非银行金融行业跟踪：流动性仍存改善空间，关注资本市场核心指标变化

行业研 究DONGXINGSECURITIE 非银行金融行业跟踪：流动性仍存改善空间，关注资本市场核心指标 2022年8月15日 看好/维持 非银行金融 行业报告 变化 东兴 证证券：本周市场日均成交额环比减少500亿至0.99万亿；两融余额（8.11）增 券加至1.64万亿，杠杆资金仍处于4月以来高位。在周五公布的7月金融数据中股继续上升的M2增速（12%）和不及预期的社融、人民币贷款增量的鲜明对比份说明资金或继续在金融体系内空转，并未有效向实体经济传导。但考虑到金融有市场对外开放提速，资本市场版图不断扩充，沪深港互联互通落地，金融产品限种类快速增加，金融体系内资金或通过更多方式为市场注入流动性，进而利好公市场。同时我们看到，市场成交额已较长时间维持在万亿水平上下，两融指标司亦在较高位置，对板块业绩和估值均形成正向催化，同时板块在经历深度回调证后已形成估值洼地，预计在市场企稳后板块估值修复在时间和空间层面均可期券待。而资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将研为盈利增长开启想象空间，行业中长期发展前景继续向好。从投资角度看，我究们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较报高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投告资提供了更多选择。 未来3-6个月行业大事: 无 行业基本资料 占比% 股票家数 87 1.82% 行业市值(亿元) 55336.97 6.05% 流通市值(亿元) 40816.92 5.87% 行业平均市盈率 14.48 / 行业指数走势图 非银行金融 沪深300 16.6% -3.4% 保险：本周央行和银保监会联合发布《关于保险公司发行无固定期限资本债券 有关事项的通知》，将于9月9日起实施。《通知》明确险企无固定期限资本债券的核心要素和发行管理等规定，有望拓宽险企资本补充渠道，提高险企核心 -23.4% 8/1610/1612/162/164/166/16 偿付能力充足水平。偿二代二期下，险企的核心偿付能力充足率显著下降，对 产品设计、结构和投资等关键领域产生重大影响，新规有望有效缓解险企资本需求，从中长期角度改善险企经营，提振业绩。我们看到，自2021年起涉及保险经营行为规范的监管政策频出，2022年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 板块表现：8月8日至8月12日5个交易日间非银板块整体上涨3.32%，按申万一级行业分类标准，非银排名全部行业7/31；其中证券板块上涨4.41%，跑赢沪深300指数（0.82%），保险板块上涨0.57%，跑输沪深300指数。个股方 面，券商涨幅前五分别为国元证券（20.50%）、光大证券（11.66%）、华西证券 （8.66%）、方正证券（7.68%）、浙商证券（7.25%），保险公司涨跌幅分别为天茂集团（7.98%）、中国人寿（4.14%）、新华保险（2.27%0、中国太保（2.13%）、中国人保（1.09%）、中国平安（0.17%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043liujw_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521070005 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：流动性仍存改善空间，关注资本市场核心指标变化 DONGXINGSECURITIES 1.行业观点 证券： 本周市场日均成交额环比减少500亿至0.99万亿；两融余额（8.11）增加至1.64万亿，杠杆资金仍处于4 月以来高位。在周五公布的7月金融数据中，继续上升的M2增速（12%）和不及预期的社融、人民币贷款增量的鲜明对比说明资金或继续在金融体系内空转，并未有效向实体经济传导。但考虑到金融市场对外开放提速，资本市场版图不断扩充，沪深港互联互通落地，金融产品种类快速增加，金融体系内资金或通过更多方式为市场注入流动性，进而利好市场。同时我们看到，市场成交额已较长时间维持在万亿水平上下，两融指标亦在较高位置，对板块业绩和估值均形成正向催化，同时板块在经历深度回调后已形成估值洼地，预计在市场企稳后板块估值修复在时间和空间层面均可期待。而资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间，行业中长期发展前景继续向好。从投资角度看，我们更加 看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。 当前行业核心关注点仍在财富管理主线，市场企稳后金融产品代销&投顾业务的边际改善和控/参股基金公司业绩提升将助力龙头标的估值修复。而全面注册制预期推动下的投行业务“井喷”将成为证券板块中长期最 具确定性的增长机会。项目供给一定程度上超过投行的承载能力，有望推动券商定价能力提升。故我们从中 长期角度建议继续关注大财富管理和“泛投行”共振的“成长性”机会。 我们认为，除政策和市场因素外，未来有三点将影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并拓宽，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。中信证券当前估值仅1.29xPB，公司业绩和ROE自2019年起持续上升，2021年ROE达12%，22Q1在市场大幅波动的情况下仍能保持盈利增长，盈利能力和业绩增长确定性值得肯定， 国内券商龙头地位稳固。此外，近年来公司业务结构不断优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性，我们坚定看好其发展前景。 保险： 本周央行和银保监会联合发布《关于保险公司发行无固定期限资本债券有关事项的通知》，将于9月9日起 实施。《通知》明确险企无固定期限资本债券的核心要素和发行管理等规定，有望拓宽险企资本补充渠道，提高险企核心偿付能力充足水平。偿二代二期下，险企的核心偿付能力充足率显著下降，对产品设计、结构和投资等关键领域产生重大影响，新规有望有效缓解险企资本需求，从中长期角度改善险企经营，提振业绩。我们看到，自2021年起涉及保险经营行为规范的监管政策频出，2022年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 上市险企（除中国太平外）均披露7月原保费数据，寿险继续分化，产险持续复苏。寿险方面，中国人寿7 月单月同比增长13.69%带动前7月保费增速回正，人保寿险（含健康险）仍以13.43%的同比增速领跑。产险方面，平安产险7月增速最高，达16.08%，太保产险前7月同比增长12.06%，居行业首位。我们认为，伴随疫情缓解和各险企新产品的推出，当前对负债端无须过度悲观，行业保费边际改善趋势有望延续。虽然 需求变化令新业务价值增长承压，但险企发力重点和考核权重已与前期不同，渠道改革的积极效果有望在年 DONGXINGSECURITIES 东兴证券行业报告 P3 非银行金融行业跟踪：流动性仍存改善空间，关注资本市场核心指标变化 内显现，银保渠道的重要性将持续提升。代理人展业也有望趋于正常，配合增员改善，Q3负债端值得期待。同时，虽然竞争加剧和渠道下沉压力仍给行业带来一定不确定性，但养老第三支柱和康养产业链持续获得的 政策支持有望助力险企弥补上述风险带来的影响。此外，险企在金融科技赋能、差异化产品战略方面的尝试均将加速市场重构。未来市值管理和分红方面的积极变化也有望提振市场信心，助力行业估值修复，但考虑到ROE/ROEV中枢下行，保险标的投资周期拉长（预期收益率下降）是大概率事件。 2.板块表现 8月8日至8月12日5个交易日间非银板块整体上涨3.32%，按申万一级行业分类标准，非银排名全部行业7/31；其中证券板块上涨4.41%，跑赢沪深300指数（0.82%），保险板块上涨0.57%，跑输沪深300指数。个股方面，券商涨幅前五分别为国元证券（20.50%）、光大证券（11.66%）、华西证券（8.66%）、方正证券（7.68%）、浙商证券（7.25%），保险公司涨跌幅分别为天茂集团（7.98%）、中国人寿（4.14%）、新华保险（2.27%0、中国太保（2.13%）、中国人保（1.09%）、中国平安（0.17%）。 图1：申万II级证券板块走势图图2：申万II级保险板块走势图 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 2021-08-10 2021-08-26 2021-09-13 2021-10-08 2021-10-26 2021-11-11 2021-11-29 2021-12-15 2021-12-31 2022-01-19 2022-02-11 2022-03-01 2022-03-17 2022-04-06 2022-04-22 2022-05-13 2022-05-31 2022-06-17 2022-07-05 2022-07-21 2022-08-08 -30% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 2021-08-10 2021-08-20 2021-09-01 2021-09-13 2021-09-27 2021-10-14 2021-10-26 2021-11-05 2021-11-17 2021-11-29 2021-12-09 2021-12-21 2021-12-31 2022-01-13 2022-01-25 2022-02-11 2022-02-23 2022-03-07 2022-03-17 2022-03-29 2022-04-12 2022-04-22 2022-05-09 2022-05-19 2022-05-31 2022-06-13 2022-06-23 2022-07-05 2022-07-15 2022-07-27 2022-08-08 -30% 沪深300券商Ⅱ(申万)沪深300保险Ⅱ(申万) 资料来源：Wind，东兴证券研究所资料来源：Wind，东兴证券研究所 图3：申万I级行业涨跌幅情况图4：保险个股涨跌幅情况 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 煤炭 石油石化 综合基础化工纺织服饰公用事业非银金融轻工制造机械设备建筑材料交通运输 传媒国防军工 环保 电子建筑装饰 通信家用电器房地产有色金属商贸零售电力设备 钢铁社会服务医药生物 银行美容护理食品饮料计算机汽车 农林牧渔 2% 1% 0% 天茂集团中国人寿新华保险中国太保中国人保中国平安 资料来源：Wind，东兴证券研究所资料来源：Wind，东兴证券研究所 图8：市场北向资金流量情况（单位：亿元） 17,500 17,000 16,500 16,000 15,500 15,000 2022-02-11 2022-02-17 2022-02-23 2022-03-01 2022-03-07 2022-03-11 2022-03-17 累计净买入 2022-03-23 2022-03-29 2022-04-06 2022-04-12 2022-04-20 2022-04-26 2022-05-05 2022-05-12 2022-05-18 2022-05-24 2022-05-30 累计净买入 2022-06-06 2022-06-10 2022-06-16 2022-06-22 2022-06-28