策略周观点：当社融回踩遇上业绩下修，A股将如何选择？

证 券2022年08月14日 研 究 报当社融回踩遇上业绩下修，A股将如何选择？ 告——策略周观点 投资要点 分析师：谭倩 执业证书编号：S1050521120005邮箱：tanqian@cfsc.com.cn 分析师：朱珠 执业证书编号：S1050521110001 邮箱：zhuzhu@cfsc.com.cn 联系人：杨芹芹 执业证书编号：S1050121110002邮箱：yangqq@cfsc.com.cn ▌周观点 本周（8.8-8.12）市场反弹，多数宽基指数收涨，仅有科创50收跌。风格方面，小盘股占优。行业方面，多数行业收涨，能源领涨，煤炭大涨8.48%，石油石化涨近7%。 1、复盘：中报密集公布，业绩下修关注风险 最近一年大盘走势 策 略10%沪深300 周0% 报-10% -20% -30% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 《猪周期通胀与内生性通缩并存》 20220810 《通胀减缩但有韧性，美联储转向还需等待》20220811 《再度“塌陷”的社融：内需不足是主因》20220812 相关研究 业绩预期下修期间，财报的密集公布会给市场带来压力。2018年报和2021三季报都面临业绩下滑的压力，业绩密集公布对当时的市场形成了较大的冲击。 我们认为经济强弱预期影响了业绩公布后的市场走势，经济预期改善会带来业绩风险出清后的反弹： 同样是业绩下行区间，2022年一季报密集公布期间市场反而大幅反弹。究其原因，2022年一季报公布期间市场情绪极度悲观；更为重要的是，429政治局会议坚定了经济增长目标，投资者对于经济增长的信心较强。 2、推演：业绩落地后，A股会如何选择？ 当前市场对于经济复苏的预期较弱，与2019年4月-8月相似，社融数据不及预期或加剧市场担忧。社融的恶化，本质是内需的不足，并且地产风险还未解除。短期市场仍将震荡，但当前流动性较为充裕，结构性行情犹存。 3、行业配置如何选择？ 延续经济低敏感度或者独立于经济周期的配置方向，短期业绩确定性将成为对冲总量下行的核心因素。消费风格盈利确定性较高，特别是美容护理、家用电器、食品饮料和医药生物；此外，成长风格中通信行业景气度较高，事件驱动下的电子行业盈利修正宽度持续改善。 ▌风险提示 （1）宏观经济加速下行（2）政策不及预期（3）地缘冲突大规模爆发 正文目录 一、历史复盘：中报密集公布，业绩下修关注风险3 二、前景推演：业绩落地后，A股会如何选择？6 三、行业选择：短期消费为盾的价值突显6 四、风险提示7 图表目录 图表1：8月15日后业绩进入密集公布期（个）3 图表2：2018Q4、2021年Q3和2022Q1，A股业绩明显下行4 图表3：2018年报密集公布冲击A股（个）4 图表4：2019三季报密集公布对市场造成压力（个）4 图表5：业绩公布后期市场开启反弹（个）5 图表6：2019年4月社融总量较低（亿元）6 图表7：2019年自发性融资下降至低位（亿元）6 图表8：行业盈利修正宽度（%）7 本周（8.8-8.12）市场反弹，多数宽基指数收涨，上证指数周涨幅达1.55%，深证成指收涨1.22%，仅有科创50收跌-0.96%。风格方面，小盘股占优，国证2000和中证1000指数分别上涨3.12%和1.96%。行业方面，多数行业收涨，能源领涨，煤炭大涨 8.48%，石油石化涨近7%，农林牧渔和汽车行业收跌-1.92%和-0.48%。 一、历史复盘：中报密集公布，业绩下修关注风险 进入8月后半月，2022年中报公布节奏加快，多数A股上市公司将在接下来两周公布中报业绩。业绩公布的节奏通常是前慢后快，且绩优上市公司会选择靠前公布。8月后半月将有超4000家上市公司先后发布中报，且越到下旬，业绩公布越密集。而在当前市场预期2022年中报业绩将会下行，在盈利预期下修过程中，业绩的密集公布会给市场带来风险还是机遇？ 图表1：8月15日后业绩进入密集公布期（个） 900 800 700 600 500 400 300 200 100 2022-08-01 2022-08-02 2022-08-03 2022-08-04 2022-08-05 2022-08-06 2022-08-07 2022-08-08 2022-08-09 2022-08-10 2022-08-11 2022-08-12 2022-08-13 2022-08-14 2022-08-15 2022-08-16 2022-08-17 2022-08-18 2022-08-19 2022-08-20 2022-08-21 2022-08-22 2022-08-23 2022-08-24 2022-08-25 2022-08-26 2022-08-27 2022-08-28 2022-08-29 2022-08-30 2022-08-31 0 资料来源：Wind资讯，华鑫证券研究 图表2：2018Q4、2021年Q3和2022Q1，A股业绩明显下行 120% 100% 80% 60% 40% 20% 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 0% -20% -40% -60% 全部A股全A（非金融石油石化） 资料来源：Wind资讯，华鑫证券研究 业绩下行区间，财报的密集公布会给市场带来压力。2018年报和2021三季报都面临业绩下滑的压力，参考这两次业绩公布节奏来看：2018年报公布有两个高峰期，分别在2019年的3月下旬和2019年的4月底，在这两个阶段中A股都受到了较为明显的冲击，3月上证指数横盘震荡，4月底指数下行，自4月22日至5月9日上证指数跌超12%；2021年三季报公布期间，业绩于10月底集中公布，对于市场形成了较大的冲击，上证指数在10月26日-28日三个交易日内下挫2.53%。与2018年报和2021三季报不同的是2022年的一季报，虽然在业绩密集公布的初期市场也经历了下滑，自4月19日至26日，上证指数下行了9.67%，但伴随业绩公布的尾声，市场已开启了反弹。 图表3：2018年报密集公布冲击A股（个）图表4：2019三季报密集公布对市场造成压力（个） 400 350 300 250 200 150 100 50 0 3400 3300 3200 3100 3000 2900 2800 2700 2600 2019-01-22 2019-01-29 2019-02-05 2019-02-12 2019-02-19 2019-02-26 2019-03-05 2019-03-12 2019-03-19 2019-03-26 2019-04-02 2019-04-09 2019-04-16 2019-04-23 2019-04-30 2500 1200 1000 800 600 400 200 0 3650 3600 3550 3500 3450 3400 3350 2021-10-28 2021-10-30 3300 2021-10-12 2021-10-14 2021-10-16 2021-10-18 2021-10-20 2021-10-22 2021-10-24 2021-10-26 业绩公布数量上证指数（右轴） 业绩公布数量上证指数（右轴） 资料来源：Wind资讯，华鑫证券研究资料来源：Wind资讯，华鑫证券研究 图表5：业绩公布后期市场开启反弹（个） 1200 1000 800 600 400 200 0 3400 3300 3200 3100 3000 2900 2800 2700 2600 2022-04-02 2022-04-03 2022-04-04 2022-04-05 2022-04-06 2022-04-07 2022-04-08 2022-04-09 2022-04-10 2022-04-11 2022-04-12 2022-04-13 2022-04-14 2022-04-15 2022-04-16 2022-04-17 2022-04-18 2022-04-19 2022-04-20 2022-04-21 2022-04-22 2022-04-23 2022-04-24 2022-04-25 2022-04-26 2022-04-27 2022-04-28 2022-04-29 2022-04-30 2500 业绩公布数量上证指数（右轴） 资料来源：Wind资讯，华鑫证券研究 那为何2022年一季报的密集公布能伴随市场反弹？我们认为核心原因是经济强弱预期影响了业绩公布后的市场走势，经济预期改善会带来业绩风险出清后的反弹： 2019年4月的市场下行既有“杀业绩”也有经济预期走弱的影响。2019年3月下旬的市场震荡是由业绩冲击造成，而4月的下跌既有业绩公布的压力，也有经济预期走弱的影响。2019年4月19日的政治局会议释放出货币政策转紧的预期，并且从2019年4月的社融总量和自发性融资来看，都为2018年-2021年的低位，表现出明显的弱于季节效应的情况，在货币政策转向和社融预期走弱的共同作用下，市场对于经济持续复苏的信心较弱，指数在4月-8月都呈现出震荡下行。 2021年10月业绩公布后期给市场带来压力，经济处于滞胀向衰退初期转向。2021年 10月面临三季报的密集公布，同时10月PMI数据回到荣枯线以下，社融预期季节性回落，经济预期走弱。 同样是业绩下行区间，2022年一季报密集公布期间市场反而大幅反弹。究其原因，区别于2018年报和2021年三季报的是，2022年一季报公布期间市场遭遇人民币贬值、疫情反复和外盘大跌的多重扰动，市场情绪极度悲观；更为重要的是，429政治局会议坚定了经济增长目标，从经济到资本市场都有明显的呵护，投资者对于经济增长的信心较强。在情绪过度恐慌叠加经济预期向好的催化之下，市场在业绩风险出清过程中就开启了反弹。 图表6：2019年4月社融总量较低（亿元）图表7：2019年自发性融资下降至低位（亿元） 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 123456789101112 20182019202020212022 40000 30000 20000 10000 0 123456789101112 20182019202020212022 资料来源：Wind资讯，华鑫证券研究资料来源：Wind资讯，华鑫证券研究 二、前景推演：业绩落地后，A股会如何选择？ 当前市场对于经济复苏的预期较弱，与2019年4月-8月相似，社融数据不及预期或加剧市场担忧。728政治局会议的不及预期和7月经济金融数据的公布，使得市场对于经 济增长的预期较弱。7月PMI重回了荣枯线以下，除建筑业以外，其他主要分项全面回落；社融数据不及市场预期，新增社融超季节性回落，创6年新低，社融结构恶化，自发性 融资下行。社融的恶化，本质是内需的不足，并且地产风险还未解除。在政策不及预期和经济金融数据表现弱势的情况下，下行业绩的密集公布对于指数或将形成压制，短期市场仍将震荡，但当前流动性较为充裕，结构性行情犹存。 三、行业选择：短期消费为盾的价值突显 行业配置策略延续经济低敏感度或者独立于经济周期的配置方向，短期业绩确定性将成为对冲总量下行的核心因素。从盈利修正宽度（ERB，EarningsRevisionBreadth）来看，消费风格盈利确定性较高，特别是美容护理和家用电器行业，食品饮料行业也从盈利下修转为企稳，医药生物底部上行，盈利修正宽度逐步收窄；此外，成长风格中通信行业景气度较高，事件驱动下的电子行业盈利修正宽度