2022年二季报点评：至暗时刻已过，看好下半年各业务复苏

腾讯控股（00700.HK）2022年二季报点评 / 至暗时刻已过，看好下半年各业务复苏 挖掘价值投资成长 / 2022年08月24日 增持（维持） 【投资要点】 退出非核心业务、收紧营销开支，二季度收入承压下盈利环比改善。2022年第二季度，公司实现营业收入1340亿，同比下降3.1%；经营盈利301亿，同比下降42.7%，非国际财务报告准则下经营盈利367亿，同比下降14.3%；本公司权益持有人应占盈利186亿，同比下降56.3%，非国际财务报告准则下本公司权益持有人应占盈利281亿，同比下降17.3%。受广告业务下降影响，公司收入小幅下降；毛利率下降以及管理费用率大幅提升导致公司利润率水平短期承压。 老游戏流水下滑、广告需求疲软、新冠疫情等因素影响明显，预计下半年各业务逐步复苏。2022年第二季度，分业务看：1）游戏业务收入425亿，同比下降1.2%。其中移动游戏收入400亿，同比下降2.0%， 《英雄联盟手游》、《重返帝国》及《金铲铲之战》等游戏收入增长大部分被《王者荣耀》及《天涯明月刀手游》收入下滑抵消。客户端游戏收入116亿，同比增长5.5%。2）社交网络收入292亿，同比增长 0.6%。其中移动游戏导流收入88亿。收入增长反映了视频号直播服务及数字内容订购服务收入增长，而音乐直播及游戏直播收入减少。3）广告业务收入186亿，同比下降18.4%。其中媒体广告25亿，同比下降24.2%；社交广告161亿，同比下降17.4%。主要由于互联网服务、教育及金融领域需求疲弱所致。4）金融科技及企业服务业务收入422亿，同比增长1.0%。金融科技服务收入增速放缓，主要由于4、5月份新一轮新冠疫情短暂抑制商业支付；企业服务收入同比略有下降，反映了公司积极缩减亏损项目。 广告业务拖累综合毛利率，销售费用率改善不及管理、研发费用率提 东方财富证券研究所 证券分析师：高博文 证书编号：S1160521080001 证券分析师：陈子怡 证书编号：S1160522070002 联系人：陈子怡 电话：021-23586305 相对指数表现 23.30% 12.99% 2.69% -7.61% -17.91% -28.22%8/2310/2312/232/234/236/238/2 腾讯控股恒生指数 基本数据总市值（百万港元） 3008575.83 流通市值（百万港元） 3008575.83 52周最高/最低（港元） 529.00/288.00 52周最高/最低（PE） 21.83/11.45 52周最高/最低（PB） 4.95/2.78 52周涨幅（%） -25.36 52周换手率（%） 62.42 相关研究 《需求疲软致短期承压，看好下半年各业务复苏》 升幅度。2022年第二季度，公司调整后经营盈利率22.4%，同比下降 3.6个百分点。公司综合毛利率43.2%，同比下降2.2个百分点。其中增值服务毛利率50.6%，同比下降2.3个百分点；广告业务40.6%，同比下降8.2个百分点；金融科技业务毛利率32.0%，同比上升0.9个百分点。公司销售费用率5.9%，同比下降1.3个百分点，主要由于对营销活动支出（尤其与数字内容服务相关）严格把控；管理及研发费用率19.6%，同比增加3.2个百分点，主要由于研发开支、雇员成本及办公开支增加，以及去年完成的收购带来的开支所致。 2022.05.20 《游戏、广告短期承压，ToB业务成第一大收入板块》 2022.03.25 《游戏收入拖累公司业绩，静待负面影响逐步消除》 2018.08.17 《腾讯Q1业绩快速增长，维持“增持”投资评级》 2018.05.17 公司研究 传媒互联网 证券研究报告 【投资建议】 考虑到公司受疫情导致收入承压、积极缩减亏损项目影响，我们下调2022-2024年营业收入预测；但同时，自互联网监管以来，公司降本增效逐渐成效，对调整后归母净利润贡献预计在未来逐步体现。基于此，我们预计公司2022-2024年营业收入分别为5895/6832/7828亿；调整后归母净利润分别为1175/1475/1753亿元；调整后EPS分别为12.3/15.5/18.4元，对应PE分别为20.9/16.6/14.0倍。展望下半年，公司各项业务均有望迎来边际改善，长期投资价值不变，维持“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 560118 589537 683239 782830 增长率（%） 16.19% 5.25% 15.89% 14.58% 调整后归母净利润（百万元） 123788 117504 147527 175292 增长率（%） 0.85% -5.08% 25.55% 18.82% 调整后EPS（元/股） 12.98 12.32 15.47 18.38 市盈率（P/E） 19.82 20.88 16.63 14.00 市净率（P/B） 3.04 2.69 2.40 2.12 EV/EBITDA 13.65 14.37 11.58 9.26 资料来源：Choice，东方财富证券研究所（调整后是指非国际财务报告准则） 【风险提示】 政策监管风险 宏观经济下行风险 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 382361 464764 580311 718492 经营活动现金流 175186 158601 213145 250030 货币资金 167966 244344 340699 458482 年度盈利 227810 105965 115374 135558 应收及预付 114721 120746 139938 160336 调整项目 -24989 73477 98886 116069 定期存款 83813 83813 83813 83813 营运资金变动 891 6360 27563 32099 其他流动资产 15861 15861 15861 15861 其它 -28526 -27200 -28678 -33695 非流动资产 1127552 1169082 1235948 1308891 投资活动现金流 -178549 -81674 -118966 -129970 对联营、合营公司的投资 323188 312448 312448 312448 资本支出 -83918 -72449 -107268 -118273 固定资产、土地使用权等 106033 109285 119642 130651 投资变动 -92181 -17796 -20269 -20269 可供出售金融资产 442441 482978 503247 523515 其他 -2450 8571 8571 8571 无形资产 171376 180377 209047 239518 筹资活动现金流 21620 -549 2176 -2277 其他长期资产 84514 83994 91564 102759 银行借款 32730 0 0 0 资产总计 1509913 1633847 1816259 2027383 债券融资 27060 7647 24356 25887 流动负债 300647 311056 351391 396987 股权融资 -15902 -7985 -8053 -8343 应付及预收 170052 178984 207431 237667 其他 -22268 -211 -14127 -19821 递延收入 87846 89905 101143 114305 现金净增加额 18257 76378 96355 117783 其他流动负债 42749 42168 42816 45015 期初现金余额 152798 167966 244344 340699 非流动负债 332573 340133 366836 396806 期末现金余额 167966 244344 340699 458482 长期借款 136936 136936 136936 136936 应付及预收 155556 163726 189749 217408 其他非流动负债 40081 39470 40151 42463 负债合计 633220 651189 718227 793794 主要财务比率 股本溢价 67330 67330 67330 67330 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 其他储备等 69058 69058 69058 69058 成长能力（%） 保留盈利 669911 773994 887319 1020469 营业收入增长 16.19% 5.25% 15.89% 14.58% 归属母公司股东权益 806299 910382 1023707 1156857 营业利润增长 47.43% -47.15% -0.15% 16.76% 少数股东权益 70394 72276 74325 76733 归属母公司净利润增长 0.85% -5.08% 25.55% 18.82% 负债和股东权益 1509913 1633847 1816259 2027383 获利能力（%）毛利率 43.91% 41.93% 41.63% 41.54% 利润表（百万元） 净利率 40.67% 17.97% 16.89% 17.32% 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E ROE 27.88% 11.43% 11.07% 11.51% 营业收入 560118 589537 683239 782830 ROIC 36.03% 17.49% 18.51% 21.31% 营业成本 314174 342342 398785 457629 偿债能力 利息收入 6650 7088 7088 7088 资产负债率（%） 41.94% 39.86% 39.54% 39.15% 其他收益净额 149467 40537 20269 20269 净负债比率 20.51% 18.17% 16.16% 14.30% 销售费用 40594 40675 47140 54011 流动比率 120.27% 149.41% 165.15% 180.99% 管理费用 89847 110580 121323 131179 速动比率 120.01% 149.07% 164.84% 180.72% 经营盈利-GAAP 271620 143565 143347 167367 营运能力 营盈利-Non-GAAP 159539 143006 162239 191967 总资产周转率 34.74% 36.08% 37.62% 38.61% 财务成本净额 -7114 -7549 -7613 -7887 应收账款周转率 511.66% 511.66% 511.66% 511.66% 分占联营公司及合营公司 -16444 -10740 0 0 存货周转率 - - - - 盈利除税前盈利 248062 125276 135734 159480 每股指标（元） 利润总额 248062 125276 135734 159480 每股收益（调整后） 12.98 12.32 15.47 18.38 所得税 -20252 -19311 -20360 -23922 每股经营现金流 18.37 16.63 22.35 26.22 年度盈利 227810 105965 115374 135558 每股净资产 84.55 95.46 107.34 121.30 少数股东损益 2988 1882 2049 2408 估值比率 本公司权益持有人-GAAP 224822 104083 113325 133150 P/E 19.82 20.88 16.63 14.00 本公司权益持有人 123788 1175