/4.24元，当前股价对应PE分别为16.4/14.4/12倍，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 4,119 11,091 24,826 35,434 44,900 (+/-%) 49.5% 169.3% 123.8% 42.7% 26.7% 归母净利润(百万元) 533 2208 5969 6798 8162 (+/-%) 3165.2% 314.4% 170.3% 13.9% 20.1% 每股收益（元） 0.28 1.15 3.10 3.53 4.24 EBITMargin 22.5% 27.0% 29.3% 23.5% 22.1% 净资产收益率（ROE） 15.7% 30.9% 50.0% 39.1% 34.2% 市盈率（PE） 183.8 44.4 16.4 14.4 12.0 EV/EBITDA 83.0 30.7 13.9 12.1 10.2 市净率（PB） 28.93 13.69 8.21 5.64 4.10 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 电力设备·电池 证券分析师：王蔚祺010-88005313 wangweiqi2@guosen.com.cnS0980520080003 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值 收盘价50.89元 总市值/流通市值97963/70584百万元 52周最高价/最低价170.51/36.26元 近3个月日均成交额3095.73百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《天赐材料（002709.SZ）—2022年一季报点评-电解液量利齐升，磷酸铁加速布局》——2022-04-16 《天赐材料（002709.SZ）-完善产业链布局一体化夯实竞争优势》——2022-04-11 《天赐材料-002709-2021年三季报点评：电解液量利齐升，一体化布局再完善》——2021-10-28 《天赐材料-002709-2021年中报点评：中报盈利靓丽，一体化布局再加码》——2021-08-25 《天赐材料-002709-重大事件快评：六氟大举扩产，巩固长期绝对龙头格局》——2021-06-20 天赐材料（002709.SZ）—2022半年报点评 一体化布局加深成本优势，电解液盈利水平良好 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 公司2022年H1实现营收103.63亿元，同比增长180.13%，实现归母净利润29.06亿元，同比增长271.32%；2022年H1公司毛利率为43.04%，净利率为28.72%；对应2022Q2公司实现营收52.14亿，环比+1.7%，实现归母净利润14.08亿，环比-6%，毛利率42.06%，环比-1.98pct，净利率27.76%。盈利能力保持高位，我们估计Q2电解液出货6.2万吨，单吨净利1.6-1.7万元，公司基本实现六氟自供，一体化布局加深公司盈利水平。展望2022全年，预计公司出货32万吨以上，全 年单吨净利1.5万元，预计2023年公司出货50万吨以上。 图1：天赐材料单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：天赐材料单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 磷酸铁业务产能加速释放。我们估计公司Q2磷酸铁出货9000吨，单吨售价2.4万元，单吨毛利8000元，公司磷酸铁项目加速投产，预计Q3宜昌一期10万吨投产，宜昌二期20万吨项目于年底投产。预计2022年全年出货7-8万吨，全年单吨毛利保持在6000 元以上。预计2023年公司出货25万吨以上。 添加剂产能释放，陆续出货。Q2LiFSI估计出货1200吨，单吨售价35万元以上，预计公司2022年年底产能1万吨，全年出货4000-5000吨，预计2023年LiFSI产能达 到2.5万吨，出货1.5万吨。 中长期规划清晰，夯实锂电材料龙头地位。电解液方面，公司相继在多地布局产能，远期电解液产能规划接近200万吨，同时六氟远期规划产能超24.6万吨（折固），保障一体化供应，我们预计电解液远期市场占有率将达到40%以上。LiFSI业务逐渐放量增厚公司的盈利能力，同时公司研发布局更多新型产品，如新型添加剂，新型粘结剂，箔材，电池包热管理产品等，将进一步夯实公司锂电材料龙头地位。 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。公司深耕电解液产业链，原材料布局完善，一体化布局持续改善盈利能力。同时，磷酸铁、日化等业务发展稳定，为公司贡献可观利润。基于公司半年报业绩情况以及扩产节奏，我们上调原有盈利预测，预计2022-2024年实现归母净利润分别为59.69/67.98/81.62亿元（原预测2022/2023/2024年为53.15/59.31/78.58亿元），同比增速分别为170.3/13.9/20.1%，摊薄EPS分别为3.1/3.53/4.24元，当前股价对应PE分别为 16.4/14.4/12倍，维持“买入”评级。 表3：可比公司估值表（2022年8月25日） 总市值 EPSPEROEPEG投资 代码公司简称股价 亿元2020A2021A2022E2023E2020A2021A2022E2023E（2021A）（2021）评级 603659 璞泰来 66.01 918.1 0.48 1.26 2.2 3.05 153.6 58.5 33.5 24.2 16.68% 0.4 增持 300073 当升科技 83.9 424 0.76 2.15 4.84 6.19 121.1 42.8 19.0 14.9 11.55% 0.3 买入 300568 星源材质 23.58 302 0.27 0.37 0.63 0.99 108.1 79.3 46.6 29.5 6.63% 0.6 增持 002709 天赐材料 50.89 979.5 0.28 1.15 3.10 3.53 183.8 44.4 16.4 14.4 30.86% 0.2 买入 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理与预测 ） ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 312 2148 3000 3017 3770 营业收入 4119 11091 24826 35434 44900 应收款项 1364 3408 5441 8737 11071 营业成本 2678 7211 15632 24486 31823 存货净额 550 1252 2096 3949 5965 营业税金及附加 38 78 223 319 404 其他流动资产 596 2444 6206 5315 5388 销售费用 67 76 174 248 314 流动资产合计 2822 9252 16744 21019 26194 管理费用 242 355 716 943 1144 固定资产 2173 3480 5524 8637 12373 研发费用 168 378 819 1098 1302 无形资产及其他 409 531 510 489 468 财务费用 73 38 73 118 85 投资性房地产 477 606 606 606 606 投资收益 (6) (2) 0 0 0 长期股权投资 131 30 30 30 30 资产减值及公允价值变动 0 0 0 0 0 资产总计 6010 13899 23414 30780 39671 其他收入 (381) (658) (819) (1098) (1302) 短期借款及交易性金融负债 647 561 2425 600 600 营业利润 634 2672 7189 8223 9827 应付款项 909 2366 3354 5594 7670 营业外净收支 (8) 29 10 10 10 其他流动负债 540 3218 2426 3779 3905 利润总额 626 2702 7199 8233 9837 流动负债合计 2097 6146 8205 9973 12175 所得税费用 126 394 1080 1235 1476 长期借款及应付债券 317 311 2872 2872 2872 少数股东损益 (32) 99 150 200 200 其他长期负债 61 73 73 73 73 归属于母公司净利润 533 2208 5969 6798 8162 长期负债合计 378 384 2944 2944 2944 现金流量表（百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 负债合计 2475 6529 11149 12917 15119 净利润 533 2208 5969 6798 8162 少数股东权益 150 213 333 493 653 资产减值准备 80 68 (95) 104 141 股东权益 3386 7157 11932 17370 23899 折旧摊销 284 410 573 804 1144 负债和股东权益总计 6010 13899 23414 30780 39671 公允价值变动损失 0 0 0 0 0 财务费用 73 38 73 118