通信行业深度报告：光纤光缆龙头的转型之路——海缆之后会是什么？

光纤光缆龙头，为何纷纷寻求转型？ 复盘光纤光缆行业发展史，我们认为供需错配导致了行业呈现出较强的周期性，过去三年经历了一轮残酷的去产能周期：15-18年4G+FTTx大规模建设拉动需求高增，光棒厂商扩产、中小厂商入局，19年4G建设完成，5G尚未规模商用，需求下滑，叠加产能释放行业竞争加剧，供过于求背景下光纤光缆集采价格迅速下降，2020年降至谷底，国内三家拥有光棒自研技术的龙头公司营收增长也一定程度受到影响，纷纷积极寻求第二增长曲线。 与陆缆和光纤光缆相比，为什么海缆竞争格局和成长性更好？ 由于拥有工艺技术、地理位置、品牌积淀、资金储备、资质认证等壁垒，海缆进入门槛较高，因此行业高度集中、竞争格局优，21年中天科技、亨通光电、东方电缆占有90%以上的市场份额，未来海缆大型化深远海趋势明确，海缆技术含量和价值量均有所提升，市场前景广阔。中天、亨通深耕海缆行业多年，稳居国内第一梯队，同时自有风机安装船具备EPC总包能力，充分受益海风高景气。 除海缆之外，还有哪些业务是值得我们期待的？ 中天科技：发力光伏+储能+铜箔领域，与江苏如东县签订合约开发光伏资源，收购中天新兴材料构建完整储能产业链，扩产电解铜箔产能，开发新应用场景。目前在手订单充沛，短期业绩确定性强。 亨通光电：发力海洋通信板块，凭借极高壁垒位列全球TOP 4，流量增长+存量替换需求清晰，PEACE项目下半年有望陆续开通并贡献业绩增量。 长飞光纤：纵向一体化布局光模块、光器件领域，收购光恒、博创，协同子公司长芯盛创新产品系列；横向外延收购启迪半导体，布局第三代半导体业务。 万物皆周期，当前时点光纤光缆有哪些惊喜？ 行业低谷已过，21年集采量价齐升，散纤价格亦有所回暖，国内5G+F5G建设、数字经济、东数西算助推光纤光缆升级换代，全球范围内FTTx+5G需求旺盛叠加海外产能不足，供需格局持续偏紧，2-3年景气周期来临。 投资建议：重点推荐中天科技（横向一体化，海缆第一阵营，新能源业务值得期待）、亨通光电（横向一体化，海缆第一阵营，海洋通信全球TOP4）、长飞光纤（纵向一体化，期待光模块、光器件和特种光纤放量以及半导体业务的发展），建议关注汉缆股份、太阳电缆、亚星锚链、国缆检测。 风险提示：海上风电发展不及预期，光纤光缆行业景气度下行。 重点公司盈利预测、估值与评级 前言 本篇报告对国内光纤光缆龙头中天科技、亨通光电、长飞光纤三家公司的发展历程进行了复盘，并试图回答以下几个问题： 1、光纤光缆龙头，为何纷纷寻求转型？ 2、与光纤光缆和陆缆相比，为何海缆的竞争格局和成长性更优？ 3、除了海缆之外，还有哪些业务是值得我们期待的？ 4、如果万物皆周期，那么当前时点的光纤光缆是否仍有惊喜？ 1光纤光缆周期性强且竞争充分，过去三年国内经历了一轮残酷的去产能周期 1.1光纤光缆：数据传播的优质媒介，数字经济的底座 “光进铜退“是数据传输发展过程中的必然趋势。与传统金属导体（如铜）相比，光纤具备以下优势：1）信息传输方式速度更快；2）光纤信息容载量更大；3）不受电磁及频道干扰，同等强度信号传输距离更长；4）对中继器需求较少；5）传输相同数量数据时，所消耗的能量更小。 光纤是实际承担通信信号传输的媒介，核心部分为内层折射率较高的高纯度玻璃和外层折射率较低的玻璃包层，光波主要透过内层的纤芯传输。按传输模式，光纤可分为单模光纤和多模光纤两种类型，分别应用于电信和数据中心场景。单模光纤信息容载量较大，传输距离远，对光源要求高，仅允许以单一模式传输，光信号限制在纤芯中央进行传输，下游应用场景主要以电信市场为主，如FTTH、FTTB、TTTR等。多模光纤信息容载量较小，传输距离短，对光源要求低，允许在纤芯边缘与包层之间以不同角度不断反射而实现多模式传输，主要应用于数通场景中的地方局域网或内部网布线，如数据中心、企业内联网、校园网或连接电脑至电脑周边设备。在通信产业链中，运营商是光纤光缆行业的主要下游客户，2019年三大运营商需求量占比达81%，其中中国移动承担国内近一半需求。 图1：光纤内部结构示意图 图2：2019年光纤光缆需求占比 1.1.1制造工艺决定格局：光棒寡头垄断，但光纤光缆竞争充分 光纤光缆行业产业链三大环节为光纤预制棒-光纤-光缆，光纤预制棒利润占比约70%。上游光棒生产厂家对原材料进行芯棒制作和外包制作成光棒，下游光纤光缆制造商通过拉丝等工艺将光棒制作成为光纤，再根据需求生产出一芯或多芯光缆。根据中国工程院院士赵梓森，光纤预制棒由于生产技术壁垒较高，占据了产业链70%的利润，而光棒拉纤及光纤成缆环节由于技术、资金壁垒相对较低，市场竞争充分，分别占据产业链利润的20%和10%。据CRU报告，全球仅有20家左右厂商掌握光纤预制棒制备工艺，国内光棒产能主要集中在长飞光纤、中天科技、亨通光电、富通信息、烽火通信、永鼎股份、通鼎互联等几家龙头厂商。 图3：光纤光缆行业产业链 全球各大型光纤光缆厂商为控制成本，均已自主掌握预制棒制备技术，不再外购，因此光纤光缆行业集中度近年来持续提升。根据网络电信信息研究院的《全球光通信最具竞争力企业10强》榜单，全球光纤光缆企业市场份额前十分别为康宁、古河电工、长飞光纤、中天科技、亨通光电、富通信息、住友电工、普睿司曼、烽火通信、藤仓，CR10从2019年86%升至2021年98.59%，5家国内企业上榜，2021年长飞光纤、中天科技、亨通光电以12.18%、9.35%、8.84%的市占率分列3-5名。 图4：2019-2021年全球光纤光缆市场份额前十 国内来看，头部企业依靠光棒自产及外销占据更高份额，但光纤光缆整体市场竞争较为充分。以中国移动2019-2021年三年集采中标情况为参考，长飞光纤、中天科技、亨通光电、富通信息、烽火通信等龙头厂商由于拥有自产光棒，供货较为稳定，中标份额也基本维持在行业领先水平。但同时，其他厂商以较为优惠的价格折扣进行竞争，也在运营商集采中获得了一定份额，反映出光纤光缆较低的壁垒与较为充分竞争的市场格局。 表1：中国移动2019-2021年普通光缆采购中标候选人 1.2历史复盘：过去十年国内经历了一轮残酷的去产能周期 1.2.1由需求拉动到供给过剩，行业陷入短暂低谷 历经3G、4G更迭建设，国内光纤光缆需求于2018年涨至历史高点，由于2018年下半年光棒快速放量叠加4G建设步入尾期，2019-2021年光纤光缆价格大幅回落，行业进入承压期。 2009-2012年：FTTH渗透+3G建设周期开启，光纤光缆需求稳定增长。 FTTB和FTTH建设大规模开展，“光进铜退”成为固网运营商对接入层网络部署的主要理念，3G建设拉动光纤光缆需求进一步提升。据CRU统计，国内光缆需求量从2009年0.7亿芯公里增长至2012年1.1亿芯公里，年均复合增长率达16.26%，供需偏紧背景下，国内厂商纷纷开启扩产进程。 2012-2015年：4G建设初期，产能快速释放致供过于求。“宽带中国”政策发布叠加4G建设周期开启，行业需求有所增长；但前期产能释放叠加2013年4G牌照发放进一步刺激市场供给，导致14-15年供需比率达到2.1:1，供过于求局面加剧，移动光纤集采价格由13年的68元/芯公里下降至15年的51.5元/芯公里，降幅达24%。 2015-2018年：海外光棒供给受限，4G+FTTH建设带动光纤光缆量价齐升。 14-15年，需求侧三大运营商发力光纤到户+4G建设，供给侧商务部陆续对原产于印度、美国、日本的进口光纤、光纤预制棒征收反倾销税，国内光纤过剩产能得到快速消化。由于光棒供给不足，国内光棒、光纤价格均大幅上涨，15-18年，中国移动光纤集采价格由52元/芯公里上涨至69元/芯公里，光纤光缆企业竞争力持续上升。高毛利与乐观预期下，国内厂商普遍开启新一轮扩产。 2019-2021年：4G完成5G未至，青黄不接需求锐减致供过于求重现，行业被迫去产能。2019年FTTH+4G建设基本完成，5G建设尚未开启，2019年国内光缆需求同比下降14.0%，产量同比下降22.51%，中国移动普缆招标均价从2018年约110元/芯公里降至2019年58.3元/芯公里。16、17年扩充的产能于18年起集中释放，导致19年行业供过于求状况进一步加剧，2020年中国移动光缆集采价格降至40.9元/芯公里，接近厂商成本价，行业景气度到达历史低点。 图5：2009-2021年中国光纤光缆需求、产量及增速 1.2.2国内光纤光缆龙头亦受行业周期性影响 复盘长飞光纤、中天科技、亨通光电三家光纤光缆龙头的财务数据，我们发现龙头厂商尽管拥有诸如自研光棒降低成本等优势，在2018-2021年行业低谷期也受到了较大冲击。2018年作为景气高点，长飞光纤、中天科技、亨通光电光通信业务的营收分别为110.62亿元、75.39亿元、95.95亿元，毛利率分别为28.81%、40.95%、39.48%，2021年，三家公司光通信业务的营收分别为94.11亿元、62.52亿元、74.76亿元，相比18年下降15%、35%、1%，毛利率相比18年下降9.23pct、18.48pct、24.27pct。光通信业务的低迷对公司业绩亦有所拖累，以长飞光纤为例，公司2020年归母净利润为7.09亿元，相比2018年14.89亿元的历史峰值腰斩。 因此，面对光纤光缆板块承压，三家龙头公司结合自身优势与资源禀赋，积极寻求第二成长曲线，我们在下文将详细讨论。 图6：2009-2021年三家公司光通信业务营收（亿元） 图7：2009-2021年三家公司光通信业务毛利率（%） 图8：2009-2021年三家公司整体归母净利润（亿元） 2由陆/光缆到海缆，竞争格局与成长性均得到优化 2.1陆缆：中天亨通技术积淀深厚，特高压带来新需求 电线电缆是传输电（磁）能信息和实现电磁能转换的线材产品，通常由导体线芯、绝缘层和护层等部分构成，其中导体线芯主要由上游原材料铜材、铝材和铜铝合金构成，铜、铝原材料在电线电缆产品所需的原材料中占比最大；缘层、护层和特殊用途电线电缆需要添加的构件的上游原材料主要为橡胶、塑料和其他辅料。电线电缆产品主要应用于电力、轨道交通、建筑、装备设备、民用、通信等领域，是国民经济发展重要的基础配套行业之一。 图9：电线电缆行业产业链 由于电线电缆产品种类繁多、应用领域广泛，按产品用途分，电线电缆可分为电力电缆、裸导线、装备电缆、绕组线及通信电缆、光缆等五类。 表2：电线电缆按产品用途分类 按应用场景分，电力电缆可分为海缆和陆缆，其中陆缆主要应用于陆地，应用环境较为简单且稳定，而海缆主要应用于水下，除对传输有所要求外，对阻水性能、机械性能也有更高的要求。 表3：海缆和陆缆对比 图10：海缆内部结构示意图 图11：陆缆内部结构示意图 2.1.1“双碳”背景下，“十四五”特高压建设规模空前 我国将1kV以上称为高压线路；330-750kV的线路称为超高压输电线路（包含±500kV的直流线路）；±800kV的直流输电线路及1000kV的交流输电线路称为特高压线路。自2006年我国探索特高压示范工程开始，目前已经历三轮大发展：1）2011-2013年：“十二五”期间，国家电网公司规划建设“三纵三横”特高压骨干网架和13项直流输电工程，形成“西电东送”、“北电南送”能源使用格局；2）2014-2016年：国家能源局提出加快推进大气污染防治行动计划12条重点输电通道的建设，推进9条特高压线路建设；3）2018-2020年：作为新基建拖底经济，特高压迎来快速发展，截至2020年底，中国已建成“14交16直”在建“2交3直”共35个特高压工程，在运在建特高压线路总长度4.8万公里。 图12：中国特高压建设发展历程 “双碳”背景下，“十四五”特高压建设规模空前。在碳达峰、碳中和背景下，加强网架建设，尤其是特高压建设，可有效解决我国高比例可再生能源并网、跨省跨区大范围调配的难题。