非银行金融行业跟踪：开年关注政策推进节奏和资本市场核心指标变化

行业研 究DONGXINGSECURITIE 非银行金融行业跟踪：开年关注政策推进节奏和资本市场核心指标变 2023年1月3日 看好/维持 非银行金融 行业报告 化 东兴 证证券：2022最后一个交易周市场日均成交额环比微降100亿至0.63万亿；两券融余额（12.29）持平于1.55万亿。2022年在新冠疫情、全球央行加息和俄乌股冲突等内外部因素综合影响下，国内资本市场经历了高波动性、震荡下跌的一份年。主要指数中，上证指数全年下跌15.13%、上证50下跌19.52%、沪深300有下跌21.63%、创业板指下跌29.37%；全年日均成交额0.93万亿，同比下滑限12.9%；年末两融余额1.55万亿，较2021年末下降0.28万亿；全年IPO融资公规模5224亿元，同比下滑13%，增发募集金额6968亿元，同比下滑21%。司但从上市券商前三财季报表看，在几乎各大类业务收入同比均下滑的情况下，证投行业务成为收入增长的重要来源。全面注册制的加快推进和多层次资本市场券建设成为核心助力。虽然单四季度融资放缓，同比下滑明显，但从全年来看，研投行业务仍将成为券商各业务条线中为数不多的亮点之一。 究 报 我们认为，在近年一系列持续性利好政策和改革举措的推动下，资本市场有望 先于实体经济迎来修复和发展。2023年是国内经济从疫情中走出的复苏之年， 告也是资本市场的大发展之年，可以预期未来一段时期资本市场改革将呈现加速 态势，年初即建议关注全面注册制的推进节奏和金融对外开放趋势。政策先行投资者信心层面即有望持续改善，而市场环境的优化和创新模式的不断推出也 有望提升证券行业（特别是头部券商）的中期业绩预期。 保险：近期个人养老金、商业养老金业务的落地叠加开门红的推动进一步改善险企负债端业绩预期。从多家险企渠道端了解到，养老金产品高热度有利于产 品交叉销售，开门红预售数据向好，但疫情趋势、各地防控政策和生产生活的恢复情况仍是重要变量。根据当前进度，预计2023年开门红阶段上市寿险新单保费将实现两位数增长，NBV增速也有望达到5-10%。此外，平安寿险2022 年NBV降幅有望缩小到10%至15%，中国人寿NBV降幅有望缩小至大个位数区间。我们认为，随着险企的渠道改革红利加速兑现，四季度至2023年上半年负债端有望延续边际改善势头。 板块表现：12月26日至12月30日5个交易日间非银板块整体上涨1.28% 按申万一级行业分类标准，排名全部行业14/31；其中证券板块上涨0.64%，跑输沪深300指数（1.13%）;保险板块上涨2.90%，跑赢沪深300指数。个股方面，券商涨幅前五分别为首创证券（55.54%）、东方财富（1.94%）、兴业证券 （1.77%）、招商证券（1.76%）、东方证券（1.71%），保险公司涨跌幅分别为新华保险（5.54%）、中国平安（2.98%）、天茂集团（2.60%）、中国太保（2.29%）、中国人寿（2.03%）、中国人保（1.95%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 未来3-6个月行业大事: 无 行业基本资料 占比% 股票家数 87 1.83% 行业市值(亿元) 57559.89 6.66% 流通市值(亿元) 42572.29 6.43% 行业平均市盈率 16.39 / 行业指数走势图 非银行金融 沪深300 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% 1/43/45/47/49/411/4 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043liujw_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521070005 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：开年关注政策推进节奏和资本市场核心指标变化 DONGXINGSECURITIES 1.行业观点 证券： 2022最后一个交易周市场日均成交额环比微降100亿至0.63万亿；两融余额（12.29）持平于1.55万亿。 2022年在新冠疫情、全球央行加息和俄乌冲突等内外部因素综合影响下，国内资本市场经历了高波动性、震荡下跌的一年。主要指数中，上证指数全年下跌15.13%、上证50下跌19.52%、沪深300下跌21.63%、创业板指下跌29.37%；全年日均成交额0.93万亿，同比下滑12.9%；年末两融余额1.55万亿，较2021年末下降0.28万亿；全年IPO融资规模5224亿元，同比下滑13%，增发募集金额6968亿元，同比下滑21%。 但从上市券商前三财季报表看，在几乎各大类业务收入同比均下滑的情况下，投行业务成为收入增长的重要来源。全面注册制的加快推进和多层次资本市场建设成为核心助力。虽然单四季度融资放缓，同比下滑明显，但从全年来看，投行业务仍将成为券商各业务条线中为数不多的亮点之一。 我们认为，在近年一系列持续性利好政策和改革举措的推动下，资本市场有望先于实体经济迎来修复和发展。2023年是国内经济从疫情中走出的复苏之年，也是资本市场的大发展之年，可以预期未来一段时期资本市场改革将呈现加速态势，年初即建议关注全面注册制的推进节奏和金融对外开放趋势。政策先行，投资者信心层面即有望持续改善，而市场环境的优化和创新模式的不断推出也有望提升证券行业（特别是头部券商） 的中期业绩预期。 从历史数据看，当前证券板块整体估值仍处于近年较低位置，且券商间估值分化较前期加大，头部价值标的的交易价值愈加凸显。我们认为，资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间，行业中长期发展前景继续向好。从投资角度看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。 当前行业核心关注点仍在财富管理主线，市场企稳后金融产品代销&投顾业务的边际改善和控/参股基金公司 业绩提升将助力龙头标的估值修复。而全面注册制预期推动下的投行业务“井喷”将成为证券板块中长期最具确定性的增长机会。项目供给一定程度上超过投行的承载能力，有望推动券商定价能力提升。故我们从中长期角度建议继续关注大财富管理和“泛投行”共振的“成长性”机会。 我们认为，除政策和市场因素外，未来有三点将影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并拓宽，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。中信证券当前估值仅1.26xPB，仍处于严重低估区间，公司2022 年前三季度业绩在权益市场大幅波动的情况下仍能保持盈利仅个位数下降且降幅较中期收窄，业绩确定性值得肯定，国内券商龙头地位稳固。此外，近年来公司业务结构不断优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性，我们坚定看好其发展前景。 保险： 近期个人养老金、商业养老金业务的相继落地叠加开门红的推动进一步改善险企负债端业绩预期。从多家险企渠道端了解到，养老金产品高热度有利于产品交叉销售，开门红预售数据向好，但疫情趋势、各地防控政策和生产生活的恢复情况仍是重要变量。根据当前进度，预计2023年开门红阶段上市寿险新单保费将实现 DONGXINGSECURITIES 东兴证券行业报告 P3 非银行金融行业跟踪：开年关注政策推进节奏和资本市场核心指标变化 两位数增长，NBV增速也有望达到5-10%。此外，平安寿险2022年NBV降幅有望缩小到10%至15%，中国人寿NBV降幅有望缩小至大个位数区间。我们认为，随着险企的渠道改革红利加速兑现，2023年上半年负债端有望延续边际改善势头。 过去几周房地产支持政策的持续推出对险企资产端的改善大有助益，是行业估值修复的主要推动力，预计随着后续利好政策加码，险企估值修复的持续性仍能保持。但考虑到近期通胀压力已有所下降，叠加政治局会议和中央经济工作会议的定调，财政政策和货币政策空间加大，利率或将从近期较高位置回落，对险企业绩 影响或将显现。 考虑到ROE/ROEV中枢下行并保持在近年低位，保险标的投资周期拉长是大概率事件。同时，自2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 2.板块表现 12月26日至12月30日5个交易日间非银板块整体上涨1.28%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业 14/31；其中证券板块上涨0.64%，跑输沪深300指数（1.13%）;保险板块上涨2.90%，跑赢沪深300指数。个股方面，券商涨幅前五分别为首创证券（55.54%）、东方财富（1.94%）、兴业证券（1.77%）、招商证券 （1.76%）、东方证券（1.71%），保险公司涨跌幅分别为新华保险（5.54%）、中国平安（2.98%）、天茂集团 （2.60%）、中国太保（2.29%）、中国人寿（2.03%）、中国人保（1.95%）。 图1：申万II级证券板块走势图图2：申万II级保险板块走势图 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% -25.00% -30.00% -35.00% 2022-01-04 2022-01-18 2022-02-08 2022-02-22 2022-03-08 2022-03-22 2022-04-07 2022-04-21 2022-05-10 2022-05-24 2022-06-08 2022-06-22 2022-07-06 2022-07-20 2022-08-03 2022-08-17 2022-08-31 2022-09-15 2022-09-29 2022-10-20 2022-11-03 2022-11-17 2022-12-01 2022-12-15 2022-12-29 -40.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% -25.00% -30.00% 2022-01-04 2022-01-18 2022-02-08 2022-02-22 2022-03-08 2022-03-22 2022-04-07 2022-04-21 2022-05-10 2022-05-24 2022-06-08 2022-06-22 2022-07-06 2022-07-20 2022-08-03 2022-08-17 2022-08-31 2022-09-15 2022-09-29 2022-10-20 2022-11-03 2022-11-17 2022-12-01 2022-12-15 2022-12-29 -35.00% 沪深300券商Ⅱ(申万) 沪深300保险Ⅱ(申万) 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图6：市场交易量情况 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2022-06-27 2022-07-04 2022-07-11 2022-07-18 2022-07-25 2022-08-01 2022-08-08 2022-08-15 2022-08-22 成交额(亿元) 2022-08-29 2022-09-05 2022-09-12 2022-09-19 2022-09-26 2022-10-03 2022-10-10 2022-10-17 2022-10-24