宏观利率图表100：宏观周期改善前，关注韩国区域风险

期货研究报告|宏观周报2022-07-30 宏观周期改善前，关注韩国区域风险 ——宏观利率图表100 研究院宏观组 研究员 徐闻宇 021-60827991 xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 中国经济周期的底部缺乏刺激性政策，宏观维持未来可能的风险冲击前的等待状态——以防住疫情为主，房地产保持战略定力，通过基建扩大需求。海外美联储弱化强加息预期为市场提供了压力阶段性缓和的时间，关注韩国等地区性压力的演绎。 核心观点 ■市场分析 中国：继续坚持疫情防控，全方位守住安全底线。1）宏观政策：政治局会议称宏观政策要在扩大需求上积极作为，稳定房地产市场，力争实现最好结果；中国矿产资源集团有限公司成立。2）经济数据：1-6月规模以上工业企业利润同比+1.0%。3）对外关系：中美元首通话，坦率沟通和交流；印度尼西亚总统佐科会谈。 海外：经济技术性衰退下的收紧压力技术性缓和。1）货币政策：美联储加息75BP，不再“落后于形势”，鲍威尔称联储可能放缓加息，市场预期分歧。2）经济数据：美国6月耐用品订单+1.9%；二季度实际GDP年化季环比初值-0.9%；7月新车零售同比-10.8%；IMF将2022年和2023年全球经济增长预期分别下调至3.2%和2.9%。3）欧洲观察：世卫称全球已有78个国家和地区报告猴痘病例，大多数在欧洲；7月欧元区经济景气指数降至99；德国7月CPI同比+8.5%。4）能源政策：德国议会批准“气候和转型基金”计划；美国最大规模气候投资法案接近落地。5）风险因素：韩国2021年总人口减少9.1万人，首次负增长；孟加拉国寻求IMF贷款。 ■策略 宏观继续维持防守的策略，以等待风险冲击创造的配置空间，短期关注美联储不超预期的加息提供的反弹空间 ■风险 疫情失控风险，拉尼娜风险，韩国金融风险 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 一周宏观关注3 全球宏观图表5 总量：经济预期回落，库存周期回落，产能周期分化5 结构：PMI↓·CPI↑·消费↑·进口↓·出口↓·M2↓6 利率预期图表9 宏观流动图表10 图表 图1:万得全A和道琼斯工业指数比值与美元指数对比丨单位：指数点3 图2:实际经济周期和预期经济周期对比5 图3:预期经济周期和利率周期对比5 图4:美国库存周期回落，预期值仍向下5 图5:中国库存周期高位，预期值结束反弹5 图6:美国期限利差（2S10S）回落至低位5 图7:中国期限利差（2S10S）重心逐渐向上5 图8:过去3个月主要央行加减息变化丨净加息次数不变9 图9:十一国利率预期变化丨单位：BP9 图10:主要市场CDS利差变化丨单位：BP10 图11:主要货币1Y-3M利差变化丨单位：BP10 图12:主要市场企业债收益率变化丨单位：BP10 图13:主要货币对美元XCCY基差变化丨单位：BP10 图14:主要货币市场LOIS利差变化丨单位：BP10 图15:中国银行间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图16:中国银存间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图17:港元HIBOR利率期限结构丨单位：%11 图18:HKD存款利率期限结构丨单位：%11 图19:3个月港元LIBOR互换期限结构丨单位：%11 图20:港元远期利率协议期限结构丨单位：%11 表1:一周宏观交易日历4 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.16 表3:全球主要经济体通胀横向对比丨基期=2010.16 表4:全球主要经济体消费横向对比丨基期=2010.17 表5:全球主要经济体进口横向对比丨基期=2010.17 表6:全球主要经济体�口横向对比丨基期=2010.18 表7:全球主要经济体货币横向对比丨基期=2010.18 一周宏观关注 一周宏观图表。观察2008年以来A股和美股之间的指数比值，比值�现了三次走强，分别是09年、14年和19年。而当我们纳入美元指数这一维度之后，可以发现09年的比值走强发生在美国需求已经确认收缩还没有恢复的阶段，14年的比值走强发生在美国需求已经确认扩张但非美需求面临压力的阶段，而19年的比值走强仅仅是美国货币 市场面临压力，但是实体经济未�现显著收缩的状态阶段。如果我们把2021年以来美 元指数的走强视为2014年以来的延续，即08年金融危机之后美国经济在居民部门和企业部门相对杠杆不那么高的情况下，在新的冲击因素无论对于美国自身还是对于其他经济体，都还没有到来的状态下，4月以来A股和美股比值反弹也将缺乏进一步的延续性。 图1:万得全A和道琼斯工业指数比值与美元指数对比丨单位：指数点 A股/美股美元指数(右轴) 0.40110 0.35 0.30 100 0.2590 0.20 80 0.15 0.10 2008200920102011201220132014 2015 70 20162017201820192020202120222023 数据来源：Wind华泰期货研究院 一周宏观日历。加息进程之中，但是市场的预期依然是充满着矛盾。乐观者看到了美联储货币政策收紧节奏的放缓，不仅仅是连续两次加息75个基点，不再提高加息的幅度，而且在美联储主席鲍威尔表达了“放缓节奏”的想法后的流动性收紧预期二阶意义上的放 缓，但是绝对意义上的收紧还在继续，也就带来外部经济体金融市场压力还没有解除。从流动性的角度，短期内我们认为特别需要关注韩国的地区金融风险。下周从事件上来看处于美联储等主要央行利率决议公布后的相对空窗期，但是依然是需要密切留意市场风险的阶段，结合中美元首7月末的电话，美元阶段性走弱状态下金融市场的反弹到了临近压力的市场区间，未来密切留意风险的释放以及风险对于核心资产带来的“挖坑”。 表1:一周宏观交易日历 日期 时间 地区 数据名称 周期 前值 预期值 货币/财政动态 9:45 中国 7月财新制造业PMI 月 51.7 51.5 14:00 德国 6月实际零售销售(环比) 月 0.6% 0.2% 15:50 法国 月 49.6 49.6 15:55 德国 月 49.2 49.2 8/1 16:00 欧元区 7月Markit制造业PMI 月 49.6 49.6 - 16:30 英国 月 52.2 52.2 21:45 月 52.3 - 美国7月ISM制造业PMI 月 53.0 52.0 22:00 6月营建支出(环比) 月 -0.1% 0.2% 14:00 英国 7月房价指数(同比) 月 10.7% - 22:00 美国 6月职位空缺(万人) 月 1125.4 1100.0 9:45 中国 7月财新服务业PMI 月 54.5 - 14:00 德国 6月德国贸易帐(亿欧元) 月 -10.0 2.0 16:00 7月Markit服务业PMI 月 50.6 50.6 欧元区6月PPI(同比) 月 36.3% 35.7% 6:45美联储布拉德讲话/18:00OPEC会 8/3 17:00 6月零售销售(环比) 月 0.2% 0.1% 议 19:00 上周30年抵押贷款利率 周 5.74% - 美国 6月工厂订单(环比) 月 1.6% 1.2% 22:00 7月ISM非制造业PMI 月 55.3 53.5 9:30 澳大利亚 6月贸易帐(亿澳元) 月 159.7 142.0 14:00 德国 6月制造业订单(环比) 月 0.1% -0.7% 5:00巴西央行议息会议/16:00欧洲央行 8/4 上周首申失业金人数(万) 周 25.6 25.5 经济报告/19:00英国央行议息会议 20:30 美国 6月贸易帐(亿美元) 月 -856.0 -801.0 7:30 日本 6月家庭消费支出(环比) 月 -1.9% 0.2% 14:00 德国 6月工业产出(环比) 月 0.2% -0.4% 8/5 7月非农就业(万人) 月 37.2 25.0 议息会议 20:30 美国 7月失业率(%) 月 3.6% 3.6% 7月平均时薪(同比) 月 5.1% 4.9% 8/212:30澳大利亚央行议息会议 0:00美联储梅斯特讲话/12:30印度央行 资料来源：investing华泰期货研究所 全球宏观图表 总量：经济预期回落，库存周期回落，产能周期分化 图2:实际经济周期和预期经济周期对比图3:预期经济周期和利率周期对比 全球景气周期经济预期波动周期全球利率周期经济预期波动周期 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 201820192020202120222023 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 2018201920202021202220232024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图4:美国库存周期回落，预期值仍向下图5:中国库存周期高位，预期值结束反弹 标普500同比威尔希尔5000同比美国制造业库存同比(右轴) 沪深300同比中证500同比中国产成品库存同比(右轴) 100 80 60 40 20 0 -20 -40 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 201820192020202120222023 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 25 20 15 10 5 0 201720182019202020212022 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图6:美国期限利差（2s10s）回落至低位图7:中国期限利差（2s10s）重心逐渐向上 美债期限利差(左轴，BP)美国产能利用率(%)中债期限利差(左轴,BP)中国产能利用率(%) 160 120 80 40 0 -40 60 65 70 75 80 85 201820192020202120222023 140 120 100 80 60 40 20 0 66 68 70 72 74 76 78 201820192020202120222023 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 结构：PMI↓·CPI↑·消费↑·进口↓·出口↓·M2↓ 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.1 6月 7月 8月 9月 10月 11月 2021 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 2022 7月 全球 1.4 1.4 0.9 0.9 1.0 0.9 1.0 0.5 0.7 0.4 0.1 0.1 0.1 - 美国 1.4 1.2 1.3 1.6 1.5 1.6 1.0 0.7 0.9 0.6 0.1 0.3 -0.5 - 中国 0.1 -0.2 -0.4 -0.7 -0.9 -0.4 -0.3 -0.4 -0.3 -0.7 -1.9 -0.7 -0.3 - 欧元区 2.3 2.1 1.9 1.3 1.2 1.2 1.1 1.3 1.2 0.8 0.6 0.4 -0.1 -0.6 日本 0.5 0.8 0.7 0.2 0.8 1.3 1.2 1.6 0.7 1.2 0.9 0.9 0.7 - 德国 2.0 2.1 1.6 0.9 0.8 0.7 0.7 1.1 0.9 0.6 0.2 0.2 -0.2 -0.7 法国 1.8 1.6 1.5 0.9 0.6 1.1 1.0 1.0 1.4 0.8 1.1 0.8 0.1 -0.4 英国 2.5 1.7 1.6 0.9 1.0 1.1 1.1 0.9 1.1 0.4 0.6 0.3 -0.2 -0.3 加拿大 1.4 0.4 0.9 1.0 0.5 0.5 -0.7 0.1 0.7 1.5 1.4 1.2 0.1 - 澳大利亚 2.4 1.9 0.1 0.1 -0.1 0.7 -0.5 -0.5 0.4 0.9 1.5 0.3 0.6 - 韩国 1.5 1.2 0.5 0.9