港股公司首次覆盖报告：电动工具、OPE双赛道布局，绑定锂电创新谋发展

泉峰控股（02285.HK） 电动工具、OPE双赛道布局，绑定锂电创新谋发展 2022年08月04日 吴柳燕（分析师） wuliuyan@kysec.cn ——港股公司首次覆盖报告 投资评级：买入（首次） 日期2022/8/4 当前股价(港元)38.450 一年最高最低(港元)71.000/36.400 总市值(亿港元)188.49 流通市值(亿港元)188.49 总股本(亿股)4.90 流通港股(亿股)4.90 近3个月换手率(%)3.5 股价走势图 证书编号：S0790521110001 公司收购、自建构建品牌组合，聚焦电动工具/OPE赛道，绑定锂电趋势 泉峰控股从最初单一的电动工具出口业务逐步渗透上游供应链，先后收购欧美的FLEX和SKIL品牌并推出电动工具生产线，进一步扩展至OPE行业。公司已布局电动工具/OPE行业共5大品牌组合，2018/2019/2020/2021年整体毛利率为25.4%/30.3%/30.7%/28.1%，其中OPE收入占整体的比例稳定增长且已接近50%。 公司持续深耕核心零部件技术，深度绑定锂电化创新趋势，建立了多场景、多客群覆盖的完善产品组合，以低成本、强渠道快速推出及销售新产品，考虑到： （1）欧美电动工具及OPE市场需求分别受到地产景气度下行及消费需求疲软影响；（2）锂电优势及欧美环保政策双驱动，OPE迎来锂电无绳化升级。我们预计公司2022/2023/2024年归母净利润将达1.55/1.95/2.43亿美元，同比增长 7.4%/25.6%/24.5%，对应EPS分别为0.4/0.5/0.6美元，当前股价对应 32% 16% 0% -16% -32% -48% 泉峰控股恒生指数 2022/2023/2024年PE为12.6/10.1/8.1倍，首次覆盖给予“买入”评级。 清晰品牌定位及坚实产品力带动快速成长，销售渠道全球稳健布局 （1）品牌端：领先品牌EGO增长快速，2020年收入4.59亿美元，同比增长 112.2%，在全球电动OPE品牌中按收入计排名第3位，占据市场份额9.8%； （2）产品端：5大品牌覆盖消费级、工业级/专业级电动工具以及高端、大众户外动力设备（OPE）市场，通过收购和自建品牌完善产品组合，对比同业更高 2021-122022-04 数据来源：聚源 的研发费用率支撑公司专利技术，高压锂电产品领先市场； （3）渠道端：公司聚焦欧美主力消费市场。公司和劳氏、翠丰等零售商合作快速进入欧美市场，零售商渠道收入占比约50%；优化分销商渠道以支持收入增长，2018-2020年公司的分销商数量从415家减少至348家，同期收入从0.85 亿美元增长至0.96亿美元。 风险提示：信用风险、新品推出不及预期风险、市场竞争加剧风险、客户关系无法维系风险 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万美元) 1,201 1,758 1,898 2,162 2,465 YOY(%) 42.4 46.4 8.0 13.9 14.0 净利润(百万美元) 44 145 155 195 243 YOY(%) 30.6 225.9 7.4 25.6 24.5 毛利率(%) 30.7 28.1 28.6 29.1 29.6 净利率(%) 4.0 8.5 8.4 9.3 10.1 ROE(%) 18.6 18.8 16.7 17.2 17.5 EPS(摊薄/美元) 0.1 0.4 0.4 0.5 0.6 P/E(倍) 44.4 13.6 12.6 10.1 8.1 P/B(倍) 6.9 2.5 2.0 1.7 1.4 财务摘要和估值指标 数据来源：聚源、开源证券研究所；2022年8月4日汇率，美元：人民币=6.77，港元：人民币=0.86 公司研究 港股公司首次覆盖报告 开源证券 证券研究报 告 目录 1、泉峰控股：成长型全球电动工具及OPE厂商4 1.1、公司拥有深厚行业经验积淀的全球管理团队5 1.2、公司股权超80%集中于核心管理层6 1.3、OBM与ODM协同并进，布局5大品牌组合，满足终端用户多样化需求7 2、行业分析：地产需求驱动电动工具规模增长，OPE迎来锂电化升级趋势9 2.1、北美地产需求驱动电动工具市场规模稳步增长，电动工具无绳化尚存空间9 2.2、锂电优势及欧美环保政策双驱动，OPE迎来锂电化升级趋势14 3、OBM业务竞争力分析：清晰品牌定位及全球销售网络布局带来高毛利贡献17 3.1、品牌：5大核心品牌定位清晰，聚焦电动工具/OPE细分市场17 3.2、产品：EGO布局高压锂电OPE，产品力领先市场20 3.3、产能：稳步扩建生产基地，把握市场增长机遇23 3.4、渠道：全球销售网络稳健布局，精选3大类渠道合作伙伴24 4、ODM业务竞争力分析：稳定合作龙头零售商，业务增速稳定28 5、盈利预测与投资建议30 6、风险提示33 附：财务预测摘要34 图表目录 图1：泉峰控股远期12个月PE估值当前于15.4X~21.0X区间内稳定变动5 图2：OBM业务收入占比约60%，2021年同比增速51.7%（单位：百万美元）7 图3：2021年OPE收入占总收入已近50%（单位：百万美元）9 图4：公司电动工具/OPE业务营收高速增长9 图5：OPE业务近3年毛利率均超27%9 图6：2018-2021年公司净利率有所提升9 图7：2020年动力工具/OPE/手工具收入为400/250/150亿美元10 图8：2020年动力工具/OPE/手工具占全球市场比例为49.5%/31.6%/18.9%10 图9：全球电动工具市场规模预计2020-2025年保持5.9%CAGR增速增长（单位：十亿美元）10 图10：全球电动工具市场以工业/专业级终端用户为主，预计2020-2025年CAGR达6.1%（单位：十亿美元）11 图11：2020年北美/欧洲/亚太地区电动工具市场规模占全球比例分别为40.2%/36.1%/17.2%（单位：十亿美元）11 图12：预计北美/欧洲/亚太地区电动工具市场规模2020-2025年CAGR7.8%/3.3%/6.5%（单位：十亿美元）11 图13：2021年全球电动工具市场线下渠道占比近90%，线上渠道规模增速快于线下渠道（单位：十亿美元）12 图14：北美电动工具市场规模增速除2019年外均高于欧洲/亚太地区12 图15：北美房地产市场2020-2021年明显回暖（单位：百万套）13 图16：美国住房抵押贷款利率2020-2021年处于相对低位（单位：%）13 图17：欧洲消费者信心指数于2021年9月起由高点回落13 图18：近三年电动工具无绳化市场规模不断提升，2020年达202亿美元空间（单位：十亿美元）14 图19：近3年电动工具无绳化渗透率稳步提升14 图20：2020年1月以来受疫情影响北美消费者信心指数持续下滑14 图21：2020年高端/大众OPE市场占全球OPE市场的比例为35.0%/65.0%（单位：十亿美元）15 图22：2020-2025年高端/大众OPE市场预计以6.7%/4.5%的年复合增长率增长（单位：十亿美元）15 图23：2020-2025年北美/欧洲/亚太地区OPE产品预计以5.9%/4.4%/5.4%的年复合增长率增长（单位：十亿美元）15 图24：2020-2025年全球OPE市场线下/纯电子商务渠道预计以4.7%/10.2%年复合增长率增长（单位：十亿美元）16 图25：2020年燃油/电动OPE市场规模占比分别为66.1%/18.7%（无绳+有绳合计是电动OPE）17 图26：美国、加拿大等城市环保政策纷纷引导OPE行业去燃油化17 图27：泉峰控股2018-2021年欧美市场收入占比保持90%左右18 图28：泉峰控股2019-2021年北美地区收入年增长速度区间为30%-60%，欧洲地区为10%-36%18 图29：公司旗下5大品牌2018-2020年营业收入基本保持增长（百万美元）18 图30：EGO在2020年全球电动OPE品牌市场份额中排名第319 图31：EGO品牌2020年营业收入4.59亿美元，全球电动OPE市场份额占比达9.8%19 图32：2018-2021年研发成本逐年增加，研发费用率逐年减少21 图33：泉峰控股研发费用率领先同业21 图34：泉峰控股在研发投入绝对额上显著低于创科实业及史丹利百得（亿美元）21 图35：截止2021年末泉峰控股拥有823项发明专利22 图36：截止2021年泉峰控股的发明专利占比46.42%22 图37：2018-2020年泉峰控股工厂总体产能利用率保持90%以上24 图38：2020年电动工具市场290亿美元，其中欧美市场占比77%25 图39：2020年OPE市场251亿美元，其中欧美市场占比86%25 图40：公司OBM业务布局3大销售渠道网络25 图41：劳氏销售额从2018年的713.1亿美元增长至2021年的962.5亿美元26 图42：翠丰2018-2021年销售额均超115亿英镑26 图43：2018-2020年零售商渠道收入由3.27亿美元增长6.00亿美元（单位：百万美元）27 图44：OBM销售渠道中零售商收入占比为70%-80%27 图45：公司与前5大客户合作稳固，2021年收入占比近65%27 图46：2021年公司最大客户收入占比40.9%27 图47：ODM收入增长（百万美元）28 图48：大叶股份ODM收入占比85%以上29 图49：2018-2020年公司来自博世的收入占比由5.9%增长至9.6%（百万美元）29 图50：2020年ODM业务毛利率比OBM业务低约6pct30 图51：ODM产品平均销售价格比OBM产品低约70-80美元30 表1：公司自2007年起通过收购、自建品牌布局电动工具及OPE行业4 表2：泉峰控股拥有深厚行业经验积淀的全球化管理团队6 表3：公司前3大股东持股比例超80%7 表4：泉峰控股通过收购及自建布局5大关键品牌以满足全球多样化客户需求8 表5：泉峰控股旗下5大品牌主要布局欧美、亚太等地的电动工具/OPE目标用户8 表6：泉峰控股5大品牌覆盖全球电动工具及OPE市场18 表7：公司主要产品包括以EGO、SKIL为代表的OPE以及以SKIL、FLEX、大有、小强为代表的电动工具20 表8：3个主要电池平台和专利技术相结合，对应EGO、SKIL和FLEX三大品牌23 表9：EGO品牌骑乘式割草机对比主流产品拥有更轻重量、更高耐用性23 表10：泉峰控股4大生产基地现有产能共16.9百万件24 表11：泉峰控股生产扩张计划，预计于2024年新增年产能22.4百万件24 表12：OBM业务中北美主要渠道为零售商，其中Lowe’s占据20%以上；欧洲主要渠道为零售商和分销商26 表13：泉峰股份盈利预测31 表14：泉峰控股及同业公司对比32 1、泉峰控股：成长型全球电动工具及OPE厂商 电动工具出口外贸起家，全球电动工具及OPE市场领导者之一。泉峰控股的业务发展历程可分为2大阶段：1994年-2007年为早期发展阶段，公司立足电动工具出口而初涉制造业务，并完成首次自有品牌建立；2007年至今为快速成长阶段，公司主要通过自建、收购品牌扩张业务规模。泉峰控股现已成为全球电动工具及全球电动OPE市场领导者之一，分别布局电动工具及OPE两大行业（2021年电动工具/OPE/其他业务占比分别50.4%/49.2%/0.4%），拥有5大品牌组合，旗下产品销往100多个国家及地区。 年份事件 表1：公司自2007年起通过收购、自建品牌布局电动工具及OPE行业 1994年泉峰国际贸易于南京创立，专注电动工具及相关产品出口业务 1997年扩展至制造业务，成立南京德朔实业 1999年公司在中国香港注册成立 2005年ChervonNA在美国注册成立 2006年公司开设德朔工业园，作为转型升级基地 推出首个专业品牌大有