Q2业绩增长提速，订单稳定性好于行业

公司发布半年报，2022H1收入/业绩均增长21%。1）据公司公告：2022H1公司收入/业绩分别99.0/15.6亿元，同比均增长21%（剔除汇率变动影响后同比均增长20%）。2）拆分量价来看：2022H1公司运动鞋销量1.15亿双（同比增长13.3%），我们测算平均单价增长6.6%。3）盈利质量层面，2022H1毛利率同比-2.3PCTs至26.3%；销售/管理/财务费用率同比-0.5/+0.3/-0.8P Ct s至0.4%/4.2%/-0.8%，净利率同比基本持平为15.8%。 2022Q2收入+29%/业绩+28%，同比增速较Q1提升。我们分拆测算2022单Q2情况：1）Q2公司收入/业绩分别57.7/9.1亿元，同比分别增长29%/28%。2）拆分量价来看：单Q2公司运动鞋销量0.64亿双（同比增长18.8%），我们测算平均单价增长8.2%。3）盈利质量层面：随着越南疫情对公司工厂生产影响缓解，Q2毛利率（26.8%）环比Q1（25.65%）有小幅回升，但同比仍下降1.2PCTs。Q2销售/管理/财务费用率同比分别基本持平/+0.5/-0.9PCTs至0.4%/4.5%/-1.2%，净利率同比略降0.1PCTs为15.8%。 客户资源优渥，我们判断2022H2订单有望继续维持饱和状态。1）分拆品类来看，2022H1运动休闲鞋/户外靴鞋/运动凉拖及其他销售分别84.2/6.7/7.9亿元，同比分别+26.5%/+10.6%/-13.4%。2）分拆客户来看：公司持续深化与Nike、Deckers、VF、Puma、UA等核心客户的合作，上半年向前五大客户实现销售收入分别为36.53/20.73/18.87/10.23/4.89亿元，同比分别+30%/+26%/+21%/+7%/-3%（第一大客户快速增长），销售占比分别37%/21%/19%/10%/5%。同时积极推进合作新客户如On、Asics、NewBalance，我们判断未来新客户订单有望快速增长。我们跟踪行业并根据公司与客户合作情况判断，2022H2公司订单仍有望保持饱满状态。 产能持续建设放量，我们估算当前产能利用率情况正常。1）我们判断公司当前产能利用率情况正常。2022H1公司产能1.16亿双（同比+15%）/产量1.10亿双（同比+13%）/产能利用率95.1%（同比-1.8PCTs）。2）产能大规模建设顺利推进、有望陆续接力放量。据公司公告，①于2021年投产的3个越南新工厂产能爬坡迅速、我们判断2022年有望贡献增量。②2022年公司将继续在越南扩建或新建工厂，同时将在印尼、缅甸新建工厂（印尼一期工厂预计2023年对产能做出有效贡献）。 全年有望稳健增长20%+。1）营运情况稳定。2022H1公司存货周转天数+1.5天至69.5天，应收账款周转天数+5.3天至53.5天。现金流方面，经营性现金流量同比增长50.5%至11.0亿元，系报告期销售规模增长，且支付税费减少。2）展望全年：①产能层面，据我们跟踪测算，2022全年产能规模有望同比增长中双位数。②订单层面，我们判断下半年公司订单稳定性好于行业、产能利用率饱和。我们综合估算2022全年公司收入/业绩均有望增长20%左右。 投资建议。公司是运动产业链制造龙头公司，产能持续放量，长期看伴随客户订单资源倾斜，业绩有望快速增长。我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为33.8/40.9/49.3亿元，对应2022年PE为21倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复波动影响需求；产能扩张、产线改造不及预期；外汇波动风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）