固定收益专题：“保交楼”进度如何

固定收益专题 “保交楼”进度如何 证券分析师 高远 资格编号：S0120522040003 邮箱：gaoyuan3＠tebon.com.cn 证券研究报告|固定收益专题 2022年08月16日 研报要点： 联系人 多家AMC纾困房企或停工项目，纾困基金规模多在50亿元-100亿元之间。2022年以来，四大AMC（华融资产、长城资产、信达资产金和东方资产）先后入局出险房企的收并购。如5月中南建设公告华融资产与南通国 相关研究 资设立合作主体、并对公司进行不超过50亿元的资金支持。此外，浙商资产、江苏资产等地方AMC也先后设立了纾困基金。从纾困基金的设立金额来看，多在50亿元-100亿元之间。 郑州纾困地产模式方案详尽，着眼于项目层面的运作。7月27日，郑州相关部门举办的在郑项目情况汇报会提出风险房企/项目的四种纾困模式，针对不同资质的项目，包括“棚改统贷统还”模式、“收并购”模式、“破产 重组”模式和“保障性租赁住房”模式。8月9日，郑州百亿纾困基金首个项目正式落地，驰援对象为建业集团北龙湖金融岛写字楼项目。郑州纾困模式明确了各方责任，执行方案详尽，且着眼于项目层面的运作，贯彻落实了监管部门“保交楼、稳民生”的调控要求。 项目本身资质、地方政府的督促等因素是盘活烂尾/停工项目的关键。烂尾 /停工项目原本应该用于建设的预售资金大多已被挪用，大概率无法从已出 险的房企追踪得到。引入AMC的资金或其他投资机构能否实质解决问题将取决于多方因素，包括该项目本身的资质、地方政府监督力度、房企的销售回款；假设项目本身剩余货值高、债权债务关系权属清晰、地方政府积极督促或协助、房企在售项目加速去化回款，则救助方将会有更大的信心去盘活烂尾/停工项目。 多地加强预售资金监管，着重厘清各方责任和义务。7月以来，东莞、长沙、深圳龙岗区、汕头等近20个城市（区）（不完全统计）均有收紧预售资金监管的动作，要求预售资金应存入银行专用监管账户，不得随意支取、 使用。各地预售资金监管新规普遍聚焦于厘清监管部门、开发商和银行三方的责任和义务。 多地放松贷款比例、公积金额度及购房资格，短期内或将有更多城市跟进。如连云港实行“认贷不认房”、北京三试点项目支持老年家庭购房最低35%首付、河南廊坊全面取消楼市限购政策。 投资建议：基本面尚未明显回暖，当前时点仍需谨慎。各地“保交楼”相关举措不断落实，停工及烂尾项目有望续建，但多个纾困方案着眼点在于救助项目而非房企，且停工和烂尾项目仍存在处置与盘活难点。另一方面，考 虑到房企资金压力叠加销售回暖不明显，企业拿地及开工力度及意愿或仍较弱，预计后续将有更多城市跟进放松购房政策。 风险提示：行业面临政策不及预期、基本面下行、房价持续下行等风险。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.多家AMC纾困地产，停工项目的处置与盘活仍存在难点2 2.多地加强预售资金监管，着重厘清各方责任和义务4 3.连云港、济南等多地降购房门槛，短期内或将有更多城市跟进5 4.投资建议6 5.风险提示7 信息披露8 图表目录 图1：2022年1-7月房地产权益销售额TOP30企业及销售均价6 表格目录 表1：2022年以来AMC纾困地产案例(仅展示部分)2 表2：郑州纾困地产详情3 表3：2022年6月以来地产需求端政策梳理5 1.多家AMC纾困地产，停工项目的处置与盘活仍存在难点 2022年以来，全国多城地产项目断供事件后，各地从多方面推进“保交楼”。已落地的政策举措主要包括以下几类：AMC纾困房企、多地加强预售资金监管和多地放松购房政策等。 多家AMC纾困房企或停工项目，纾困基金规模多在50亿元-100亿元之间。 2022年以来，四大AMC（华融资产、长城资产、信达资产金和东方资产）先后入 局出险房企的收并购。如5月中南建设公告华融资产与南通国资设立合作主体、并对公司进行不超过50亿元的资金支持。此外，浙商资产、江苏资产等地方AMC也先后设立了纾困基金。从纾困基金的金额来看，多在50亿元-100亿元之间；纾困对象包括佳源国际、中南建设和佳兆业等。 时间 AMC机构 企业 纾困路径 江苏资产或其指定主体拟与中南控股或其指定主体共同设立规模人民币20亿元、存续期3年的基金，用于中南控股及关联方投资的项目合作，包括不限 8月10日 江苏资产 中南建设 于存量债务重组、现有项目续建等。江苏资产或其指定主体担任普通合伙人和优先级有限合伙人，认缴合计18亿元，占比90%；中南控股或其指定主体为劣后级有限合伙人，认缴2亿元，占比10%。 表1：2022年以来AMC纾困地产案例(仅展示部分) 7月8日中国华融新华联中国华融相关单位与新华联集团在华融总部大厦签订纾困重组框架协议。 浙江省房地产业协会与浙商资产达成合作协议，共同发起设立“并购重整合伙企业(有限合伙)”，推动危困房企项目并购重组。浙江省房地产业协会与浙商 6月7日浙商资产- 5月9日中国华融中南建设 资料来源：各公司官网、浙房网等，德邦研究所 资产将搭建一个市场化运作的基金平台，通过资金面的整合，展开定制化的单体式救助。此次协议中，初步成立了100亿规模的“并购重组专项资金”，后续将用于房地产企业的解危纾困。 江苏中南建设集团股份有限公司的控股股东中南控股集团有限公司（简称“中 南控股”）与中国华融资产管理股份有限公司江苏省分公司（简称“华融资产”）、南通市保障房建设投资有限公司、南通产业控股集团有限公司、江苏海晟控股集团有限公司共同签署了支持公司转型发展战略合作协议。根据有关协议，华融资产拟和南通市保障房建设投资有限公司通过有限合伙、基金等形 式设立合作主体（简称“合作主体”），有关主体将与南通产业控股集团有限公司、江苏海晟控股集团有限公司按照18：1：1的比例，针对公司及中南控股其他主体在建工程复工复产、优质项目并购、社会与资本合作项目盘活等开 展业务。有关支持项目总规模不超过50亿元。 郑州纾困地产模式方案详尽，着眼于项目层面的运作。7月27日，郑州相关部门举办的在郑项目情况汇报会提出风险房企/项目的四种纾困模式，针对不同资质的项目，包括“棚改统贷统还”模式、“收并购”模式、“破产重组”模式和“保 障性租赁住房”模式。8月9日，郑州百亿纾困基金首个项目正式落地，驰援对象为建业集团北龙湖金融岛写字楼项目。可以看出，郑州纾困模式明确了各方责任，执行方案详尽，且着眼于项目层面的运作，贯彻落实了监管部门“保交楼、稳民生”的调控要求。 烂尾/停工项目续建资金难以从对应的开发商追踪得到。我们认为，AMC纾困房企/烂尾项目有助于房企加速资产处置、推动风险化解。但也关注到，烂尾/停 工项目最难解决的是复工资金从哪里来的问题。烂尾/停工项目原本应该用于建设的预售资金大多已被挪用，大概率无法从已出险的房企追踪得到。 项目本身资质、地方政府的督促等因素是盘活烂尾/停工项目的关键。引入 AMC的资金或其他投资机构能否实质解决问题将取决于多方因素，包括该项目本身的资质（城市、区位等）、地方政府监督、房企的项目销售回款（取决于地方的调控政策、居民购买力等）；假设项目本身剩余货值高、债权债务关系权属清晰、地方政府积极督促或协助、房企在售项目加速去化回款，则救助方将会有更大的信心去盘活烂尾/停工项目。 表2：郑州纾困地产详情 7月19日，河南资产管理有限公司官网消息显示，郑州地产集团有限公司与河南资产管理有限公司近日达成共识，将联合设立郑州市地产纾困基金，通过资产处置、资源整合、重组顾问等方式，参与问题楼盘盘活、困难房企救助等解围纾困工作。 郑州纾困地产详情 7月27日，据财联社报道，郑州市政府相关部门日前召集8家房企举行在郑项目情况汇报会，8家房企分别为建 业、鑫苑、世茂、康桥、绿地、正商、融创、瀚海。会议主要内容为结合《郑州市房地产良性循环发展相关模式和建议》文件，汇报8家房企纾困项目开发模式，加速资金回笼。 四种纾困模式分别是： ①“棚改统贷统还”模式，由政府平台公司接收，后期政府主导； ②资产大于负债的项目，可选择“收并购”模式，由政府组织国央企、金融机构对接，解决企业现金流问题； ③资不抵债的，可采用“破产重组”模式，由政府组织破产重组，以保证项目交付； 8月初，《郑州市房地产纾困基金设立运作方案》披露。根据方案，郑州房地产纾困基金按照“政府引导、多层级参与，市场化运作”原则，由中心城市基金（实控人为郑州市财政局）下设立纾困专项基金，规模暂定100亿元，采用母子基金方式运作，还需各区县吸引不同类型社会资本共同出资设立子基金。 运作方式上，纾困基金作为母基金，与市区两级国企、社会资本(包含但不限于央企、省级国企、施工企业、资产 管理公司、金融机构)等组建子基金作为实施主体。 原则上纾困专项基金出资比例不高于30%，项目所在区国有投融资公司应参与子基金组建，各主体出资比例由各方协商确定。 8月9日，郑州百亿纾困基金首个项目正式落地。此次郑州纾困基金帮扶的首个项目是建业集团北龙湖金融岛写字楼项目，该项目是郑州金融岛的组成部分。对于母子基金具体的成立模式，建业地产能获得多少纾困基金，目前尚未有进一步的消息。 ④销售不畅、建设资金困难的，可选择“保障性租赁住房”模式，由政府组织专项建设贷款。 资料来源：各公司官网、财联社官网、观察者网等，德邦研究所 2.多地加强预售资金监管，着重厘清各方责任和义务 7月以来多地加强预售资金监管。7月以来，东莞、长沙、深圳龙岗区、汕 头、成都、西安、杭州、嘉兴、郑州、青岛等近20个城市（区）（不完全统计）均有收紧预售资金监管的动作，要求预售资金应存入银行专用监管账户，不得随意支取、使用。 加强预售资金监管有助于厘清各方责任和义务。各地预售资金监管新规普遍聚焦于厘清监管部门、开发商和银行三方的责任和义务，有助于地产项目资金的闭环使用、合理支取，有助于堵住套取漏洞。如东莞住建局在8月2日发布征求意见稿，提出“商业银行违反预售资金三方监管协议，未经住建部门核实同意，擅 自拨付或转移监管额度内资金的，应当负责追回资金，无法追回的依法承担相应赔偿责任。” 预计金融机构对出具保函给房企置换预售监管资金将会十分谨慎。我们注意到多个城市提出让房企有效利用监管账户资金，如2022年7月13日，梧州市住建局公告，提出“准许信用良好的房地产开发企业使用本地金融机构出具的保函 等额替换新建商品房预售资金监管账户中的重点监管资金”。我们认为，行业尚未明显回暖，风险房企仍在出清当中，银行等金融机构对给房企出具保函以置换预售资金将会更加谨慎，政策实施效果有待观察。 3.连云港、济南等多地降购房门槛，短期内或将有更多城市跟进 多地放松贷款比例、公积金额度及购房资格。如连云港实行“认贷不认房”、北京三试点项目支持老年家庭购房最低35%首付、河南廊坊全面取消楼市限购政策。短期内或将有更多城市跟进。 需求端政策 表3：2022年6月以来地产需求端政策梳理 ◆6月24日，六安发布在六安市购买新建商品住房，双职工正常缴存住房公积金的家庭，住房公积金贷款最高额度由60万元提高到70万元，单职工正常缴存住房公积金的家庭，住房公积金贷款最高额度由40万元提高到50万元。 三限 ◆8月1日，杭州发布三孩家庭购买首套房，公积金首贷额度最高可上浮20%。 ◆8月9日，廊坊发布取消户籍、社保（个税）等不适应当前房地产市场形势的限制性购房条件，对“北三县”和环雄安新区周边县（市）的住房限售年限要求也全面取消。 ◆8月4日，北京三项目试点“全龄友好住宅”老年家庭购房首付最低35%。 ◆8月10日，连云港出台九条稳楼市措施，实行“认贷不认房”：对拥有一套住房并已结清相应房贷利率、购房贷款的家庭，为改善居住条件再次申请款购买普通商品住房的，银行业金融机构执行首套房贷首付比例款政策。 ◆8月12日，济南发布在济南市行政区域内购买第二套普通自住住房申请住房