国产机器视觉设备小巨人，多领域布局成长空间大

投资要点 推荐逻辑：1）机器视觉行业处于快速发展的阶段，2021年我国机器视觉市场规模达到181亿元，预计2025年达到393亿元，2022-2025年CAGR为21%。 2）公司为机器视觉设备领域的领军者，实现产品品类横向拓展，在多领域均有布局。消费电子领域缺陷检测设备实现小批量销售；PCB领域产品线逐步完善，缺陷检测设备2021年推向市场；半导体领域布局前道晶圆检测设备，大力推动国产替代。3）智能网联业务与地平线达成合作，将基于征程5芯片，围绕高级别智能驾驶、车路协同等领域开展技术研发与产品合作，未来成长空间大。 机器视觉行业景气度高，国产替代快速推进。机器视觉是用机器代替人眼，对事物进行检测、判断和控制，被广泛地应用于产品尺寸检测、缺陷检测、产品识别、装配定位等方面。2015-2020年，全球机器视觉器件市场规模由56亿美元增长至107亿美元，年复合增速为13.8%。2021年我国机器视觉市场规模达到181亿元，预计2025年达到393亿元，2022-2025年复合增速为21%。我国机器视觉厂商在技术、产品稳定性等方面和外资相比有一定差距，但是正在快速追赶。根据GGII，2021年我国机器视觉系统市场内资品牌规模占比58.43%，略高于外资机器视觉品牌。 公司产品多点开花，打造机器视觉平台型公司。公司核心技术人员产业经验丰富，公司拥有包括机器视觉算法、工业数据平台、先进视觉传感器及精密驱控技术四大核心技术，2021年公司研发投入营收占比20.77%，研发人员数量占比41.64%。2021年公司营收结构中非消费电子业务收入占比提升至50%，其中PCB业务产品线不断完善，LDI直接成像设备推出后第一年销量突破百台，AOI、AVI缺陷检测设备2021年推向市场；半导体领域收购德国MueTec公司，参股苏州矽行半导体，布局前道晶圆检测设备，大力推动国产替代。 与地平线深度合作，智能网联业务未来可期。2022年公司成为地平线征程5芯片的官方授权硬件IDH合作伙伴，征程5芯片是2021年地平线正式发布的第三代车规级产品，是国内唯一实现乘用车量产定点的百TOPS算力级别的车规级AI芯片。截至2022年5月，征程5已获得比亚迪、自游家汽车、一汽红旗等车企的定点。基于丰富的智能驾驶落地经验，智能网联业务未来成长空间大。 盈利预测与投资建议：预计公司2022-2024年的归母净利润分别为1.97、2.59、3.47亿元，对应的EPS分别为1.01、1.33、1.78元，对应当前股价PE分别为46、35、26倍。公司在PCB、半导体、智能网联等多个领域均实现突破，归母净利润未来三年复合增速为37%，2022-2024年四家可比公司平均PE为56、40、29倍，给予公司2023年45X目标PE，6个月目标价59.85元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：消费电子行业周期性波动风险、消费电子行业周期性波动风险、半导体设备研发不及预期、智能网联业务发展不及预期的风险等。 指标/年度 1天准科技：机器视觉设备领域的小巨人 1.1深耕机器视觉领域，持续拓展下游应用场景 天准科技是我国工业视觉装备龙头企业。公司于2005年创立，专注于机器视觉核心技术及其工业应用，面向消费电子、半导体、PCB、新能源等精密制造行业，提供视觉测量、检测、制程等高端装备产品，客户包括苹果、三星、富士康、欣旺达、ATL、德赛电池、隆基、通威、晶科、拓普、理想、阿里巴巴、腾讯等行业龙头或知名企业。 公司深耕机器视觉领域，持续拓展产品下游应用场景。2007年，公司首台自动影像仪样机完成；2012年，苹果公司开始成为公司客户；2013年，公司订单突破一亿；2015年，公司完成股份制改造；2018年，公司切入智能网联领域；2020年，公司订单额突破十亿； 2020年年底，公司推出LDI激光直接成像设备；2021年，公司收购德国半导体检测设备公司MueTec；2022年，公司与地平线正式达成深度合作，进一步深化大智能网联领域产业技术布局。 图1：公司深耕机器视觉领域，持续拓展产品下游应用场景 公司主要产品包括视觉测量装备、视觉检测装备、视觉制程装备和智能网联方案等，应用于消费电子、光伏半导体、汽车、PCB、智能网联等领域：（1）消费电子领域，产品包括平板显示检测装备、玻璃瑕疵检测设备、点胶检测一体设备等；（2）光伏半导体领域，产品包括瑕疵检测装备、尺寸测量装备、光伏硅片检测分选装备等；（3）汽车领域，产品包括智能产线和智能工厂等；（4）PCB领域，产品包括LDI激光直接成像设备、AVI自动外观检查装备、AOI光学检测装备等；（5）智能网联领域，产品包括域控制器等。 图2：天准科技下游产品布局广泛 公司实际控制人为自然人徐一华，在机器视觉领域经验丰富。公司实际控制人为徐一华，通过青一投资和天准合智合计持有天准科技62.14%控制权，公司股权结构稳定。徐一华在北京理工大学获得博士学位，曾就职于微软亚洲研究院，为人工智能、机器视觉领域专家，有丰富的科研和产品开发管理经验，多年来一直专注于机器视觉技术研究及产业发展。为推动管理层与企业利益的深度绑定，公司设立了高管持股平台天准智合，由徐一华、杨聪、蔡雄飞、温廷培共同持有公司20.82%的股份。 图3：天准科技股权结构：实控人为自然人徐一华 股权激励调动员工积极性。2020年公司推出限制性股票激励计划，以16.60元/股的授予价格向42名激励对象授予429万股限制性股票，占公司股本总额的2.22%。2021年公司再次推出限制性股票激励计划，以18.80元/股的授予价格向18名激励对象授予106万股限制性股票，占公司股本总额的0.55%。股权激励有利于调动员工积极性，实现公司与员工的利益的高度绑定。 表1：天准科技推出限制性股票激励计划 1.2核心技术人员经验丰富，公司研发实力雄厚 公司核心技术人员具有丰富的产业经验。董事长徐一华曾就职于微软亚洲研究院，在人工智能、机器视觉、智能制造等领域有丰富的科研与管理经验；董事蔡雄飞曾任上海芯华微电子IC设计工程师、微软亚洲研究院副研究员；技术总监曹葵康曾担任上海华为技术有限公司芯片设计工程师。 表2：公司核心技术人员及高管介绍 公司研发投入充足，研发人员占比42%。为提升公司盈利能力，开拓业绩新增长点，2021年公司持续深耕六个行业，继续加大研发投入，进一步提升公司已有产品的技术指标、完善产品功能、扩宽应用场景，同时研发六个行业的多款新产品。经过多年的研发积累，公司目前拥有多项同机器视觉、精密光机电相关的核心技术，2021年公司新增专利申请161项，获得专利授权69项。截至2021年末，公司累计获得专利授权174项，累计获得109项软件著作权。2021年公司研发投入为2.63亿元，营收占比20.77%，研发人员数量为794人，占比41.64%。 表3：公司在研项目情况 图4：2021年公司研发投入营收占比达到20.77% 图5：2021年公司研发人员数量占比达到41.64% 1.3业绩快速增长，营收结构显著改善 公司营收和净利润保持高增长。2017至2021年，公司营收从3.19亿元增长至12.65亿元，CAGR达到48%，归母净利润从0.52亿元增长至1.34亿元，CAGR达到34%。2021年公司实现营收12.65亿元，同比增长31.23%，实现归母净利润1.34亿元，同比增长24.91%，2022年Q1公司实现营收1.41亿元，同比增长21.05%，受研发费用大幅增长、股权激励计划、疫情等因素影响，2022年Q1实现归母净利润同比下滑33.58%。随着公司在光伏、PCB、智能网联等领域的快速发展，公司业绩有望再上一个台阶。 公司毛利率以及净利率有所波动。2022年Q1公司毛利率为37.25%，净利率为-23.71%。 净利率大幅下降主要受员工股权激励计划和研发团队规模扩大影响。2022年Q1公司期间费用率为71.05%，后期随着在研产品落地和规模效应显现，公司期间费用率有望下降。 图6：天准科技2017-2021营收CAGR为48% 图7：天准科技2017-2021归母净利润CAGR为34% 图8：2022Q1年天准科技毛利率及净利率有所下滑 图9：2022Q1年天准科技期间费用率有所上升 营收结构显著改善，非消费电子业务收入占比提升至50%。分业务来看，公司对传统业务消费电子视觉装备的依赖降低，2021年公司消费电子视觉装备营收占比为50.2%，光伏半导体视觉装备收入占比为23.2%，汽车视觉装备收入占比为17.4%，收入结构出现显著改善，随着公司在PCB和智能网联等领域的开拓，相应收入占比也有望不断提升。毛利率方面，2021年消费电子业务毛利率为51.9%，光伏半导体业务毛利率为40.8%，汽车业务毛利率为32.0%，PCB、智能网联等新业务尚未形成规模效应，毛利率有待提高。 图10：2021年公司非消费电子业务收入占比提升至50% 图11：2021年天准科技各业务毛利率有所提升 2机器视觉行业景气度高，国产替代快速推进 2.1机器视觉下游应用广泛，2022-2025年国内复合增速21% 机器视觉是用机器代替人眼，对事物进行检测、判断和控制，被广泛地应用于产品尺寸检测、缺陷检测、产品识别、装配定位等方面。现代工业自动化生产中涉及各种各样的检测、定位及识别工作，如零配件批量加工中的尺寸检测，自动装备中的完整性检测，电子装配线中的元件自动定位等。通常人眼无法连续、稳定地完成这些带有高度重复性和高度精确性地工作。由此技术人员开始不断探索利用光电成像系统采集检测对象的图像，并经计算机或专用的图像处理模块进行数字化处理，根据图像的像素分布、亮度和颜色等信息，进行尺寸、形状、颜色等的关键信息判定。将计算机的快速性、可重复性，与人眼视觉的高度智能化和抽象能力相结合，由此产生机器视觉的概念。 图12：机器视觉行业的全球发展过程 图13：机器视觉行业在中国处于快速发展阶段 机器视觉是人工智能重要分支之一，是涉及计算机科学、图像处理、模式识别、深度学习、传感器技术、自动控制等多领域的跨学科综合技术。上游包括硬件和算法软件，其中硬件主要包括光源、镜头、相机、图像采集卡和控制器等，中游为视觉系统和视觉装备的制造集成，下游为终端使用领域，包括电子、汽车、半导体、新型显示、光伏、锂电、物流、轨道交通、食品等行业。 图14：机器视觉产业链 全球机器视觉器件市场规模超过百亿美元，2016-2020年复合增速为14%。根据Markets and Markets，2015-2020年，全球机器视觉器件市场规模由56亿美元增长至107亿美元，复合增速为13.8%，2021-2025年，预计全球机器视觉器件市场规模将以6.6%的复合增长率增长，至2025年市场规模将达147亿美元。 图15：全球机器视觉市场规模及预测 我国机器视觉行业快速发展，2022-2025年复合增速为21%。据中国机器视觉产业联盟统计，2021年我国机器视觉市场规模达到181亿元，预计2025年达到393亿元，2022-2025年复合增速为21%。根据GGII，2021年机器视觉已经在3C电子、半导体、汽车、锂电、食品包装等领域得到广泛应用，其中，3C电子行业是我国机器视觉行业最大的下游应用领域，占比为31.56%，其次为半导体，占比10.22%，第三为汽车，占比11.04%。 图16：我国机器视觉市场规模及预测 图17：2021年中国机器视觉行业下游应用占比 消费电子：在消费电子产业链上，机器视觉技术已经基本覆盖从元器件、部件和成品全制造环节的自动化及品质检测与量测。此外，机器视觉在连接器检测、PCB检查、SMT、硬盘检测、元器件在线分类筛选、二维码读取等场景的应用渗透率也逐步提高。 半导体：在半导体领域，机器视觉已被应用于半导体外观缺陷、尺寸、数量、平整度、距离、定位、校准、焊点质量、弯曲度等检测，广泛应用于晶圆制造和封装测试中的检测、