2022年半年报点评：高基数下22Q2增长提速，坚定看好后续成长空间

2022年8月26日 公司研究 高基数下22Q2增长提速，坚定看好后续成长空间 ——鲁阳节能（002088.SZ）2022年半年报点评 要点 事件：公司发布2022年半年报，上半年实现营业收入16亿元，同增10.0%；归母净利润3.2亿元，同增23.3%；扣非归母净利润3.2亿元，同增26.5%。单二季度，公司营收9.4亿元，同增12.5%；归母净利润2.0亿元，同增36.1%；扣非归母净利润1.9亿元，同增37.3%。 点评： 无惧外部压力，经营表现亮眼：2022H1，公司面临原燃材料成本的上涨以及3-4月份疫情影响发货等经营压力，仍然交出令市场满意的答卷。公司持续开展内部打造产品链、提升产品核心竞争力，外部优化产业链、打造生态圈等工作。公司期间费用率为12.8%，同降2.4pct，其中销售/管理/研发费用率分别为5.1%/4.1%/4.0%，同比-1.1/-0.0/-0.8pct。随着产品结构变化，低端产品占比提升，公司毛利率略有下调至35.3%，仅同比-0.8pct（其中陶瓷纤维制品同降2.7pct，至37.2%）；但净利率为20.0%，同比+2.2pct，为历史半年度新高，再次彰显其出众的市场竞争力和盈利能力。 市场份额稳步提升，经营势头持续向好：高能耗行业节能改造大势所趋，对节能保温材料需求有望逐步扩容，同时陶瓷纤维目前在新能源领域已获得广泛应用，如光热储能领域等，应用场景不断丰富。截至报告期末，公司陶瓷纤维产能已达 50万吨，并积极推进内蒙古年产12万吨陶瓷纤维项目建设，此外在新能源、环保除尘等新行业拓展工作卓见成效。公司凭借其“高端拼技术+低端拼成本”的竞争优势，随着产能的持续扩张，将进一步提升市场份额。 大股东要约收购完成，成长天花板再次上移：2022年6月24日奇耐亚太完成对公司的要约收购事项，持股比例升至53%。未来双方有望在新产品、新场景中有更深入的合作。公司或将融入奇耐的全球供应链，且产品线也将更为丰富，与奇耐的协同值得期待。大股东赋能有望助力公司走上成长快车道。 盈利预测与估值评级：行业需求有望持续扩容，公司的技术和成本优势行业领先，不断推升市场份额。控股股东已完成对公司要约收购，有望进一步给公司带来资源、技术以及市场助力，持续打开成长天花板。我们上调公司22-24年EPS预测分别为1.31、1.67和2.03元（较上次调整+6.5%/+7.1%/+6.8%），维持“买入”评级。 风险提示：行业需求增长不及预期；公司市场份额提升不及预期；新业务拓展不及预期；岩棉业务恢复不及预期；现金分红比例大幅降低；大股东赋能不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,326 3,164 3,609 4,576 5,463 营业收入增长率 8.32% 36.04% 14.09% 26.79% 19.37% 净利润（百万元） 370 534 665 843 1,026 净利润增长率 8.82% 44.27% 24.53% 26.76% 21.64% EPS（元） 1.02 1.05 1.31 1.67 2.03 ROE（归属母公司)（摊薄） 15.57% 20.28% 22.59% 25.19% 26.90% P/E 25 24 19 15 13 P/B 3.9 4.9 4.4 3.9 3.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-08-25注：20年末为3.62亿股，21年及以后为5.06亿股 买入（维持） 当前价：25.52元 作者分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003021-52523822 sunwf@ebscn.com 分析师：冯孟乾 执业证书编号：S0930521050001 010-58452063 fengmq@ebscn.com 联系人：陈奇凡 021-52523819 chenqf@ebscn.com 联系人：高鑫 021-52523872 xingao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)5.06 总市值(亿元)：129.22 一年最低/最高(元)：12.56/26.68近3月换手率：50.73% 股价相对走势 37% 19% 2% -16% -34% 08/2111/2103/2206/22 鲁阳节能沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 13.77 25.48 7.38 绝对 10.72 32.36 34.22 资料来源：Wind 相关研报 要约收购完成，与奇耐有哪些协同值得期待？— —鲁阳节能（002088.SZ）深度跟踪报告之二 （2022-07-21） 疫情冲击下，经营仍显较强韧性——鲁阳节能 （002088.SZ）2022年一季报点评 （2022-04-29） 鲁阳节能（002088.SZ） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 2,326 3,164 3,609 4,576 5,463 总资产 3,304 3,822 4,792 5,729 6,367 营业成本 1,484 2,066 2,347 2,957 3,509 货币资金 589 744 902 1,144 1,366 折旧和摊销 106 108 141 159 175 交易性金融资产 0 0 0 0 0 税金及附加 29 32 37 47 56 应收账款 637 625 746 946 1,130 销售费用 169 200 199 252 300 应收票据 288 236 289 366 437 管理费用 119 141 161 205 244 其他应收款（合计） 17 16 36 46 55 研发费用 103 134 137 174 208 存货 316 427 510 644 765 财务费用 1 4 1 4 7 其他流动资产 448 640 640 640 640 投资收益 15 0 0 0 0 流动资产合计 2,320 2,716 3,155 3,826 4,439 营业利润 418 589 743 943 1,149 其他权益工具 0 0 0 0 0 利润总额 426 602 750 951 1,157 长期股权投资 0 0 3 3 3 所得税 56 68 85 108 131 固定资产 767 810 938 1,025 1,049 净利润 370 534 665 843 1,026 在建工程 21 9 374 491 473 少数股东损益 0 0 0 0 0 无形资产 131 128 126 123 121 归属母公司净利润 370 534 665 843 1,026 商誉 0 0 0 0 0 EPS(元) 1.02 1.05 1.31 1.67 2.03 其他非流动资产 12 104 104 104 104 非流动资产合计 985 1,106 1,637 1,903 1,928 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总负债 927 1,187 1,847 2,382 2,554 经营活动现金流 447 526 720 830 1,057 短期借款 5 0 465 747 678 净利润 370 534 665 843 1,026 应付账款 302 344 391 493 585 折旧摊销 106 108 141 159 175 应付票据 203 278 329 414 491 净营运资金增加 138 288 195 418 373 预收账款 0 0 0 0 0 其他 -167 -404 -281 -591 -517 其他流动负债 22 23 23 23 23 投资活动产生现金流 -20 -73 -669 -425 -200 流动负债合计 907 1,068 1,727 2,262 2,434 净资本支出 -42 -73 -698 -400 -200 长期借款 0 0 0 0 0 长期投资变化 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他资产变化 22 0 29 -25 0 其他非流动负债 17 118 118 118 118 融资活动现金流 -241 -322 107 -163 -635 非流动负债合计 19 120 120 120 120 股本变化 0 145 0 0 0 股东权益 2,378 2,635 2,945 3,347 3,813 债务净变化 -5 -3 463 282 -69 股本 362 506 506 506 506 无息负债变化 52 263 197 253 241 公积金 824 737 737 737 737 净现金流 181 128 159 242 222 未分配利润 1,227 1,407 1,718 2,120 2,586 归属母公司权益 2,378 2,635 2,945 3,347 3,813 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 36.2% 34.7% 35.0% 35.4% 35.8% 销售费用率 7.25% 6.33% 5.50% 5.50% 5.50% EBITDA率 23.1% 22.4% 24.5% 24.5% 24.6% 管理费用率 5.10% 4.47% 4.47% 4.47% 4.47% EBIT率 18.5% 19.0% 20.6% 21.0% 21.4% 财务费用率 0.03% 0.14% 0.02% 0.10% 0.12% 税前净利润率 18.3% 19.0% 20.8% 20.8% 21.2% 研发费用率 4.43% 4.23% 3.80% 3.80% 3.80% 归母净利润率 15.9% 16.9% 18.4% 18.4% 18.8% 所得税率 13% 11% 11% 11% 11% ROA 11.2% 14.0% 13.9% 14.7% 16.1% ROE（摊薄） 15.6% 20.3% 22.6% 25.2% 26.9% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营性ROIC 15.8% 20.3% 19.3% 21.0% 23.2% 每股红利 0.85 0.70 0.87 1.10 1.34 每股经营现金流 1.24 1.04 1.42 1.64 2.09 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股净资产 6.57 5.20 5.82 6.61 7.53 资产负债率 28% 31% 39% 42% 40% 每股销售收入 6.43 6.25 7.13 9.04 10.79 流动比率 2.56 2.54 1.83 1.69 1.82 速动比率 2.21 2.14 1.53 1.41 1.51 估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 归母权益/有息债务 474.98 1282.39 6.34 4.48 5.62 PE 25 24 19 15 13 有形资产/有息债务 629.58 1785.56 10.00 7.48 9.18 PB 3.9 4.9 4.4 3.9 3.4 EV/EBITDA 17.1 18.2 15.1 12.2 10.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 股息率 3.3% 2.7% 3.4% 4.3% 5.3% 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司