“学海拾珠”系列之一百零四：基金交易分歧与业绩影响

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 基金交易分歧与业绩影响 ——“学海拾珠”系列之一百零四 [Table_RptDate] 报告日期：2022-08-10 [Table_Author] 分析师：严佳炜 执业证书号：S0010520070001 邮箱：yanjw@hazq.com 联系人：钱静闲 执业证书号：S0010120080059 邮箱：qianjx@hazq.com 相关报告 1. 《基金抛售对股票价格影响的外溢效应——“学海拾珠”系列之九十六》 2. 《基于回撤控制的最优投资组合策略——“学海拾珠”系列之九十七》 3. 《预期收益、成交量和错误估值之间的关系——“学海拾珠”系列之九十八》 4. 《基金评级的变化是否会对股票价格产生系统性影响？——“学海拾珠”系列之九十九》 5. 《因子动量与动量因子——“学海拾珠”系列之一百》 6. 《无形资产对因子表现的影响——“学海拾珠”系列之一百零一》 7. 《“聪明钱”、“糊涂钱”与资本市场异象——“学海拾珠”系列之一百零二》 8. 《如何预测动量因子的表现？——“学海拾珠”系列之一百零三》 主要观点： [Table_Summary] 本篇是“学海拾珠”系列第一百零四篇，文献研究了海外基金交易分歧与其业绩影响，提出了一种比传统的重叠指标（羊群效应）更具信息性的衡量指标，同时考虑了基金的买入和卖出决策，能够在单指标中捕捉各种不同的分歧，也区分了虚假交易分歧和真实交易分歧，最终发现交易分歧程度较高的基金获得显著较高的业绩。回到国内基金市场，我们也可以基于基金季报持仓以及基金交易股票情况测算类似的指标以及其业绩影响。 ⚫ 如何捕捉基金的交易分歧水平？ 首先，对于每只股票 s，将持股数量变化乘以t 月平均价格来计算每个交易决策的金额，再除以基金 TNA获取每个交易决策的权重。 其次，对于每两只基金（基金i 和 基金j），其交易分歧水平等于实际交易分歧除以最大可能交易分歧。具体来说，如果两只基金都买入，则最大可能分歧取决于交易权重绝对值较高的基金，如果一只基金买入而另一只基金卖出，则最大可能分歧取两个交易权重的绝对值之和，然后从分子和分母中排除由于其先前持仓限制而无法由另一只基金进行交易的部分。该指标是一个从0到1的数字。 ⚫ 交易分歧受什么影响？ 属于同一家族的基金表现出较低的分歧交易水平，随着时间的推移，基金之间的交易分歧有所增加，尤其是在 2008 年全球金融危机之后。在市场压力较大的时期，交易分歧程度较低，管理者倾向于在危急情况下降低风险并投资于受市场欢迎的股票。 ⚫ 交易分歧程度较高的基金获得显著较高的业绩 交易分歧程度较高的基金获得显著较高的业绩，在不同的业绩测算方式、不同的预测时间窗口、不同的调仓频率下这个结果都是稳健的。当比较交易决策的分歧部分和趋同部分时，发现交易分歧对基金业绩的贡献显著高于交易趋同的贡献，表明经理们通过他们不同的决策创造了收益。 ⚫ 风险提示 本文结论基于历史数据与海外文献进行总结；不构成任何投资建议。 [Table_StockNameRptType] 金融工程 专题报告 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 15 证券研究报告 正文目录 1 简介 ........................................................................................................................................................................................................ 4 2 数据与方法 ........................................................................................................................................................................................... 5 2.1 数据 ...................................................................................................................................................................................................................... 5 2.2 如何捕捉基金的交易分歧水平？ ............................................................................................................................................................... 6 3 基金之间交易分歧的演变 .................................................................................................................................................................. 7 4 基金交易分歧的决定因素 .................................................................................................................................................................. 8 4.1 特征与市场情绪 ............................................................................................................................................................................................... 9 4.2 考虑过去基金持仓的交易分歧 ................................................................................................................................................................ 10 5 分歧交易对基金业绩的影响 ............................................................................................................................................................ 10 5.1 交易分歧对基金业绩的影响 ..................................................................................................................................................................... 10 5.2 交易决策的不同部分对基金业绩的贡献 .............................................................................................................................................. 11 5.3 交易分歧对业绩影响的稳健性测试 ....................................................................................................................................................... 12 6 结论 ...................................................................................................................................................................................................... 13 风险提示： ............................................................................................................................................................................................. 14 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 15 证券研究报告 图表目录 图表1 描述性统计分析.............................................................................................................................................................................................. 5 图表2 基金配对之间交易分歧的总体结果 ........................................................................................................................................................ 7 图表3 基金交易分歧的演变和特征 .........................................................................................................................