至暗时刻已过，未来各品牌看点充足

买入（维持） 股价（2022年08月19日）3.98元 至暗时刻已过，未来各品牌看点充足 公司研究|中报点评报喜鸟002154.SZ 目标价格4.90元 52周最高价/最低价6.23/3.12元 总股本/流通A股（万股）145,933/111,417 A股市值（百万元）5,808 核心观点 公司22H1实现营业收入20亿，同比增长1.0%，实现归母净利润2.7亿，同比增长1%。单Q2来看，受上海等地疫情影响，收入和归母净利润分别同比下滑14.5%和27%。 宝鸟拉动收入增长，线上和团购渠道表现更好。1）分品牌来看，报喜鸟、哈吉斯和宝鸟分别 实现收入7亿、6.62亿和4.3亿，同比增长-1.1%、-4.7%和37%，其中宝鸟引领增长，获取千万级别订单能力显著提升；报喜鸟和哈吉斯品牌下滑主要系疫情影响，上半年两品牌净开店0和-9家，预计三季度后将加快开店步伐。2）分渠道来看，线上、直营、加盟和团购业务分别实现收入3.6亿、7.3亿、3.3亿和4.5亿，同比增长24%、-18%、5和39%，线上和团购渠道增长较快。 高基数下，盈利能力保持稳健。1）毛利率：22H1实现毛利率64.4%，同比下滑2.5pct，拆分 来看，线上、直营、加盟和团购渠道分别同比增长-0.7、0.2、0.7和-4.1pct，除团购外，其他各渠道折扣控制较好，值得一提的是，哈吉斯毛利率有所提升。2）费用率：销售、管理、研发费用率分别为40.5%、7.2%和1.8%，同比增长0.1、-1.2和0.3pct，管理费用率显著下滑，公司逆境下控费能力得到体现。3）其他收益：政府补助明显增加。4）净利率：22H1实 现净利率13.3%，同比基本持平，考虑到该净利率（中报口径）为近几年高点，我们认为在逆境下能有如此表现实属不易。 未来各品牌看点充足。1）哈吉斯：由于品牌以直营为主+华东地区为重要销售区域，因此Q2 疫情造成影响较大，但鉴于公司门店拓展计划主要集中在下半年，且品牌所定位的目标客群受疫情影响相对更小，我们对全年增长仍然充满信心，同时也看好中长期哈吉斯在低线城市的开店潜力。2）主品牌：年轻化仍在进行时，运动西服品类值得期待，此外复盘2020年疫情，报 喜鸟主品牌优于同行率先复苏，看好未来增长韧性。3）宝鸟：上半年表现超预期，合肥100万套智能制造生产项目正在积极推进中，建设完成后将为宝鸟业务持续增长提供生产保障。4）恺米切：6月底公司收购公司及子公司上海卡米其服饰有限公司完成恺米切（上海）贸易有限公司100%股权转让手续，未来恺米切品牌将实行研发和供应链自主化和本土化，将成为公司潜在的一个增长点。 盈利预测与投资建议 根据中报，我们调整盈利预测，预测2022-2024年每股收益分别为0.35、0.44和0.55元（原2022-2024为0.38、0.48和0.59元），参考可比公司，给予公司2022年14倍PE估值，对应目标价4.90元，维持“买入”评级。 风险提示：品牌拓展不及预期、疫情反复、行业竞争加剧、终端消费需求减弱 国家/地区中国 行业纺织服装 报告发布日期2022年08月21日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 1.79 -0.5 4.47 -23.88 相对表现 3.79 3.8 6.2 -1.98 沪深300 -2 -4.3 -1.73 -21.9 施红梅021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 赵越峰021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860513060001香港证监会牌照：BPU173 朱炎021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006 杨妍yangyan3@orientsec.com.cn 2021稳健增长，多品牌矩阵可期2022-04-19 公司主要财务信息 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,788 4,451 4,921 5,850 6,864 同比增长(%) 15.7% 17.5% 10.5% 18.9% 17.3% 营业利润(百万元) 516 625 684 859 1,057 同比增长(%) 87.1% 21.2% 9.3% 25.7% 23.1% 归属母公司净利润(百万元) 366 464 513 646 797 同比增长(%) 74.4% 26.7% 10.4% 26.0% 23.3% 每股收益（元） 0.25 0.32 0.35 0.44 0.55 毛利率(%) 63.4% 63.9% 62.7% 63.2% 63.6% 净利率(%) 9.7% 10.4% 10.4% 11.0% 11.6% 净资产收益率(%) 12.1% 12.6% 12.1% 14.6% 16.8% 市盈率 15.8 12.5 11.3 9.0 7.3 市净率 1.8 1.4 1.4 1.3 1.2 多品牌矩阵初见雏形，看好公司中长期发展 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2022-03-02 根据中报，我们下调盈利预测（下调了收入、毛利率），预测2022-2024年每股收益分别为0.35、0.44和0.55元（原2022-2024为0.38、0.48和0.59元），参考可比公司，给予公司2022年14倍PE估值，对应目标价4.90元，维持“买入”评级。 表1：行业可比公司估值（截至2022年8月19日） 公司名称 公司代码 股价 每股收益 市盈率 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 森马服饰 002563 5.23 0.55 0.40 0.54 0.62 9 13 10 8 比音勒芬 002832 21.96 1.09 1.41 1.75 2.13 20 16 13 10 太平鸟 603877 19.09 1.42 1.57 1.91 2.24 13 12 10 9 罗莱生活 002293 10.74 0.85 0.98 1.14 1.36 13 11 9 8 九牧王 601566 8.10 0.34 0.42 0.65 0.73 24 20 13 11 调整后平均 14 11 9 数据来源：朝阳永续，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 694 1,907 2,108 2,506 2,940 营业收入 3,788 4,451 4,921 5,850 6,864 应收票据、账款及款项融资 548 576 636 757 888 营业成本 1,387 1,606 1,837 2,152 2,499 预付账款 46 74 82 98 115 营业税金及附加 36 44 49 58 68 存货 965 1,149 1,315 1,540 1,788 销售费用 1,501 1,765 1,939 2,299 2,684 其他 506 170 179 196 214 管理费用及研发费用 323 404 418 491 570 流动资产合计 2,760 3,877 4,320 5,096 5,945 财务费用 4 (3) (16) (20) (24) 长期股权投资 247 248 248 248 248 资产、信用减值损失 104 87 87 87 87 固定资产 488 446 552 649 746 公允价值变动收益 (9) (8) (8) (8) (8) 在建工程 1 50 50 50 50 投资净收益 25 19 19 19 19 无形资产 228 214 262 310 358 其他 65 65 65 65 65 其他 1,135 1,282 1,003 962 962 营业利润 516 625 684 859 1,057 非流动资产合计 2,099 2,241 2,116 2,220 2,365 营业外收入 6 13 13 13 13 资产总计 4,859 6,118 6,436 7,316 8,310 营业外支出 9 22 22 22 22 短期借款 104 80 174 569 1,000 利润总额 513 616 674 850 1,048 应付票据及应付账款 391 507 580 680 789 所得税 123 136 145 183 225 其他 862 1,186 1,227 1,310 1,399 净利润 390 479 529 667 823 流动负债合计 1,357 1,773 1,981 2,559 3,189 少数股东损益 24 15 17 21 26 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 366 464 513 646 797 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.25 0.32 0.35 0.44 0.55 其他 180 78 53 53 53 非流动负债合计 180 78 53 53 53 主要财务比率 负债合计 1,536 1,851 2,035 2,612 3,242 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 94 105 121 142 168 成长能力 实收资本（或股本） 1,218 1,459 1,459 1,459 1,459 营业收入 15.7% 17.5% 10.5% 18.9% 17.3% 资本公积 286 769 769 769 769 营业利润 87.1% 21.2% 9.3% 25.7% 23.1% 留存收益 1,724 1,933 2,052 2,334 2,671 归属于母公司净利润 74.4% 26.7% 10.4% 26.0% 23.3% 其他 0 0 0 0 0 获利能力 股东权益合计 3,322 4,266 4,401 4,704 5,068 毛利率 63.4% 63.9% 62.7% 63.2% 63.6% 负债和股东权益总计 4,859 6,118 6,436 7,316 8,310 净利率 9.7% 10.4% 10.4% 11.0% 11.6% ROE 12.1% 12.6% 12.1% 14.6% 16.8% 现金流量表 ROIC 12.1% 12.4% 11.6% 13.2% 14.1% 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 390 479 529 667 823 资产负债率 31.6% 30.3% 31.6% 35.7% 39.0% 折旧摊销 120 91 66 46 5 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 4 (3) (16) (20) (24) 流动比率 2.03 2.19 2.18 1.99 1.86 投资损失 (25) (19) (19) (19) (19) 速动比率 1.26 1.50 1.47 1.35 1.27 营运资金变动 (42) 124 (139) (211) (231) 营运能力 其它 273 (53) 203 22 24 应收账款周转率 8.1 7.9 8.1 8.4 8.4 经营活动现金流 719 619 624 486 577 存货周转率 1.3 1.4 1.4 1.4 1.4 资本支出 82 (28) (150) (150) (150) 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.9 0.9 长