城投择券专题：积极关注承接专项债的城投平台

城投择券专题 积极关注承接专项债的城投平台 2022年08月03日 在当下政策组合下，对于承接专项债项目的主体（尤其是发债城投平台）而言，相对 更容易获得配套融资支持。无论是从缓解投资现金流压力还是偿债现金流盘活角度看，这均有边际利好，可积极关注；尤其是一些弱主体，“资产荒”情形下可作为一类寻券方向。 当下而言，专项债项目很重要 今年以来，从6月30日国常会、7月2日人民银行答记者问以及7月21日国常会关于政策性金融工具相关表述可以看出：政策性、开发性金融工具资金要跟着优质项目走，对于优质项目多的区域，获得政策性、开发性金融工具融资保障更多。这其中，专项债项目从源头筛选以及资金匹配上或受到支持力度更大；落实到信用上来说，一定程度上也有 分析师谭逸鸣执业证号：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 标的可选。 相关研究 关键是，专项债给了谁？ 1.利率专题：如何高频跟踪债市杠杆率？-2022/08/02 根据我们的统计，2019年至2022月7月末，全国一共有1620个有存量债的城投 2.聚焦区县系列：三个维度透视湖北区县-20 平台承接了专项债项目（包括子公司为承接主体的平台），几个关键点： 22/08/02 第一，历年市级平台作为承接主体承接专项债项目的总投资规模最高，省级次之，国家级园区和区县平台投资规模相对少一些；但从平台数量来看，区县平台较多，这充分反映了基层项目较为零散，而重大项目还是集中在省级和地级市层面，压力也更多集中在层 3.资金面专题：政治局会议后，八月资金面怎么看？-2022/07/31 4.利率债周度跟踪20220730：本周地方债发 行期限拉长，下周政府债净融资回升-2022/0 级高的主体。 7/30 第二，承接专项债的主体往往受到市场重点关注，但数目众多，无法全面展示。在此我们观察两类主体：（1）2022年拿到专项债规模排名前20的主体：行政层级上主要是 5.可转债周报20220730：转债市场走出独立行情，抗跌属性凸显-2022/07/30 省级和市级平台，类型上基本以地铁、交通等项目为主。其中值得关注的是像合肥轨道交通、安徽省投资、青岛红建投资等类型的主体，专项债的给与或有不小帮助；（2）可以重点关注存量债规模不大的小平台，此类主体拿到专项债后叠加其他资金加持，可积极看待，我们对应有所筛选。 专项债承接主体仍需按项目有所区分 当前，在宏观稳杠杆、政府去杠杆、地方财政收支平衡压力愈发加大的背景之下，公 共预算收支的优化（建立现代财税体制）以及专项债项目现金流的进一步落实更受政策顶层设计关注。展望未来，财政的压力预估也不会小。 那么对于拿到专项债的城投平台，我们也不能一概而论，需要进一步合理评估项目现 金流对于债务本息的实际覆盖情况，以及项目对于区域提升的重要程度（区域财政收支平衡压力较大情况下承接现金流较差专项债项目对于平台中长期而言是压力和潜在风险）。而对于拿到现金流较好专项债项目，且区域重要性较高的平台，我们可以着重关注，但里面还有一点考虑便是存量债规模的大小，绝对规模小的确定性也较高。 对于承接专项债的平台而言，哪类专项债项目现金流较好？ 或可以通过专项债项目预期收益对债务本息的覆盖倍数来观察：社会事业、收费公路 的、棚改、城乡建设等项目的现金流相对要好一些，尤其是前两者；而产业园区、水务水利、交通建设等项目整体现金流表现要差一些，对于这类专项债项目对应的主体，更要从其基本面具体分析。 风险提示：城投口径偏差；政策不确定性；宏观经济、地方政府债务压力。 目录 1当下政策组合下，专项债项目很重要3 2专项债的发行情况如何？5 3哪些城投平台拿到了专项债？6 3.12019年以来有哪些城投平台拿到专项债？6 3.2专项债承接主体仍需按项目有所区分9 4小结12 5风险提示14 插图目录15 表格目录15 从近期政治局会议以及相关政策表述来看，虽然年内或不会出台大规模政策刺激，但针对扩内需，尤其是基建投资，仍有相关政策组合配合，一方面是3000亿元政金债用于补充重大项目或专项债项目资本金，另一方面则是用好用足专项债务限额，两者均指向专项债项目。 对于承接专项债项目的主体（尤其是发债城投平台）而言，相对更容易获得配套融资支持。无论是从缓解投资现金流支出还是偿债现金流盘活角度看，这均有边际利好，可积极关注；尤其是一些弱主体，“资产荒”情形下可作为一类寻券方向。 故而，本文梳理以往获得专项债的城投平台，以供市场参考。 1当下政策组合下，专项债项目很重要 此前6月30日国常会明确增量工具落地。国务院常务会议1决定，运用政策 性、开发性金融工具，通过发行金融债券等筹资3000亿元，用于补充重大项目资本金或为专项债项目资本金搭桥。 对应的背景便是稳增长，而基建投资则是重要手段，其中专项债项目很重要。 中央财政贴息 图1：专项建设债运作方式 国开行 银行间市场 农发行 专 项建设债 以股本方式投入资金 注入资金 专项建设基金 地方政府或企业 设立 申报 项目 国家发改委 重大项目库 审核入库 提供项目选择 资料来源：国开行，农发行，民生证券研究院整理 我们从政策表述来看，7月2日中国人民银行2答记者问当中进一步明确，此次的政策性、开发性金融工具主要投向三类项目： （1）中央财经委员会第十一次会议明确的五大基础设施重点领域，分别为交通水利能源等网络型基础设施、信息科技物流等产业升级基础设施、地下管廊等城市基础设施、高标准农田等农业农村基础设施、国家安全基础设； 1http://www.gov.cn/zhengce/2022-07/01/content_5698715.htm 2https://www.cs.com.cn/xwzx/hg/202207/t20220702_6281712.html （2）重大科技创新等领域； （3）其他可由地方政府专项债券投资的项目。 此外，2022年7月21日，国常会关于政策性3开发性金融工具进一步提出： （1）政金债筛选的项目要符合“十四五”等规划、有经济效益、能尽早开工； （2）依法合规投放政策性开发性金融工具资金，不搞地方切块，成熟项目越多的地方得到的支持越大； （3）各地按质量要求加快项目进度，创造条件确保工地不停工、相关产业链供应链不间断，在三季度形成更多实物工作量，并多用以工代赈办法增加农民工打工机会。 由此可见，政策在总量和结构上有做精细化安排，政策性、开发性金融工具资金要跟着优质项目走，对于优质项目多的区域，获得政策性、开发性金融工具融资保障更多。这其中，专项债项目从源头筛选以及资金匹配上或受到支持力度更大；落实到信用上来说，一定程度上也有标的可选。 目前而言，政策性开发性金融工具正加速落地。农发行和国开行的首批基金已投放，分别用于重庆市云阳县建全抽水蓄能电站项目、山西省呼北国家高速公路山西离石至隰县段工程项目和河南安阳豫东北机场项目。 时间 来源 主要内容 表1：关于政策性金融工具后续政策发布 2022-07-13 国务院新闻办 金融工具的具体用途：一是补充投资重大项目资本金，不超过全部资本金的50%；二是对于短期内专项债券作为资本金无法到位的，可以为专项债券搭桥。对于迟早要干的项目，通过金融工具的支持，能够快速精准打通资本金无法到位造成的堵点，推动项目尽早开工，尽快形成实物工作量，助力稳定宏观经济大盘。 2022-07-21农发行 2022-07-22国开行 农发行向中电建水电开发集团有限公司投放全国首笔农发基础设施基金5亿元，用于支持重庆市云阳县建全抽水蓄能电站项目建设。 会议指出，一是建立推进有效投资重要项目协调机制，国家相关部门联合办公、并联审批，连续高效运转。筛选的国务院常项目要符合“十四五”等规划、有经济效益、能尽早开工；二是依法合规投放政策性开发性金融工具资金，不搞地 2022-07-21 务会议方切块，成熟项目越多的地方得到的支持越大；三是各地按质量要求加快项目进度，创造条件确保工地不停工、相 关产业链供应链不间断，在三季度形成更多实物工作量，并多用以工代赈办法增加农民工打工机会。 国家开发银行设立的开发性金融工具——国开基础设施基金有限公司7月22日出资13.07亿元，支持呼北高速山西离石至隰县段工程项目和河南安阳豫东北机场项目 资料来源：政府官网，民生证券研究院 政策性开发金融工具明确为专项债搭桥，且倾向于投放优质项目，因此，我们重点筛选拿到专项债的城投平台，可积极关注。 由此，我们聚焦2019年以来有哪些城投平台拿到了专项债？ 3http://www.gov.cn/zhengce/2022-07/23/content_5702447.htm 2专项债的发行情况如何？ 首先我们先简要梳理一下2020年以来专项债发行的情况： （1）截至2022年7月末，政策发力靠前稳增长之下，今年新增的专项债额度整体基本发行完毕，总量规模上来看基本与过去两年持平，政策上有结构性延续。 （2）但具体从资金投向来看：2022年除了用于基础设施建设相关的领域，投向大类上为其他的占比明显提升，一方面是高质量发展补短板的投向规模提升，另一方面是非项目收益债规模的增加。而用于社会事业的有所减少，用于棚改以及交通建设等领域的专项债资金占比依然不低，一定程度上反映了政策的诉求，这对于缓解城投平台项目建现金流以及相关腾挪上意义较大。 注：其他包括高质量发展补短板、能源、区域发展、灾后重建、支持中小银行发展等；城乡建设包括基础设施、旧城改造、市政建设、城乡发展、乡村振兴等；交通建设包括机场港口、交通基础设施、铁路轨交、停车场、物流等；社会事业包括保障性安居工程、公共卫生、民生服务、文化旅游、医疗教育等。 图2：2015-2022年专项债发行情况（亿元）图3：2018-2022年专项债投向变化（亿） 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 40000 20182019202020212022 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 棚土 改储 收产生 费业态 公园环 路区保 水城交社其务乡通会他水建建事 利设设业 资料来源：wind，民生证券研究院注：截至2022年7月末 资料来源：wind，民生证券研究院注：截至2022年7月末 进一步聚焦微观主体层面，专项债给了谁？ 一般而言，新增专项债资金落实用于到项目当中会给到两类主体：一类是给到城投平台，另一类也可能给到政府各办局后通过建筑单位直接实施。我们主要聚焦梳理前者。 3哪些城投平台拿到了专项债？ 3.12019年以来有哪些城投平台拿到专项债？ 据不完全统计，2019-2022年7月，全国一共有1620个有存量债的城投平台承接了专项债项目（包括子公司为承接主体的平台）。结构上来看： （1）分省份来看，浙江、山东、四川和江苏承接专项债项目的发债城投平台较多；其次是重庆、湖北、安徽、江西等省份。 图4：各省份承接专项债城投平台数量及占全部发债城投平台比重（个，%） 300 承接平台数量占发债城投比重 80% 60% 200 40% 100 20% 00% 浙山江四重湖安江福贵广广陕云天北河湖新上甘吉山辽河内黑海青宁西 江东苏川庆北徽西建州东西西南津京南南疆海肃林西宁北蒙龙南海夏藏 古江 资料来源：企业预警通，民生证券研究院注：2019-2022年7月 （2）分行政级别来看，承接专项债项目的发债城投以区县级和市本级为主，分别占比42%、36%，其中从数量来看区县级占比很高，可以看出具体项目落实当中基层还是承担了不少责任，虽然从投资规模上来看不见得占比高，毕竟体量小。 （3）分主体评级来看，承接专项债项目的发债城投AA+以及AA主体占比较大，分别为23%，58%，其中AA主体承接较多。 图5：拿到专项债的城投平台分布：分行政层级