2024年半年报点评：高基数下收入承压，期待后续经营改善

2024年08月31日 证券研究报告•2024年半年报点评 持有（维持）当前价：13.47元 千禾味业（603027）食品饮料目标价：——元（6个月） 高基数下收入承压，期待后续经营改善 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，上半年实现收入15.9亿元，同比+3.8%，实现归母净利润2.5亿元，同比-2.4%；其中24Q2实现收入6.9亿元，同比-2.5%，实现归母净利润为0.96亿元，同比-14.2%。 零添加市场竞争烈度提升，高基数下Q2收入有所承压。分产品看，酱油/食醋/ 其他业务上半年实现收入10/2/3.6亿元，同比分别+3.5%/-8%/+10.8%，其中24Q2收入增速分别为-3.1%/-10.2%/+2.2%；核心酱油业务单二季度收入承压，主要受去年同期高基数，叠加零添加调味品市场竞争烈度提升影响；其他业务Q2维持稳健增速。分渠道看，24Q2经销/直销渠道实现收入5/1.8亿元，同比分别-4.8%/+2.9%；直营渠道实现平稳增长，主要系公司加强对直供餐饮客户服务力度，叠加线上强化品牌推广与产品支持力度。分区域看，公司全国化扩张 西南证券研究发展中心 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn 相对指数表现 进程顺利，24Q2西部/东部/南部/北部/中部收入增速分别为 -5.1%/-7.7%/+1.3%/+17.6%/-15.6%，除北部及南部市场实现正增长外，其他区域均有不同程度下滑。 结构变动+费用提升，Q2盈利能力下滑。24H1公司毛利率为35.6%，同比-2.7pp；其中24Q2毛利率为35.2%，同比-2.3pp；毛利率下滑主要系产品结构有所变动，性价比产品及部分新品占比提升所致；费用率方面，24Q2销售费用率为16%， 3% -3% -9% -14% -20% -26% 千禾味业沪深300 1 同比+2.5pp，主要由于公司加大营销投放广促费用增加；管理费用率同比下降 0.8pp至3.4%，主要系股份支付费用同比减少。综合来看，24Q2公司净利率同比-1.9pp至13.8%。 产品与渠道齐发力，业绩高成长性可期。产品方面，公司将持续丰富零添加产品线，同时积极拓展食醋及料酒等品类，高毛利产品占比持续提升。渠道方面，公司逐步补齐渠道短板不断完善经销队伍建设，借性价比零添加产品之利，持 续加强空白网点铺货及渠道下沉力度，外埠市场流通渠道开拓有望提速。展望未来，调味品行业健康化大趋势下，零添加渗透率将持续提升，行业受益于此有望维持高景气度。公司作为零添加酱油龙头，在产品矩阵持续丰富以及全国化扩张带动下，未来业绩高成长性值得期待。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.56元、0.66元、0.76 元，对应动态PE分别为24倍、20倍、18倍，维持“持有”评级。 风险提示：原材料成本波动风险，市场竞争加剧风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 3206.8 3433.8 3843.9 4287.0 增长率 31.62% 7.08% 11.94% 11.53% 归属母公司净利润（亿元） 530.4 578.6 679.4 780.3 增长率 54.22% 9.08% 17.42% 14.85% 每股收益EPS（元） 0.52 0.56 0.66 0.76 净资产收益率ROE 14.52% 14.52% 15.50% 16.18% PE 26 24 20 18 PB 3.79 3.47 3.16 2.87 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 23/823/1023/1224/224/424/6 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)10.28 流通A股(亿股)9.61 52周内股价区间(元)12.66-18.16 总市值(亿元)138.44 总资产(亿元)42.22 每股净资产(元)3.31 相关研究 1.千禾味业（603027）：23年顺利收官， 24Q1短期承压(2024-05-06) 2.千禾味业（603027）：业绩符合预期，全国化扩张持续(2024-01-29) 3.千禾味业（603027）：主业收入维持高增，渠道扩张持续推进(2023-11-03) 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 3206.80 3433.82 3843.94 4287.04 净利润 530.45 578.59 679.39 780.27 营业成本 2015.59 2162.50 2398.46 2665.32 折旧与摊销 128.89 128.01 134.28 137.89 营业税金及附加 25.42 27.47 29.60 31.72 财务费用 -27.17 -6.06 -7.39 -9.07 销售费用 391.86 434.38 476.65 518.73 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 管理费用 124.08 130.49 142.23 156.48 经营营运资本变动 -95.64 -182.68 -46.64 -68.18 财务费用 -27.17 -6.06 -7.39 -9.07 其他 -66.50 1.57 4.61 0.29 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 470.03 519.43 764.26 841.21 投资收益 9.05 0.00 0.00 0.00 资本支出 -287.03 -30.00 -20.00 -10.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 349.99 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 62.96 -30.00 -20.00 -10.00 营业利润 631.47 685.04 804.40 923.86 短期借款 -65.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 -2.26 -2.91 -3.07 -2.82 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 629.21 682.13 801.32 921.04 股权融资 849.78 0.00 0.00 0.00 所得税 98.76 103.54 121.93 140.77 支付股利 -104.27 -244.95 -280.85 -341.74 净利润 530.45 578.59 679.39 780.27 其他 -53.97 6.02 7.39 9.07 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 626.55 -238.93 -273.46 -332.67 归属母公司股东净利润 530.45 578.59 679.39 780.27 现金流量净额 1159.52 250.49 470.80 498.54 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1594.01 1844.50 2315.30 2813.84 成长能力 应收和预付款项 163.22 247.11 263.16 286.34 销售收入增长率 31.62% 7.08% 11.94% 11.53% 存货 748.67 803.24 888.88 989.00 营业利润增长率 57.73% 8.48% 17.42% 14.85% 其他流动资产 30.53 31.98 34.61 37.44 净利润增长率 54.22% 9.08% 17.42% 14.85% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA增长率 47.15% 10.07% 15.40% 13.04% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 1517.52 1423.07 1312.34 1188.00 毛利率 37.15% 37.02% 37.60% 37.83% 无形资产和开发支出 123.81 120.25 116.70 113.15 三费率 15.24% 16.27% 15.91% 15.54% 其他非流动资产 90.03 90.03 90.03 90.03 净利率 16.54% 16.85% 17.67% 18.20% 资产总计 4267.79 4560.19 5021.03 5517.82 ROE 14.52% 14.52% 15.50% 16.18% 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 12.43% 12.69% 13.53% 14.14% 应付和预收款项 279.33 320.27 360.56 393.93 ROIC 23.35% 23.06% 26.49% 30.40% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 22.86% 23.50% 24.23% 24.56% 其他负债 336.10 253.92 275.93 300.81 营运能力 负债合计 615.43 574.19 636.48 694.74 总资产周转率 0.86 0.78 0.80 0.81 股本 1027.75 1027.75 1027.75 1027.75 固定资产周转率 2.94 2.65 3.03 3.59 资本公积 878.00 878.00 878.00 878.00 应收账款周转率 17.78 18.59 16.65 17.21 留存收益 1779.30 2112.93 2511.48 2950.01 存货周转率 3.00 2.79 2.83 2.83 归属母公司股东权益 3652.37 3986.00 4384.55 4823.08 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 110.05% — — — 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 资本结构 股东权益合计 3652.37 3986.00 4384.55 4823.08 资产负债率 14.42% 12.59% 12.68% 12.59% 负债和股东权益合计 4267.79 4560.19 5021.03 5517.82 带息债务/总负债 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 流动比率 4.50 5.61 5.99 6.42 业绩和估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 速动比率 3.17 4.07 4.47 4.88 EBITDA 733.19 806.99 931.29 1052.69 股利支付率 19.66% 42.34% 41.34% 43.80% PE 26.10 23.93 20.38 17.74 每股指标 PB 3.79 3.47 3.16 2.87 每股收益 0.52 0.56 0.66 0.76 PS 4.32 4.03 3.60 3.23 每股净资产 3.55 3.88 4.27 4.69 EV/EBITDA 16.57 14.75 12.27 10.38 每股经营现金 0.46 0.51 0.74 0.82 股息率 0.75% 1.77% 2.03% 2.47% 每股股利 0.10 0.24 0.27 0.33 2 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结