化妆品专题报告之巨子生物：重组胶原蛋白龙头，壁垒与成长兼备

重组胶原蛋白龙头，壁垒与成长兼备 —化妆品专题报告之巨子生物 2022年8月10日 汲肖飞服装化妆品首席分析师 S1500520080003 jixiaofei@cindasc.com 李媛媛研究助理 电话：18516582264 liyuanyuan1@cindasc.com 重组胶原蛋白龙头，壁垒与成长兼备 2022年8月10日 证券研究报告行业研究 行业专题报告投资评级看好 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 本期内容提要: ⯁重组胶原蛋白龙头厂家，高增长高利润率。公司成�于2000年，是国内基于重组胶原蛋白活性成分的专业皮肤护肤领域的领军者，旗下拥有可复美、可丽金等八大品牌。根据Frost&Sullivan，公司2021年以10.6%市场份额成为国内�二大专业皮肤护理产品公司，19-21年为国内最大胶原蛋白专业皮肤护理公司。公司实际控制人为范代娣、严建亚夫妇，上市前通过信托机构持有公司60.06%股份，股权结构较为集中。2021年公司收入、归母净利润分别为15.52/8.28亿元，19-21年复合增速分别为27.39%、22.46%，收入业绩维持较快增长，公司2021年归母净利率为 53.3%，净利率较高。目前，公司主要拥有可复美、可丽金两大专业皮肤护理品牌贡献收入，21年收入分别为8.98/5.26亿元。 ⯁重组胶原蛋白终端应用广泛，赛道高景气度。胶原蛋白具备独特三螺旋结构，广泛分布在人体皮肤、骨、血管等组织中，以Ⅰ型和Ⅲ型为代表的胶原蛋白可为皮肤提供支撑性及柔韧性，缺乏胶原蛋白是造成衰老的主要因素。动物组织提取与基因工程发酵是生产胶原蛋白的两大方式，相比于天然胶原，重组胶原拥有更好的生物相容性，技术成熟后量产难度有望降低。目前，重组胶原蛋白广泛应用于专业皮肤护理领域，根据Frost&Sullivan：1）21年重组胶原蛋白类功效性护肤品市场规模为46亿元，17-21年复合增速为52.8%，远高于化妆品行业增速；2）21年重组胶原蛋白敷料市场规模为48亿元，17-21年复合增速为92.2%，赛道高景气度。当前，基于生物活性等问题争议，重组胶原蛋白在医美注射领域供给较少，21年锦波生物获批一款三类产品迈出标志性一步，未来技术突破有望带来新成长。巨子生物依靠重组胶原蛋白领先地位进入专业皮肤护理领域前列，为胶原蛋白领域龙头厂家。 ⯁研发生产为基，专业渠道背书，品牌高复购。我们认为，公司拥有较强竞争优势，将助力在重组胶原蛋白领域继续深耕，扩大市场影响力，具体表现为：1）研发方面，核心创始人范代娣深耕重组胶原蛋白研发20余年，作为特邀专家参与行业标准《重组胶原蛋白》撰写，类人胶原蛋白技术曾获得中国国家技术发明奖及中国专利金奖，拥有发明专利75项目远超同行，研发沉淀深厚；2）生产方面，公司拥有高质量重组胶原蛋白原料产能，其纯度远高于行业标准、肉毒毒素含量远低于行业标准，21年原料产能10.88吨行业领先，且开发出4种类型胶原蛋白（重组I型、重组III型、类人原胶原蛋白，小分子重组胶原蛋白肽），种类齐全；3）渠道方面，公司覆盖1000余家公�医院、1700余家私�医院及诊所，发表科研论文200余篇，积累大量临床数据，产品获得专业人士认可，广泛覆盖线上及线下连锁等大众渠道，依托专业渠道沉淀放大声量；4）产品方面，可复美可丽金品牌高复购，21年天猫旗舰店复购率为42.9%、32.4%，逐步摆脱面膜品类依赖，向水乳膏霜等综合品类延展。 ⯁主品牌高成长性，在研产品丰富有望打开新空间。公司旗下核心品牌可复美、可丽金拥有良好产品基础，单品牌规模不足十亿元，具备较大成长空间：1）重组胶原蛋白终端市场具备高成长性，良好的功效、消费者教育、法规规范有望助力赛道发展，可复美、可丽金作为头部品牌率先受益；2）线上渗透率低，21年仅41.5%，品牌基因及发展路径类似于薇诺娜（线上占比超80%），公司将加大线上投入，未来线上有望高增长。此外，公司在研产品储备丰富，包括功效性护肤品、医用敷料、医美注射剂以及生物材料，拟将募集资金投产保障产能，新品储备将为公司打开远期成长空间。 ⯁投资建议：重组胶原蛋白终端市场应用广泛，在专业皮肤护理领域呈现高景气度，厂家技术进步有望在医美注射剂领域获得突破，为面部年轻化市场提供新供给。根据Frost&Sullivan，2021年重组胶原蛋白终端规模超过100亿元，未来五年有望达千亿。我们看好细分市场高景气度，巨子生物以重组胶原蛋白为核心成分，为专业皮肤护理领域�二大厂家，拥有扎实的研发基础，在医院等专业渠道沉淀深厚，核心品牌具备高复购率，在研产品丰富，未来有望率先受益行业发展，我们看好公司未来发展，建议重点关注。 ⯁风险因素：行业景气度不及预期；利润率下降风险；线下经销商管理风险。 目录 重组胶原蛋白龙头，高增长高利润率6 1.1基本概况：重组胶原蛋白龙头品牌商，股权集中6 1.2财务分析：收入稳定增长，维持高净利率8 1.3业务分析：可复美快速成长，线上渠道占比提升10 重组胶原蛋白应用广泛，美容领域高景气度14 2.1胶原蛋白具备抗衰修复等功效，美容领域应用广泛14 2.2基于重组胶原蛋白专业皮肤护理市场高景气度，巨子生物为龙头16 研发生产为基，专业渠道背书，品牌高复购23 3.1研发优势：重组胶原领域沉淀雄厚，研发成果领先23 3.2生产优势：大规模高质量产能，胶原蛋白种类齐全24 3.3渠道优势：医疗渠道背书，大众渠道广覆盖25 3.4产品优势：品牌高复购，具备溢价力，多品类延展26 主品牌高成长性，在研管线丰富打开新空间28 4.1赛道红利+线上助力，主品牌具备高成长性28 4.2新产品储备丰富，医美注射产品打开远期成长空间30 投资建议32 风险因素32 表目录 表1：公司旗下重点品牌布局情况6 表2：公司高管背景及履历（截止2022年5月）8 表3：2019年-2021年公司ROE变化情况10 表4：可复美核心产品系列及天猫渠道定价情况11 表5：可丽金核心产品系列布局情况11 表6：不同类型的胶原蛋白组织分布及功能15 表7：胶原蛋白应用领域15 表8：不同类型胶原蛋白生产方式16 表9：功效性护肤品领域头部参与者情况18 表10：医疗器械1-3类产品用途情况及代表产品18 表11：2021年医用敷料市场竞争者情况20 表12：胶原蛋白、透明质酸钠、肉毒毒素医美领域比较20 表13：胶原蛋白注射剂产品比较21 表14：重组胶原蛋白、动物源胶原蛋白、透明质酸钠部分领域市场规模比较22 表15：胶原蛋白领域主要厂家情况23 表16：公司在重组胶原蛋白领域两大核心专利技术23 表17：公司研发队伍、研发投入、研发成果与同业比较24 表18：国内胶原蛋白厂家相关产品产量、产能以及规划25 表19：公司胶原蛋白相关产品情况25 表20：专业性皮肤学品牌专业渠道的表现26 表21：市场上重点品牌医用敷料定价及销售情况对比27 表22：可复美、可丽金近期面膜外新品布局28 表23：专业皮肤护理品牌微博、小红书、抖音平台布局对比29 表24：公司美丽健康领域在研产品管线布局31 表25：公司募投项目扩产能布局情况31 图目录 图1：公司主要发展历程7 图2：公司上市前股权结构（截止2022年5月）7 图3：2019年-2021年公司收入及增速9 图4：2019年-2021年公司归母净利润及增速9 图5：2019年-2021年公司毛利率及归母净利率9 图6：2019年-2021年公司期间费用率9 图7：2019年-2021年公司类现金及现金流情况10 图8：2020年-2021年公司现金周期情况10 图9：可复美产品系列10 图10：可丽金产品系列11 图11：公司2019-2021年分品牌收入情况（百万）12 图12：公司2019-2021年分品类毛利率情况12 图13：公司渠道模式图13 图14：公司2019-2021年分渠道收入（百万）13 图15：公司2019-2021年分渠道毛利率情况13 图16：公司2019-2021年经销商数量及平均销售额14 图17：公司2019-2021年�一大经销商销售额及占比14 图18：胶原蛋白结构图14 图19：不同方式生产胶原蛋白流程16 图20：功效性护肤品市场规模及增速（十亿元）17 图21：2021年功效性护肤品市场应用成分拆分17 图22：基于重组胶原蛋白功效性护肤品市场规模及增速17 图23：重组胶原蛋白在功效性护肤品领域渗透情况17 图24：我国医用皮肤敷料按关键字批文情况（截止20H1）19 图25：我国透明质酸钠和胶原蛋白成分医用皮肤敷料批文情况（截止20H1）19 图26：中国医用敷料市场规模及增速19 图27：2021年医用敷料应用成分市场规模拆分19 图28：基于重组胶原蛋白医用敷料市场规模及增速19 图29：以重组胶原蛋白医用敷料市场规模渗透率19 图30：胶原蛋白、透明质酸钠、肉毒毒素市场规模对比（十亿元）21 图31：重组胶原蛋白不同领域应用场景22 图32：重组胶原蛋白不同应用领域终端零售规模（十亿元）22 图33：公司2019-2021年研发投入及收入占比（百万）24 图34：公司各部门人员数量情况24 图35：专业皮肤护理领域国货品牌天猫旗舰店复购率比较27 图36：可复美近一年天猫旗舰店品类结构28 图37：可丽金近一年天猫旗舰店品类结构28 图38：重组胶原蛋白领域未来市场规模预测29 图39：公司线上营销投入（百万）29 图40：公司线上营销投入占比线上收入规模29 图41：2021年公司线上占比与同业比较（%）30 图42：2021年专业皮肤护理领域优质国货品牌收入规模（亿元）30 重组胶原蛋白龙头，高增长高利润率 1.1基本概况：重组胶原蛋白龙头品牌商，股权集中 重组胶原蛋白龙头品牌商。公司成�于2000年，是国内基于生物活性成分的专业皮肤护理产品先行者和领军者，研发、生产、销售以重组胶原蛋白为核心成分的专业皮肤护理产品，同时开发和生产基于稀有人参皂苷技术的功能性食品。公司旗下产品涵盖功效性护肤品、医用敷料和功能性食品，拥有八大品牌和100多项SKU，品牌包括可复美、可丽金、可预、可痕、可复平、利妍、欣苷（SKIGIN）及参苷，覆盖医疗机构、药店、商超、电商等渠道。根据Frost&Sullivan数据，2021年公司以10.6%市场份额成为国内�二大专业皮肤护理产品公司，2019-2021年是中国最大的胶原蛋白专业皮肤护理公司，2021年公司旗下可复美、可丽金分别为中国专业皮肤护理行业畅销品牌的�三和�四位。 品牌 推出时间 类目 产品定位 SKU数量 零售价区间 可复美 2011年 功效性护肤产品╱医用敷料（�二类） 皮肤科级别重组胶原蛋白品牌 30 99元至459元 可丽金 2009年 功效性护肤产品 中高端多元重组胶原蛋白皮肤护理 60 109元至680元 重组胶原蛋白皮肤护理品牌，适用 可预 2015年 功效性护肤产品╱医用敷料（�二类） 4 86元至283元 于抑制和缓解皮肤炎症反应 可痕 2016年 疤痕修复敷料（�二类） 用于疤痕修复的重组胶原蛋白品牌 1 498元 可复平 2016年 医用敷料（�二类） 用于口腔溃疡的重组胶原蛋白品牌 1 199元 利妍 2019年 医用敷料（�二类） 用于女性护理的重组胶原蛋白品牌 3 128元至340元 欣苷 2019年 功效性护肤产品 稀有人参皂甘皮肤护理品牌 5 247.5元至585元 参苷 2016年 功能性食品 人参皂甘类功能性食品品牌 1 570元 表1：公司旗下重点品牌布局情况 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 公司深耕重组胶原蛋白领域二十余年，已进入商业化变现的快速发展阶段，具体而言： 1）研发技术沉淀期（2000-2008年）：1999年公司核心创始人范代娣回国，2000年公司注册成�并成功研发重组胶原蛋白技术，20