原油年报：低油价下油市再平衡，2016年延续底部宽幅震荡

2015年12月25日 1 / 13 华泰期货|原油年报 华泰期货研究所 陈静怡  0755-82767160  chenjingyi@htgwf.com 更多资讯请关注：www.htgwf.com 微信号：华泰期货 相对指数表现： 能源市场表现 品种 18-Dec D%D W%W WTI 34.73 -0.63% -2.50% Brent 36.88 -0.49% -2.77% RBOB 1.275 1.03% -0.54% 取暖油 1.107 0.16% -3.36% 柴油 343.5 2.23% 0.07% 天然气 1.767 0.68% -11.21% 燃料油 2341 0.00% 0.00% CVIXUBSEN.低油价下油市再平衡，2016年延续底部宽幅震荡  油市概述 明年全球油市供需格局仍将延续供给过剩，但在需求回暖以及非OPEC供给收缩之下，总体过剩水平较2015年有所缓解。需求方面，低油价对于石油消费的刺激在2016年逐渐消退，但是总体由于经济缓慢复苏，在石油需求方面能够维持与2015年持平的增速，汽油需求的强势预计能维持。 供给方面仍是平衡油市的关键，2016年变动主要来自OPEC以及美国地区。OPEC来看供给增加的概率较大，主要是由于伊朗供给回归。OPEC产量继续增加的风险在于利比亚和谈的完成以及伊拉克解决石油合约后北部库区释放的产能。供给的收缩仍寄希望在美国页岩油的产量上，在上游成本大幅压缩之后，2016年美国独立石油勘探与开采企业继续降成本的空间并不大，加之套期保值对利润的贡献相对2015年大幅降低，预计2016年在低油价影响下减产的进程将会加快。 对于油价的走势判断，我们认为2016年将延续在底部宽幅震荡的格局，但整体较2015年下移。WTI运行区间为35-50美元/桶，布伦特为37-52美元/桶。若伊朗供给增长较为激进、利比亚以及伊拉克稳步增产、或者美国市场对于低油价的承受能力进一步提高从而减产依旧艰难，那WTI区间将下移至30-45美元/桶，布伦特为32-47美元/桶；若全球经济复苏好于预期，且美国市场供给有效收缩，OPEC增产符合预期，WTI油价则可看高一线至35-60美元/桶，布伦特为37-62美元/桶。 2015年12月25日 华泰期货|原油年报  2015年油市行情回顾： 在经过2014年的大幅下挫后，2015年整体为休整年，油价低位宽幅震荡，由于油价水平相对较低，按波动幅度来看也较大。截至12月21日收盘，WTI 近月合约全年下跌 上半年油价运行区间是今年的高位，在年初延续去年下半年以来的跌势之后，一季度总体维持震荡，而3月中由也门动乱、美元从高位回落以及投机空单平仓多重因素的推动下，油价出现了一波历时一个半月的上涨行情，涨幅超过45%，是油价今年上行时间最长的区间，也是幅度最大的一次上涨。 但是因为缺乏基本面的支持，高位窄幅震荡两个月后，在宏观环境堪忧、希腊危机、中国股市大幅下挫等宏观环境的压制下，结合油市基本面弱势，如伊朗核谈全面协议达成、供给回归预期加强，以及沙特和伊拉克持续高产、北美供给依旧过剩严重等，油价开启了7、8月较为顺畅的下跌行情。 8月底，在美国能源信息署EIA下调上半年原油产量的提振下，油价出现了三天的大幅反弹，三天幅度超过25%，而后9月美原油基本上维持在45美元一线上下波动，在10月，美原油几次上攻50美元未果，在美国原油减产预期不能兑现以及原油库存持续增长之下，四季度油价总体呈现震荡下行的走势。 图1: WTI走势 图2: 美国原油产量见顶回落，但10月后下降有阻力 图3: OPEC总产量维持高位，且在产出限额之上 图4: 美国高库存压制油价 资料来源：EIA，OPEC，Bloomberg，华泰期货研究所  2016年油市过剩仍是主基调，但幅度有所收窄： 对于明年全球油市供需格局的判断仍是认为供给过剩会延续，但在需求回暖以及非OPEC供给收缩之下，总体过剩水平较2015年有所缓解。需求方面，低油价对于石油消费的刺激在2016年逐渐消退，但是总体由于经济缓慢复苏，在石油需求方面能够维持与2015年持平的增速，大概在120-140万桶/天的水平。供给方面仍是平35455565758595105115Jun-14Aug-14Oct-14Jan-15Mar-15Jun-15Aug-15Oct-15-300-200-10001002003004005005000600070008000900010000May-12Jan-13Sep-13May-14Jan-15Sep-15月度环比产量变动美国原油产量月度数据周度数据移动平均02040608010012028500290002950030000305003100031500320003250033000Aug-12Feb-13Aug-13Feb-14Aug-14Feb-15Aug-15OPEC产量原产出限额OPEC一篮子价格300000350000400000450000500000550000Mar-10Mar-11Mar-12Mar-13Mar-14Mar-15 华泰期货|原油年报 衡油市的关键，2016年变动主要来自OPEC以及美国地区。OPEC来看供给增加的概率较大，主要是由于伊朗供给回归， 按照较为乐观的估计，供给量增加为50万桶/天，EIA 预计制裁在2016年二季度放开，则全年来看供给增加30万桶/天左右。OPEC产量继续增加的风险在于利比亚和谈的完成以及伊拉克解决石油合约后北部库区释放的产能。供给的收缩仍寄希望在美国页岩油的产量上，2016年预计减产约为40万桶/天。 图5: 全球市场供给依然过剩，但幅度较2016年收窄 图6: 2016年需求增速与2015年基本上持平 资料来源：IEA，EIA，华泰期货研究所  2015年低油价对市场的影响： 在全球经济缓慢复苏的大环境下，低油价对于消费的刺激尤为明显，特别是在美国和中国汽油消费上体现。美国今年以来车辆行驶公里数同比数据达4%，是近10年来最高幅度，车辆销售数据也呈现持续增长。中国方面，由于经济转型，近年来汽油消费总体维持逐年增长的趋势，2015年10月对小排量车辆购置税减半征收的刺激下，中国汽车销量大幅增长，预计2016年该趋势仍能够延续，在整体车辆保有量创新高的形势之下，汽油消费也能得到提振。 图7: 美国车辆行驶公里数（百万公里）及同比变化 图8: 美国汽油需求（千桶/天） 图9: 美国车辆销售创10年以来新高（百万辆） 图10: 中国汽油表观需求增速明显（万吨） 预测值-3-2-101234568284868890929496981002010-Q12011-Q12012-Q12013-Q12014-Q12015-Q12016-Q1隐含库存变动及供需平衡(右轴)全球产量(左轴)全球消费量(左轴)预测-2-10123456789767880828486889092949698200820092010201120122013201420152016美国需求变动量(右轴)中国需求变动量(右轴)其他需求变动(右轴)全球需求总量(左轴)-6-4-20246050000100000150000200000250000300000Sep-06Apr-08Nov-09Jun-11Jan-13Aug-14同比变化（%)美国车辆行驶公里数(百万）8000820084008600880090009200940096001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2010年2011年2012年2013年2014年2015年 华泰期货|原油年报 图11: 中国汽车保有量持续刷新纪录 图12: 中国汽车销量增速放缓，但10月新政刺激购买（辆） 资料来源：EIA，美国交通部，WIND，Bloomberg，华泰期货研究所 柴油需求无亮点，虽然在年初由于天气寒冷提振取暖需求，美国柴油消费好于预期，但全年来看柴油需求在平台期徘徊，中国工业需求增速放缓，特别是下半年柴油消费同比回落明显。根据主流机构对于2016年全球经济温和复苏的判断，预计柴油消费也能有温和的增长，但是与汽油消费强劲的预期相比仍显暗淡。 图13: 美国柴油需求持稳 图14: 中国柴油需求 资料来源：EIA，WIND，华泰期货研究所 欧洲方面预计不太乐观，巴黎暴恐事件预计对欧洲需求形成打击。近十年以来，欧洲国家推行可再生能源的使用，因此在石油需求方面呈现逐年回落的趋势。今年初在低油价的刺激下，石油需求在一季度同比转正，但是刺激褪去后，需求恢复到下降的趋势中，三季度恢复微弱增长。11月13日，在巴黎发生的恐怖袭击事件预计对航空、旅游等行业造成影响，对于欧洲本就疲弱的石油需求来说更是雪上加霜。 图15: 欧洲石油需求（百万桶/天） 图16: 二季度欧洲石油需求同比回落，三季度小幅回升 05101520Aug-06Dec-07Apr-09Aug-10Dec-11Apr-13Aug-14500.0600.0700.0800.0900.01,000.01,100.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2010年2011年2012年2013年2014年2015年0.0020,000,000.0040,000,000.0060,000,000.0080,000,000.00100,000,000.00120,000,000.00140,000,000.00160,000,000.00180,000,000.00Dec-06Jun-08Dec-09Jun-11Dec-12Jun-14050000010000001500000200000025000003000000Dec-04Jul-06Feb-08Sep-09Apr-11Nov-12Jun-14中国汽车销售三月移动平均30003200340036003800400042004400460048001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2010年2011年2012年2013年2014年2015年1,000.01,100.01,200.01,300.01,400.01,500.01,600.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2010年2011年2012年2013年2014年2015年 华泰期货|原油年报 资料来源：Bloomberg，华泰期货研究所  低油价对于供给收缩的传导仍未明显： 在2014年油价大幅急速下挫时，市场对于下方油价的支撑做过多方面的设想，其中最先提出的便是各产油国维持财政预算平衡的油价水平，但是油价跌破了该水平后，在面对内外竞争激烈的环境下，想方设法增产似乎成了唯一的策略。OPEC总体产量在2015年持续创下近三年的新高，下半年基本上维持在3200万桶/天上方。2015年共两次成员国会议，但都无法达成减产协议，12月4日的会议后，由于分歧过大，原3000万桶/天的产出目标也不再提起，也就是说目前OPEC不再对总产量做出限制，而根据此前产量情况，实际上该限制也是名存实亡。 具体到各成员国来看，沙特和伊拉克是增产的主要来源。沙特在2015年产量提升明显，2014年产量总体在9800万桶/天，2015年以来产量快速增加，在7月增至1057万桶/天的新高，目前维持在1020万桶/天上方水平。伊拉克方面，由于2014年底巴格达政府与北部库区达成出口协议后，产量与出口量同