洛索洛芬钠凝胶贴膏高速放量，原辅料业务贡献可观利润

九典制药(300705.SZ) 医药 2022年08月01日 洛索洛芬钠凝胶贴膏高速放量，原辅料业务贡献可观利润 推荐（维持） 股价：20.9元 主要数据 行业医药 公司网址www.hnjiudian.com 大股东/持股朱志宏/35.75% 实际控制人朱志宏总股本(百万股)329 流通A股(百万股)200 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元）69 流通A股市值(亿元) 42 每股净资产(元) 3.37 资产负债率(%) 34.8 行情走势图 相关研究报告 《九典制药*2021凝胶贴膏持续放量，2022Q1收入端增长略超预期》2022-4-27证券分析师 韩盟盟投资咨询资格编号 S1060519060002 hanmengmeng005@pingan.com.cn 叶寅投资咨询资格编号 S1060514100001 BOT335 YEYIN757@pingan.com.cn 事项： 公司公布2022半年度报告，实现收入10.31亿元，同比增长40.89%；实现归 母净利润1.30亿元，同比增长15.02%；实现扣非后归母净利润1.24亿元，同比增长22.11%。公司业绩符合预期。 其中2022Q2单季度实现收入5.82亿元，同比增长28.28%；实现归母净利润7380万元，同比增长11.20%；实现扣非后归母净利润6989万元，同比增长 7.80%。 平安观点： 公司收入端保持高增长，研发费用和激励费用投入暂时拖累净利润表现。 2022上半年公司实现收入10.31亿元（+40.89%），保持快速增长；归母 净利润1.30亿元（+15.02%），扣非后归母净利润1.24亿元（+22.11%），利润增速低于收入增速主要是受研发费用投入增加影响。2022上半年公司研发费用8391万元（+50%）。根据CDE临床试验备案信息，目前九典制药有洛索洛芬钠凝胶贴膏、氟比洛芬凝胶贴膏、吲哚美辛凝胶贴膏、PDX-02（2类新药）等多个外用制剂品种在进行临床。2022上半年毛利率78.05%，与上年同期基本持平。 经皮给药核心品种保持高速放量，全年增长有望超此前预期。2022上半年公司核心品种洛索洛芬钠凝胶贴膏收入5.76亿元（+58%），增速超出 市场预期，此前市场预期全年收入增长40%左右。考虑到上半年部分重点地区如上海出现疫情影响，下半年如疫情防控形势良好，我们认为全年来看洛索洛芬钠凝胶贴膏有望实现超预期增长。从经皮给药后续管线来看，下一个重磅品种酮洛芬凝胶贴膏有望2022年下半年获批，2024年后氟比洛芬凝胶贴膏、吲哚美辛凝胶贴膏，以及PDX-02等改良型新药将持续获批上市，持续丰富产品管线。其它制剂保持平稳增长，收入2.72亿元 （+11%）。 原辅料业务增长亮眼，贡献可观利润。2022上半年公司原辅料板块表现亮眼，九典宏阳单体实现收入1.85亿元（+73%），净利润2250万元 （+733%），其中原料药收入5966万元（+66%），药用辅料收入7377万 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 978 1,628 2,337 3,292 4,289 YOY(%) 5.9 66.4 43.6 40.9 30.3 净利润(百万元) 82 204 274 380 485 YOY(%) 49.4 148.3 34.0 38.7 27.7 毛利率(%) 74.8 78.5 78.0 77.5 77.4 净利率(%) 8.4 12.5 11.7 11.5 11.3 ROE(%) 9.8 18.6 20.7 23.3 24.0 EPS(摊薄/元) 0.25 0.62 0.83 1.16 1.48 P/E(倍) 83.5 33.6 25.1 18.1 14.2 P/B(倍) 8.2 6.7 5.5 4.4 3.5 元（+63%）。公司原料药每年立项10-15个，成功申报8个以上。药用 公 司报告 公 司半年报点评 证券研究报告 九典制药·公司半年报点评 辅料以生物疫苗用注射级辅料、外用制剂用辅料和口服固体制剂用辅料为主，形成独特竞争优势。我们预计公司原辅料业务 2022全年仍有望保持65%左右增长。 公司是国内经皮给药龙头，看好其长期发展，维持“推荐”评级。2022上半年在疫情等不利因素影响下，公司仍然取得可观业绩增长。公司聚焦经皮给药领域，市场空间广阔，竞争格局好，且公司凭借丰富研发管线具备明显领先优势。2022年核心品 种洛索洛芬钠凝胶贴膏集采落地，助力公司加大OTC渠道开拓，同时有望纳入新版基药目录，多渠道拓展值得期待。我们暂维持公司2022-2024年归母净利润分别为2.74亿、3.80亿、4.85亿元的盈利预测，当前市值对应2022年PE仅25倍，考虑到公司未来2-3年高业绩确定性，CAGR在30%以上，我们认为当前估值性价比仍然突出，维持“推荐”评级。 风险提示。1）研发风险：公司在研管线较多，存在研发失败可能，尤其是一些改良型创新产品。2）产品放量不及预期：因产品竞争格局、公司营销能力等因素影响，产品存在放量不及预期可能。3）政策风险：集采政策执行力度超预期风险。 2/4 九典制药·公司半年报点评 会计年度2021A2022E2023E2024E 会计年度2021A2022E2023E2024E 资产负债表单位：百万元利润表单位：百万元 流动资产1,0201,2761,7832,376 现金398411596858 应收票据及应收账款285412580756 其他应收款2345 预付账款7101419 存货214290417545 其他流动资产114151171193 非流动资产725617509403 长期投资0000 固定资产589499409318 无形资产77645239 其他非流动资产59544946 资产总计1,7451,8942,2932,779 流动负债370361517675 短期借款54000 应付票据及应付账款109135194254 其他流动负债208227323421 非流动负债27619312965 长期借款2241427814 其他非流动负债51515151 负债合计646554646740 少数股东权益0000 股本235329329329 资本公积279204204204 留存收益5868071,1141,506 归属母公司股东权益1,0991,3391,6472,039 负债和股东权益1,7451,8942,2932,779 会计年度2021A2022E2023E2024E 现金流量表单位：百万元 经营活动现金流191192326420 净利润204274380485 折旧摊销55108108107 财务费用1394-0 投资损失-3-1-1-1 营运资金变动-92-199-166-173 其他经营现金流13222 投资活动现金流-230-1-1-1 资本支出118000 长期投资-106000 其他投资现金流-241-1-1-1 筹资活动现金流284-179-141-157 短期借款43-5400 长期借款154-64-64-64 其他筹资现金流86-61-77-93 现金净增加额24513185262 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 营业收入1,6282,3373,2924,289 营业成本350514741969 税金及附加21314457 营业费用8321,1921,6752,179 管理费用465886121 研发费用146229313407 财务费用1394-0 资产减值损失-16-15-21-31 信用减值损失-5-8-11-14 其他收益25191919 公允价值变动收益0000 投资净收益3111 资产处置收益0-0-0-0 营业利润226301417532 营业外收入3111 营业外支出2333 利润总额226300416531 所得税22263645 净利润204274380485 少数股东损益0000 归属母公司净利润204274380485 EBITDA294416528637 EPS（元）0.620.831.161.48 主要财务比率 会计年度2021A2022E2023E2024E 成长能力 营业收入(%)66.443.640.930.3 营业利润(%)146.233.338.627.4 归属于母公司净利润(%)148.334.238.827.5 获利能力 毛利率(%)78.578.077.577.4 净利率(%)12.511.711.611.3 ROE(%)18.620.523.123.8 ROIC(%)24.627.232.035.8 偿债能力 资产负债率(%)37.029.328.226.6 净负债比率(%)-10.9-20.1-31.5-41.4 流动比率2.83.53.43.5 速动比率2.12.62.52.5 营运能力 总资产周转率0.91.21.41.5 应收账款周转率6.06.26.26.2 应付账款周转率4.14.54.54.5 每股指标（元） 每股收益(最新摊薄)0.620.831.161.48 每股经营现金流(最新摊薄)0.580.580.991.28 每股净资产(最新摊薄)3.133.874.805.99 估值比率 P/E33.625.118.114.2 P/B6.75.44.43.5 EV/EBITDA27.816.212.510.0 3/4 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司2022版权所有。保留一切权利。 平安证券研究所电话：4008866338 深圳上海