宏观利率图表157：关注风险的落地形式

期货研究报告|宏观周报2023-09-23 关注风险的落地形式 ——宏观利率图表157 研究院宏观组 研究员 徐闻宇 021-60827991 xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 冲突没有结束，但工作组的建立边际上继续缓和市场情绪，提供信心。9月主要经济体货币政策没有进一步收紧，临近10月美国政府临时性关门的风险也在加大，9月以来的曲线陡峭化可能告一段落。 核心观点 ■市场分析 国内：中美关系继续边际改善。1）货币政策：9月的LPR报价维持不变，本周累计净投放5520亿元，锁短放长，连续开展14天期逆回购。2）宏观政策：国常会研究加快推进新型工业化有关工作；央行货币政策司司长邹澜表示货币政策应对超预期挑战和变化仍然有充足的政策空间；《电力现货市场基本规则（试行）》印发。3）对外关系：中美成立经济领域工作组，包括“经济工作组”和“金融工作组”；中俄第十八轮战略安全磋商。 海外：9月货币维持按兵不动。1）货币政策：美联储按兵不动，暗示年内加息1次，明年降息2次；日本央行维持货币政策不变，植田和男称如有必要将毫不犹豫加码宽松； 英国央行、瑞士央行暂停加息；巴西央行连续第二次降息50个基点。2）经济数据：美 国8月成屋销售总数年化404万户，创七个月新低；7月海外总计持有的美国国债环比 6月增加920亿美元至7.65万亿美元，创去年2月以来新高；美国9月Markit制造业PMI初值为48.9；美国30年期固定抵押贷款利率7.31%，前值7.27%。3）风险因素：标普将斯里兰卡本币评级从“CC/C”下调至“SD”；美国国会众议院休会至下周二；美国重启新冠检测；雪佛龙与工会达成协议，澳大利亚天然气罢工结束；美国汽车罢工延续。 ■策略 暂时观望，收益率曲线策略阶段性扁平（1×T-2×TS） ■风险 地缘冲突升级，疫情风险升级，欧洲债务风险 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 一周宏观关注3 全球宏观图表5 总量：经济预期回落，库存预期回落，产能周期稳定5 结构：PMI↓·CPI↑·消费↑·进口↑·出口↑·M2↓6 利率预期图表9 宏观流动图表10 图表 图1:美联储9月SEP展望丨单位：%3 图2:实际经济周期和预期经济周期对比5 图3:预期经济周期和利率周期对比5 图4:美国库存周期继续回落，预期值反弹5 图5:中国库存周期回落，预期值持稳5 图6:美国期限利差（2S10S）短期稳定5 图7:中国期限利差（2S10S）短期回落5 图8:过去3个月主要央行加减息变化丨净加息次数增加1次9 图9:十一国利率预期变化丨单位：BP9 图10:主要市场CDS利差变化丨单位：BP10 图11:主要货币1Y-3M利差变化丨单位：BP10 图12:主要市场企业债收益率变化丨单位：BP10 图13:主要货币对美元XCCY基差变化丨单位：BP10 图14:主要货币市场LOIS利差变化丨单位：BP10 图15:中国银行间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图16:中国银存间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图17:港元HIBOR利率期限结构丨单位：%11 图18:HKD存款利率期限结构丨单位：%11 图19:3个月港元LIBOR互换期限结构丨单位：%11 图20:港元远期利率协议期限结构丨单位：%11 表1:一周宏观交易日历4 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.16 表3:全球主要经济体通胀横向对比丨基期=2010.16 表4:全球主要经济体消费横向对比丨基期=2010.17 表5:全球主要经济体进口横向对比丨基期=2010.17 表6:全球主要经济体�口横向对比丨基期=2010.18 表7:全球主要经济体货币横向对比丨基期=2010.18 一周宏观关注 一周宏观图表：关于美联储议息会议。 北京时间2023年9月21日凌晨2点，美联储公布9月利率决议。美联储9月维持利率5.25%-5.50%，再次按兵不动。但是点阵图表现鹰派，暗示年内再加息一次，明年可能的降息次数降至两次，2025年和更长期的利率预期均抬升。随着美联储预期上的收紧，对全球流动性的压力预计仍未结束。一方面，尽管美联储忽略了油价的短期波动，但是随着能源市场的博弈继续，对于通胀上行的影响仍将进一步增强，增加了货币政策对经济需求带来影响（9月经济数据存在暂停公布的可能）的背景下通胀压力对货币政策产生的不确定性。另一方面，在美联储资产负债表政策未变的情况下，对于全球流动性的收紧方向仍未产生改变影响，关注外部经济体政策对冲的继续加码。 图1:美联储9月SEP展望丨单位：% 中值 集中趋势 范围 2023 2024 2025 2026 长期 2023 2024 2025 2026 长期 2023 2024 2025 2026 长期 实际GDP 2.1 1.5 1.8 1.8 1.8 1.9–2.2 1.2–1.8 1.6–2.0 1.7–2.0 1.7–2.0 1.8–2.6 0.4–2.5 1.4–2.5 1.6–2.5 1.6–2.5 6月预测 1.0 1.1 1.8 1.8 0.7–1.2 0.9–1.5 1.6–2.0 1.7–2.0 0.5–2.0 0.5–2.2 1.5–2.2 1.6–2.5 失业率 3.8 4.1 4.1 4.0 4.0 3.7–3.9 3.9–4.4 3.9–4.3 3.8–4.3 3.8–4.3 3.7–4.0 3.7–4.5 3.7–4.7 3.7–4.5 3.5–4.3 6月预测 4.1 4.5 4.5 4.0 4.0–4.3 4.3–4.6 4.3–4.6 3.8–4.3 3.9–4.5 4.0–5.0 3.8–4.9 3.5–4.4 PCE 3.3 2.5 2.2 2.0 2.0 3.2–3.4 2.3–2.7 2.0–2.3 2.0–2.2 2.0 3.1–3.8 2.1–3.5 2.0–2.9 2.0–2.7 2.0 6月预测 3.2 2.5 2.1 2.0 3.0–3.5 2.3–2.8 2.0–2.4 2.0 2.9–4.1 2.1–3.5 2.0–3.0 2.0 核心PCE 3.7 2.6 2.3 2.0 3.6–3.9 2.5–2.8 2.0–2.4 2.0–2.3 3.5–4.2 2.3–3.6 2.0–3.0 2.0–2.9 6月预测 加息路径 3.9 2.6 2.2 3.7–4.2 2.5–3.1 2.0–2.4 3.6–4.5 2.2–3.6 2.0–3.0 利率 5.6 5.1 3.9 2.9 2.5 5.4–5.6 4.6–5.4 3.4–4.9 2.5–4.1 2.5–3.3 5.4–5.6 4.4–6.1 2.6–5.6 2.4–4.9 2.4–3.8 6月预测 5.6 4.6 3.4 2.5 5.4–5.6 4.4–5.1 2.9–4.1 2.5–2.8 5.1–6.1 3.6–5.9 2.4–5.6 2.4–3.6 数据来源：Wind华泰期货研究院 一周宏观日历：关注美国价格数据。 在原油价格同比向上突破的状态下，美联储虽然继续引导市场预期定价未来可能再加息，但是9月份实际货币政策选择了暂时性忽略了油价对于通胀的影响，基准利率再次按兵不动。从政策选择的角度来看，未来改变不加息选项的动力大概率仍来自于通胀预期的回升，无论是长端利率高点之后“避险”驱动的资金流，还是工作组机制之后地缘冲突回升提升的资源品价格。关注下周美国地产价格、消费者物价等价格型数据对市场预期的影响。 表1:一周宏观交易日历 日期 时间 地区 数据名称 周期 前值 预期值 货币/财政动态 16:00 德国 9月商业景气指数 月 85.7 85.0 9/25 20:30 8月芝加哥联储全国活动指数 月 0.12 - - 美国 22:00 9月达拉斯联储商业活动指数 月 -17.2 - 5:00 韩国 9月消费者信心指数 月 103.1 - 21:00 7月SP/CS房价指数(同比) 月 -1.2% - 9/26 9月咨商会消费者信心指数 月 106.1 105.9 6:00美联储卡什卡利讲话 美国 22:00 8月新屋销售(万户) 月 71.4 70.0 9月里士满联储制造业指数 月 -7.0 - 9:30 中国 8月工业企业利润(累计同比) 月 -15.5% - 14:00 德国 10月消费者信心指数 月 -25.5 - 7:50日本央行会议纪要/15:00泰国央行 9/27 19:00 上周30年抵押贷款利率 周 7.31% - 议息会议 美国 20:30 8月耐用品订单(环比) 月 -5.2% -1.6% 9:30 澳大利亚 8月零售销售(环比) 月 -0.8% 0.5% 17:00 欧元区 9月经济景气指数 月 93.3 - 9/28 20:0020:30 德国美国 9月CPI(同比) 上周首申失业金人数(万)二季度实际GDP(年化环比) 月周 季 6.1% 20.1 2.0% 4.5% -2.2% 16:00欧央行经济报告 22:00 8月成屋签约销售指数(环比) 月 0.9% - 7:50 日本 8月工业产出(环比) 月 -1.8% -0.8% 9:45 中国 9月财新制造业PMI 月 51.0 - 英国 二季度GDP(同比) 季 0.2% 0.4% 14:00 德国 8月零售销售(环比) 月 -0.8% - 17:00 欧元区 9月CPI(同比) 月 5.2% 4.6% 9/29 8月核心PCE物价指数(同比) 月 4.2% - 中秋节/4:00美联储鲍威尔讲话 20:30 8月商品贸易收支(亿美元) 月 -911.8 - 8月个人收入(环比) 月 0.2% 0.4% 美国 8月个人支出(环比) 月 0.8% 0.5% 21:45 9月芝加哥PMI 月 48.7 - 22:00 9月密歇根大学消费者信心指数 月 69.5 67.7 9/30 9:30 中国 9月官方制造业PMI 月 49.7 0:00欧央行拉加德讲话/0:45美联储威 - 廉姆斯讲话 资料来源：investing华泰期货研究所 全球宏观图表 总量：经济预期回落，库存预期回落，产能周期稳定 图2:实际经济周期和预期经济周期对比图3:预期经济周期和利率周期对比 全球景气周期经济预期波动周期全球利率周期经济预期波动周期 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 2018201920202021202220232024 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 20182019202020212022202320242025 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图4:美国库存周期继续回落，预期值反弹图5:中国库存周期回落，预期值持稳 标普500同比威尔希尔5000同比库存(右轴)沪深300同比中证500同比产成品库存(右轴) 100 80 60 40 20 0 -20 -40 25 20 15 10 5 0 2018201920202021202220232024 60 40 20 0 -20 -40 -60 25 20 15 10 5 0 -5 2018201920202021202220232024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图6:美国期限利差（2s10s）短期稳定图7:中国期限利差（2s10s）短期回落 150 100 50 0 -50 -100 美债期限利差(左轴，BP)美国产能利用率(%) 64 69 74 79 84 140 120 100 80 60 40 20 0 中债期限利差(左轴,BP)中国产能利用率(%) 66 68 70 72 74 76 78 201820192020202120222023202420182019202020212