焦化投产助推Q2业绩新高，内蒙项目环评在即

证券研究报告|2022年08月10日 核心观点公司研究·财报点评 2022年Q2单季度业绩创新高。2022年上半年公司实现营业收入143.95亿元，同比增长37.53%；归母净利润40.15亿元，同比增长7.53%。2季度公司实现营业收入78.80亿元，同比增长43.60%；归母净利润22.68亿元，同比增长13.11%，环比增长29.90%。2022年上半年国际原油价格冲高回落，烯烃价格跟随原油波动，在发改委政策严控下，动力煤价格上半年维持稳定，公司烯烃板块受益于油煤比扩大。2022年上半年，公司300万吨/年焦化多联厂项目投产，公司焦炭产能达到700万吨/年，2季度为公司贡献产能增量。 原料价格支撑公司主营产品价格上涨。2022年上半年公司焦炭产量为270.36万吨，销售均价为2361.31元/吨，同比上涨39.68%。2季度公司焦炭产量为153.38万吨，环比增加31.12%。聚乙烯和聚丙烯产量分别为37.12万吨 和34.02万吨，销售均价分别为7691.45元/吨和7616.90元/吨，同比上涨7.44%和0.29%。成本方面，气化原料煤采购均价为692.29元/吨，同比涨 36.26%；炼焦精煤采购均价1719.98元/吨，同比涨113.59%；动力煤采购均价为509.74元/吨，同比涨43.13%。公司原料煤采购价格稳定变动，在上半年原油价格大幅走高的背景下，受益于油煤比扩大，煤制烯烃装置较油头烯烃有显著成本优势。 内蒙古项目环评在即，煤制烯烃龙头持续扩张。公司300万吨/年焦化多联产项目已于2021年末建成，2022年上半年完成投产。公司其他在建的项目包括丁家梁煤矿、宁东三期100万吨/年烯烃及C2-C5综合利用制烯烃项目（含25万吨EVA），预计煤制甲醇项目计划于2022年末具备投料试车条件。内 蒙古400万吨/年（一期300万吨/年）煤制烯烃项目前期建设与准备工作已完成，项目审批进入最后阶段，待环评批复后即可办理开工建设事宜。公司首批建设30台电解水制氢设备全部建成投产。公司在“十四五”期间有明确成长性，开拓内蒙古第二基地，规划项目全部投产后公司烯烃产能将达到570万吨/年，成为国内最大的煤制烯烃企业之一。 风险提示：产品价格下跌的风险；能耗双控等环保低碳政策收紧的风险；项目投产不及预期的风险；煤炭价格大幅波动的风险。 投资建议：成长性低碳煤化工龙头，维持“买入”评级。公司低成本优势突出，内蒙古项目环评即将获批，我们看好公司在“十四五”期间稳健的长期成长性。预计公司2022-2024年归母净利润82.12/112.56/145.93亿元，对应EPS为1.12/1.53/1.99元，对应当前股价PE为12.3/9.0/7.0X，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 15,928 23,300 25,164 33,538 39,008 (+/-%) 17.4% 46.3% 8.0% 33.3% 16.3% 净利润(百万元) 4623 7070 8212 11256 14593 (+/-%) 21.6% 52.9% 16.1% 37.1% 29.6% 每股收益（元） 0.63 0.96 1.12 1.53 1.99 EBITMargin 36.5% 37.3% 41.9% 42.5% 45.2% 净资产收益率（ROE） 17.8% 23.0% 23.7% 27.7% 29.9% 市盈率（PE） 21.9 14.3 12.3 9.0 7.0 EV/EBITDA 16.4 13.1 9.2 6.7 5.3 市净率（PB） 3.92 3.30 2.93 2.49 2.08 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 基础化工·化学原料 证券分析师：杨林联系人：曹熠 010-88005379021-60871329 yanglin6@guosen.com.cncaoyi1@guosen.com.cnS0980520120002 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值 收盘价13.83元 总市值/流通市值101415/29845百万元 52周最高价/最低价19.69/11.98元 近3个月日均成交额382.61百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《宝丰能源（600989.SH）-主营产品价格维持高位，Q1业绩同比小幅增长》——2022-04-19 《宝丰能源（600989.SH）-业绩同比大幅提升，煤化龙头稳健成长》——2022-03-10 《国信证券-宝丰能源600989.SH-重大事件快评：煤制烯烃耦合绿氢，煤化龙头布局碳中和》——2022-01-04 《宝丰能源-600989-2021Q1财报点评：Q1业绩创历史新高，电解水制绿氢布局“碳中和”》——2021-04-19 《宝丰能源-600989-2020年财报点评：盈利能力突出，布局内蒙项目及“碳中和”》——2021-03-14 宝丰能源（600989.SH） 焦化投产助推Q2业绩新高，内蒙项目环评在即 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 上半年焦化项目投产，助推单季度业绩创新高。2022年上半年公司实现营业收入 143.95亿元，同比增长37.53%；归母净利润40.15亿元，同比增长7.53%；扣非归母净利润42.78亿元，同比增10.54%。2季度公司实现营业收入78.80亿元，同比增长43.60%；归母净利润22.68亿元，同比增长13.11%，环比增长29.90%；扣非归母净利润23.92亿元，同比增15.50%，环比增长26.83%。上半年公司毛利率为39.98%，净利率为27.89%。2022年上半年国际原油价格冲高回落，烯烃价格跟随原油波动，在发改委政策严控下，动力煤价格上半年维持稳定，公司烯烃板块受益于油煤比扩大。2022年上半年，公司300万吨/年焦化多联厂项目投产，公司焦炭产能达到700万吨/年，2季度为公司贡献产能增量。 图1：营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 2022年上半年公司焦炭产量为270.36万吨，产销率为97.06%，销售均价为 2361.31元/吨，同比上涨39.68%。2季度公司焦化项目投产，焦炭产量为153.38 万吨，环比1季度增加31.12%。聚乙烯和聚丙烯产量分别为37.12万吨和34.02 万吨，产销率分别为99.97%和100.18%，销售均价分别为7691.45元/吨和7616.90元/吨，同比上涨7.44%和0.29%。苯、改质沥青和MTBE产量分别为3.87万吨、6.12万吨和4.99万吨，销售均价分别为6952.81元/吨、5267.92元/吨和6634.79元/吨，受原油价格支撑，精细化工产业链产品价格涨幅显著。上半年国内疫情影响下，聚烯烃下游需求偏弱，产品价格跟随原油价格上涨幅度有限。2022年上半年动力煤价格在发改委相关政策的严控下回落并维持稳定，化工原料煤价格下跌后再次回升。上半年公司煤炭采购价格同比上涨，气化原料煤采购均价为692.29元/吨，同比涨36.26%；炼焦精煤采购均价1719.98元/吨，同比涨113.59%；动力煤采购均价为509.74元/吨，同比涨43.13%。煤焦油及粗苯采购均价分别为4168.12元/吨和5437.23元/吨，同比分别涨47.70%和49.69%。公司原料煤采购价格稳定变动，在上半年原油价格大幅走高的背景下，受益于油煤比扩大，煤制烯烃装置较油头烯烃有显著成本优势。预计随着疫情缓解和后续经济增长政策落地，聚烯烃需求将有所修复，烯烃价格有望上涨。下半年随着房地产及基建政策落地，钢厂陆续复产，预计焦炭市场将持续回升。 图3：动力煤与无烟煤价格（元/吨）图4：公司主营产品价格（元/吨） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 内蒙古项目环评在即，煤制烯烃龙头持续扩张。公司300万吨/年焦化多联产项目已于2021年末建成，2022年上半年完成投产。公司其他在建的项目包括丁家梁煤矿、宁东三期100万吨/年烯烃及C2-C5综合利用制烯烃项目（含25万吨EVA），预计煤制甲醇项目计划于2022年末具备投料试车条件。宁东四期50万吨/年煤制 烯烃项目已经进行环评公示，预计将在“十四五”期间建成。内蒙古400万吨/ 年（一期300万吨/年）煤制烯烃项目前期建设与准备工作已完成，项目审批进入 最后阶段，待环评批复后即可办理开工建设事宜。公司首批建设30台1000标方/小时的电解水制氢设备，绿氢产能2.4亿标方/年（2.14万吨），全部建成投产。公司在“十四五”期间有明确成长性，每年规划有烯烃或煤焦项目投产，开拓内蒙古第二基地，规划项目全部投产后公司烯烃产能将达到570万吨/年，成为国内最大的煤制烯烃企业之一。 表1：宝丰能源现有产能及在建/规划产能 产业链 产品 现有产能（万吨/年） 在建/规划产能（万吨/年） 预计投产时间 焦化产业链 煤炭开采 720 90 建设中 煤炭洗选 1000 - - 焦炭 400 - 300万吨/年焦化多联产项目及副产40万吨/年甲醇2022年上半年投产 烯烃产业链 甲醇 430 - 1、宁东三期100万吨/年烯烃项目，预计2023年上半年投产，EVA产能2023 聚乙烯 60 75 年投产。2、宁东四期50万吨/年煤制烯烃项目环评公示 聚丙烯 60 75 精细化工产业链 纯苯 6.98 - - 改质沥青 15.18 - - MTBE 10.75 - - 苯乙烯 20 力争2022年末建成投产 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 投资建议：成长性低碳煤化工龙头，维持“买入”评级。公司低成本煤制烯烃优势突出，规划建设项目投产节奏清晰，内蒙古项目环评即将获批，我们看好公司在“十四五”期间稳健的长期成长性。预计公司2022-2024年归母净利润82.12/112.56/145.93亿元，对应EPS为1.12/1.53/1.99元，对应当前股价PE为12.3/9.0/7.0X，维持“买入”评级。 ） ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 3087 1451 300 300 300 营业收入 15928 23300 25164 33538 39008 应收款项 194 115 276 368 427 营业成本 8745 13466 12523 16504 18562 存货净额 803 940 976 1306 1459 营业税金及附加 211 352 362 462 553 其他流动资产 779 825 755 1006 1170 销售费用 537 60 61 412 223 流动资产合计 4864 3331 2306 2980 3357 管理费用 517 598 1556 1737 1825 固定资产 27711 31974 52785 52872 55827 研发费用 100 133 127 183 207 无形资产及其他 3801 4600 3680 2760 1840 财务费用 300 259 918 1175 751 投资性房地产 1729 4469 4469 4469 4469 投资收益 4 (0) 1 2 1 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 0 0 0 0 0 资产总计 38105 44374 63240 63081 65493 其他收入 (86) (145) (127) (183) (207) 短期借款及交易性金融负债 1808 3019 18892