通胀温和，宽松延续：7月通胀数据点评

7月通胀数据点评 ——通胀温和，宽松延续 袁方1章森（联系人）2 2022年8月10日 内容提要 7月全球经济的减速和国内地产的下行导致PPI大幅下滑。考虑到全球主要经济体潜在的衰退风险，以及国内地产的持续下行，未来我国PPI同比增速有望继续下滑。 7月猪肉和食品价格小幅推升CPI同比增速，但核心通胀下滑至年内低点， 反映出经济总体的需求偏弱。由于猪价的上涨以及低基数的原因，CPI同比增速将逐步抬升，9月份或将突破3%。 不过考虑到核心通胀的低迷、大宗商品价格的下行、以及猪肉影响的减弱，国内下半年通胀压力温和，货币政策宽松的环境有望延续。 风险提示：（1）疫情发展超预期；（2）地缘政治风险 1宏观分析师，yuanfang@essence.com.cn，S1450520080004 2报告联系人，zhangsen@essence.com.cn，S1450120120014 一、通胀温和，宽松延续 7月PPI同比4.2%，较上月回落1.9个百分点，自去年10月以来已连续9个月下行；环比由上月的零增长进一步下滑至-1.3%，为疫情以来最大单月跌幅。 拆项来看，在32个工业行业中，环比下降的个数由6月的12个上升至7月 的22个，其中以黑色、有色、煤炭、原油和化工类行业为主，反映出全球经济减速以及国内地产下行的影响；环比上升的行业主要集中于生活资料，其中农副食品加工和服装业录得正增长。 从全球来看，海外央行加息的落地、以及全球经济增长的放缓，未来将促使大宗商品价格继续下行，但考虑到大宗商品供应持续偏紧，大宗价格回落后的中枢仍将高于疫情前水平。国内PPI同比在年内将延续下行趋势。 图1：PPI供改组与对照组 供改组PPI指数 非供改组PPI指数 PPI指数 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 2022/07 2022/04 2022/01 2021/10 2021/07 2021/04 2021/01 2020/10 2020/07 2020/04 2020/01 2019/10 2019/07 2019/04 2019/01 2018/10 2018/07 2018/04 2018/01 2017/10 2017/07 2017/04 2017/01 2016/10 2016/07 2016/04 2016/01 2015/10 2015/07 2015/04 2015/01 2014/10 2014/07 0.8 数据来源：Wind，安信证券 7月CPI同比2.7%，较上月上升0.2个百分点，自今年1月以来已连续7个月上行。核心CPI同比0.8%，较上月回落0.2个百分点，处于年内低点。 拆分来看，非食品分项环比增速低于季节性，而食品分项表现显著强于季节性，进而推升了CPI的水平。 食品分项中，猪肉价格环比从2.9%大幅升至25.6%，对CPI环比贡献近6成， 这主要受到前期供应出清的影响。此外，受高温天气等因素影响，鲜菜价格表现偏强。其他食品分项如粮食、牛羊肉、蛋奶、烟酒等价格表现相对稳定。 服务分项中，交通工具燃料价格变动最大，环比从6.6%降至-3.3%，主要反映了原油价格下跌的影响，自6月28日至8月9日，国内成品油价格连续4次下调，幅度约-10%。旅游价格环比从1.2%升至3.5%，但仍弱于季节性水平的6.2%，这背后主要受到疫情扩散的影响。教育、医疗、居住等价格表现稳定，环比基本延续零增长。 往后看，考虑到猪价的上涨以及低基数的原因，CPI同比增速将逐步抬升，9月份或将突破3%。 图2：CPI、核心CPI与PPI同比，% CPI 核心CPI PPI 14 12 10 8 6 4 2 0 (2) 2022/07 2022/05 2022/03 2022/01 2021/11 2021/09 2021/07 2021/05 2021/03 2021/01 2020/11 2020/09 2020/07 2020/05 2020/03 2020/01 2019/11 2019/09 2019/07 2019/05 2019/03 2019/01 (4) 数据来源：Wind，安信证券 当前PPI同比增速处于下行的过程中，市场的担忧主要集中在CPI层面，担心CPI破3%后央行货币政策的收紧，但我们倾向于认为下半年国内CPI的抬升难以对货币政策的宽松形成实质制约。 从过去三年的经验来看，在严格的疫情管控政策下，消费的恢复将呈现出一波三折的状态，消费增长的中枢也低于疫情之前，这使得核心通胀的表现持续偏弱。此外，猪肉占CPI的权重目前降至1.3%左右，对CPI总体的影响在下降。在中国经济弱势恢复，海外主要经济体需求收缩的背景下，全球大宗商品价格面临下行的压力，工业品价格对消费品价格的影响更多表现为拖累。 因此合并而言，下半年国内PPI和CPI的走势将持续分化，两者的裂口将进一步收窄。在这种通胀环境下，国内的货币政策将更多关注经济基本面的变化，这意味着流动性环境的宽松有望延续。 分析师简介 袁方，中央财经大学经济学学士，北京大学光华管理学院金融学硕士，曾在国家外汇管理局中央外汇业务中心工作两年。2018年7月加入安信证券研究中心。 联系人简介 束加沛，北京大学物理学学士，前沿交叉学科研究院物理电子学博士，光华管理学院国民经济学博士后，曾在华夏幸福研究院工作两年。2020年12月加入安信证券研究中心。 章森，北京大学经济学院经济学学士和国际商务硕士，曾在北京市发展和改革委员会工作两年。2020年12月加入 安信证券研究中心。 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 安信证券研究中心 深圳 深圳市福田区福田街道福华一路119号安信金融大厦33楼 邮编:518026 上海 上海市虹口区东大名路638号3楼 邮编:200122 北京 北京市西城区阜成门北大街2号国投金融大厦15层 邮编:100034