总量周观点：地产需求偏弱，央行降息对冲

分析师：周建华 登记编码：S0730518120001 zhoujh-yjs@ccnew.cm021-50586758 研究助理：钮若洋 niury@ccnew.com021-50586356 地产需求偏弱，央行降息对冲 ——总量周观点 证券研究报告-总量周观点发布日期：2022年08月22日 相关报告 《总量周观点：经济数据低于预期，央行降息操作》2022-08-15 《总量周观点：出口高动能延续》 2022-08-08 《总量周观点：PMI回落，政策加速落地》 2022-08-01 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 投资要点： 宏观回顾：7月我国房地产投资同比负增6.4%，跌幅较前值进一步扩大1个百分点，地产需求下行拖累投资，并通过上下游产业链进一步影响地产板块消费。7月我国居民中长贷新增1486亿，居民部门购房观望预期升高。地产“停贷”事件以来，民营房企投融资能力下滑，地产信用债缩量、信托违约率升高，并进一步冲击金融体系与居民部门的风险偏好，一定程度引起信用内生性收缩。上周高频数据来看，宏观经济指数有所下滑，主要是地炼与汽车开工受损。政策层面，8月15日，央行降低OMO/MLF利率10BP，并于8月22日非对称降息LPR，1YLPR降息5BP，5YLPR降息15BP，以刺激地产信贷增长。8月20日，李克强主持召开国常会，决定延续新能源汽车免征车购税等，促进大宗消费。 宏观展望：当前经济增长内生动能偏弱，主要是地产与消费需求不振。逻辑上地产企业融资能力下滑是“长效调控”机制下的结构性问题，并在“停贷”事件出现后进一步增大了居民购置观望预期，外溢至地产消费链条。当前政策力度下，LPR调降或一定程度激发需求，对冲地产流动性紧缺问题，但短期或难以扭转趋势。基建层面尽管投资逆势增长，但地产链影响下，地方土地出让收入吃紧或影响财政支出的可持续性，并进一步可能触发增量财政政策。 股票：上周，全球多数指数继续调整中，纳指下跌2.62%，俄罗斯、日本等地市场上涨。国内市场震荡调整，多数指数下跌，科创板50大跌3.29%，创业板50相对较强，上涨2.27%。沪深两市日均成交额10,490亿元，较上周环比+6.2%，成交额略有回升。上周，11个行业上涨，19个行业下跌；新能源、农林牧渔、房地产等行业涨跌幅居前；医药、计算机、消费者服务等行业涨跌幅居后。超硬材料、有机硅、海航系、显示屏等概念板块涨跌幅居前；IGBT、自主可控、半导体硅片等概念板块涨跌幅居后。短期市场趋于谨慎，配置抗通胀板块。好在，国内市场整体估值水平已经较低，从长期均值回归的角度而言，是可以做一些战略配置。短期市场趋于谨慎，中美在科技领域的对抗、年底台湾“九合一”大选、通胀压力持续上行等，都会降低市场风险偏好。建议重点关注养殖、能源等抗通胀板块。 债券：8月第三周人民银行意外降息，税期资金面出现一定收敛，曲线牛陡。周一突发降息，市场周一无抵抗大幅下行，周二早盘惯性下冲后震荡。周三、周四资金收敛，长端利率均早盘回调，尾盘大幅下行。周五资金转宽，长端震荡回调。周四、五30年国债大涨，周五30年招标情绪火热。资金情绪周中（税期）有所收敛， 隔夜资金价格一度明显抬升到1.2%，周五尾盘回落到1%。“下行逐步放缓，震幅放宽”总体兑现，但30年大涨市场仍表现出“资产久期不足”和填平一切利差的强烈倾向，因此或仍存在博弈空间。密切关注基金资金流入态势。建议投资者持有，逢回调做多。下周主要关注周一LPR利率调降幅度，周五JacksonHole联储新增表态，以及周六早发布的7月工业企业利润数据。 资产配置：股票25%、债券25%、商品25%、Reits25%。 风险提示：政策、经济数据预测不及预期，突发风险事件等；大类资产配置模拟组合仅用于回测，过往收益率不代表未来状况。 内容目录 1.宏观：地产需求偏弱，央行降息对冲4 2.股票：市场趋于分化5 3.债券：降息与资金收敛驱动曲线牛陡6 4.资产配置：股票25%、债券25%、商品25%、Reits25%7 5.风险提示7 图表目录 图1：我国近期高频景气指数同比增速与4周均值4 图2：我国南华工业品价格指数与国际油价4 图3：中美十年期国债收益率走势与利差4 图4：美元兑人民币汇率中间价走势（USD/CNY）4 图2：全球主要指数涨跌幅(%)5 图3：A股主要指数涨跌幅(%)5 图4：中信一级行业5月涨跌幅（%）5 图8：国债收益率曲线牛陡6 图9：国开债收益率曲线牛陡6 图10：同业存单收益率小幅回落6 图11：大类资产配置模拟组合净值走势图7 表1：本期大类资产配置比例7 1.宏观：地产需求偏弱，央行降息对冲 宏观回顾：7月我国房地产投资同比负增6.4%，跌幅较前值进一步扩大1个百分点，地产需求下行拖累投资，并通过上下游产业链进一步影响地产板块消费。7月我国居民中长贷新增1486亿，居民部门购房观望预期升高。地产“停贷”事件以来，民营房企投融资能力下滑，地产信用债缩量、信托违约率升高，并进一步冲击金融体系与居民部门的风险偏好，一定程度引起信用内生性收缩。上周高频数据来看，宏观经济指数有所下滑，主要是地炼与汽车开工受损。政策层面，8月15日，央行降低OMO/MLF利率10BP，并于8月22日非对称降息LPR，1YLPR降息5BP，5YLPR降息15BP，以刺激地产信贷增长。8月20日，李克强主持召开国常会，决定延续新能源汽车免征车购税等，促进大宗消费。 宏观展望：当前经济增长内生动能偏弱，主要是地产与消费需求不振。逻辑上地产企业融资能力下滑是“长效调控”机制下的结构性问题，并在“停贷”事件出现后进一步增大了居民购置观望预期，外溢至地产消费链条。当前政策力度下，LPR调降或一定程度激发需求，对冲地产流动性紧缺问题，但短期或难以扭转趋势。基建层面，尽管投资逆势增长，但地产链影响下，地方土地出让收入吃紧或影响财政支出的可持续性，并进一步可能触发增量财政政策。 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 图1：我国近期高频景气指数同比增速与4周均值图2：我国南华工业品价格指数与国际油价 （点） （美元/桶） 4300 3900 3500 3100 2700 2300 08-01 07-01 06-01 05-01 04-01 03-01 02-01 01-01 12-01 11-01 10-01 09-01 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 1900 160 140 120 100 80 60 40 20 0 宏观周频景气指数（同比） 宏观周频景气指数（同比）-4WMA 南华工业品指数现货价:原油:英国布伦特Dtd 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图3：中美十年期国债收益率走势与利差图4：美元兑人民币汇率中间价走势（USD/CNY） 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 （%）（BP） 270 210 150 90 30 -30 -90 6.9 6.8 6.7 6.6 6.5 6.4 6.3 6.2 6.1 6.0 中间价:美元兑人民币 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 UST10YR-NOTECN10YR-GB中美利差(右) 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 2.股票：市场趋于分化 股市回顾：上周，全球多数指数继续调整中，纳指下跌2.62%，俄罗斯、日本等地市场上涨。国内市场震荡调整，多数指数下跌，科创板50大跌3.29%，创业板50相对较强，上涨 2.27%。沪深两市日均成交额10,490亿元，较上周环比+6.2%，成交额略有回升。上周，11 个行业上涨，19个行业下跌；新能源、农林牧渔、房地产等行业涨跌幅居前；医药、计算机、消费者服务等行业涨跌幅居后。超硬材料、有机硅、海航系、显示屏等概念板块涨跌幅居前；IGBT、自主可控、半导体硅片等概念板块涨跌幅居后。 股市展望：短期市场趋于谨慎，配置抗通胀板块。好在，国内市场整体估值水平已经较低，从长期均值回归的角度而言，是可以做一些战略配置。短期市场趋于谨慎，中美在科技领域的对抗、年底台湾“九合一”大选、通胀压力持续上行等，都会降低市场风险偏好。建议重点关注养殖、能源等抗通胀板块。 图5：全球主要指数涨跌幅(%)图6：A股主要指数涨跌幅(%) 道琼斯工业指数 纳斯达克指数标普500 英国富时100法国CAC40 德国DAX日经225 韩国综合指数恒生指数 澳洲标普200 印度SENSEX30 -0.16 -2.62 -1.21 0.66 -0.89 -1.82 1.34 -1.39 -2.00 1.1 2.62 2.54 2.38 1.71 0.73 0.45 4.0 -7. -18.79 -11.28 2 24 2022/8/19周涨跌月涨跌2022年涨跌2021年涨跌 俄罗斯RTS巴西指数上证指数深证成 台 2022/8/19周涨跌月涨跌2022年涨跌2021年涨跌上证指数-0.570.15-10.49 深证成指-0.490.75-16.82 创业板指1.612.39-17.71 沪深300-0.96-0.46-15 上证50-1.65-1.49 中证500-0.451.55 科创50-3.291.79 创业板502.27 万得全A-0.28 中小板指-1.2 上证180上证380中证100中证500中证8中 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图7：中信一级行业5月涨跌幅（%） 资料来源：Wind，中原证券 3.债券：降息与资金收敛驱动曲线牛陡 债市回顾：8月第三周人民银行意外降息，税期资金面出现一定收敛，曲线牛陡。周一突发降息，市场周一无抵抗大幅下行，周二早盘惯性下冲后震荡。周三、周四资金收敛，长端利率均早盘回调，尾盘大幅下行。周五资金转宽，长端震荡回调。周四、五30年国债大涨，周五30年招标情绪火热。资金情绪周中（税期）有所收敛，隔夜资金价格一度明显抬升到1.2%，周五尾盘回落到1%。杠杆规模在10万亿附近缓慢抬升，杠杆存量规模对超储倍数比例维持在300%，单日成交量对超储规模维持在200%附近。资金波动下，长端-超长端免疫短期资金逻辑而更关注长期经济逻辑，表现强于前期超涨的短债是符合逻辑的。市场结构方面，基金总体维持着较强的连续流入，周五有所减弱。券商周一大幅买入后连续止盈。总体来看，行情的连续性仍然取决于基金的流入水平。 图8：国债收益率曲线牛陡图9：国开债收益率曲线牛陡 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图10：同业存单收益率小幅回落 资料来源：Wind,中原证券 债市展望：“下行逐步放缓，震幅放宽”总体兑现，但30年大涨市场仍表现出“资产久期不足”和填平一切利差的强烈倾向，因此或仍存在博弈空间。密切关注基金资金流。入建态势 议投资者持有，逢回调做多。下周主要关注周一LPR利率调降幅度，周五JacksonHole联储新增表态，以及周六早发布的7月工业企业利润数据。 4.资产配置：股票25%、债券25%、商品25%、Reits25% 表1：本期大类资产配置比例 大类资产 代表资产 代码 配置比例 股票 华