大单品策略成效显著，短期利润扰动不改长期向好预期

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 珀莱雅（603605）：大单品策略成效显著，短期利润扰动不改长期向好预期 2022年7月22日 推荐/维持 珀莱雅 公司报告 事件：珀莱雅发布2022年第二季度主要经营数据，实现营业总收入12.7 -13.7亿元，同比+25%-35%；实现归母净利润1.3 -1.4亿元，同比+15%-22%。 “大单品”策略持续拉动主品牌高增，彩棠加速放量打造第二增长曲线。公司持续推进“大单品”策略成效显著，拉动营收逆势高增。珀莱雅品牌Q2淘系和抖音销售额分别同比+73%和+75%，618大促期间品牌GMV在天猫、京东和抖音平台均为国货美妆第一名；彩棠Q2淘系和抖音销售额分别同比+93%和882%，618大促已进入天猫彩妆TOP10。 防晒事件短期影响利润表现，但毛利率的提升和子品牌扭亏为盈共同提振利润。受防晒产品存在质量问题计提资产减值损失的影响，公司Q2利润增速慢于营收增速，符合预期。剔除该影响后利润表现好于营收，主要源于“大单品”策略下品牌毛利率持续提高，以及子品牌Q1已实现扭亏为盈。未来随着毛利率的持续提升和子品牌的利润贡献增厚，公司利润表现长期向好。 新品推出、持续迭代，“大单品”策略未来活力可期。公司持续通过“大单品”策略来提升产品力和品牌力，经典大单品具有超长生命周期，有望持续拉动品牌销售增长并构建护城河。公司7月新推出“双白瓶”精华，在原有抗初老+修护的基础上填补了美白赛道的空白，有望打造成经典大单品。下半年将推出保龄球安瓶精华和面膜等新品，并于年底推出双抗精华和源力精华升级版，新品推出和大单品升级下品牌增长潜力有望加速释放。我们认为，珀莱雅品牌目前仍处于大单品S型增长曲线的前半段，22年为大单品策略的第三年，进入陡峭增长期，有望实现加速放量。 正确战略指引公司前进道路，强大的战略执行力提供保障。美妆市场高景气及国货崛起背景下，公司作为国货龙头不断推进战略调整优化指引前进道路，并通过灵活的组织架构和强大执行力保证战略执行。公司20年提出“6*N战略”和“大单品”策略后，持续推进产品和品牌建设，带来了销售表现、品牌形象和市场地位的全面提升。公司已建立了包括短（季度绩效、项目激励）、中期（年度超额分红）、长期（合伙人、股权激励）的多元化业务激励体系，2022年7月推出新一期股权激励计划为长期激励机制的一部分，将充分调动员工积极性主动性，并为战略的执行提供了保障，也反映了战略指引下公司对未来长期发展的信心。 盈利预测：“大单品”策略效果显现，多品牌销售表现亮眼。防晒事件短期影响利润表现，但随着毛利率提高和子品牌扭亏为赢，盈利能力长期向好。我们认为在正确战略指引及较强的执行力加持下，公司有望实现较快的高质量发展。考虑到Q2防晒事件影响，调低公司22-24年归母净利润至7.4、9.8和12.7亿元，同比增长28%、33%和30%，EPS为2.62、3.49和4.53元。对应22-24年PE为63、47和36倍。维持“推荐”评级。 风险提示：“大单品”市场表现不及预期，彩棠等新品牌表现不及预期，行业新规和政策变化，市场竞争加剧风险。 财务指标预测 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,342.42 4,633.15 5,985.04 7,594.33 9,475.36 公司简介： 公司是一家美妆企业，专注于化妆品的研发、生产和销售。目前旗下拥有“珀莱雅”、“优资莱”、“韩雅”、“悠雅”、“猫语玫瑰”等品牌，产品覆盖护肤品、彩妆、清洁洗护、香薰等化妆品领域，满足不同年龄、偏好的消费者需求。 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 交易数据 52周股价区间（元） 167.42-153.68 总市值（亿元） 464.45 流通市值（亿元） 464.45 总股本/流通A股（万股） 28,142/28,142 流通B股/H股（万股） -/- 52周日均换手率 1.25 52周股价走势图 资料来源：Wind，东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038 liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480521010001 研究助理：魏宇萌 010-66555446 weiy m@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480120070031 -26.6%23.5%73.5%7/229/2211/221/223/225/22珀莱雅 沪深300 增长率（%） 20.13% 23.47% 29.18% 26.89% 24.77% 净利润（百万元） 476.01 576.12 736.23 981.38 1,274.79 增长率（%） 21.22% 21.03% 27.79% 33.30% 29.90% 净资产收益率（%） 19.90% 20.03% 21.39% 23.65% 25.15% 每股收益(元) 2.37 2.87 2.62 3.49 4.53 PE 69.64 57.51 63.08 47.33 36.43 PB 13.88 11.53 13.49 11.19 9.16 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 rPrRrRpN9PaObRoMrRtRmOkPoOsNiNoMtR6MrQtNvPoOxOMYtQzR P2 东兴证券公司报告 珀莱雅（603605）：大单品策略成效显著，短期利润扰动不改长期向好预期 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产合计 2342 3159 4252 5226 6573 营业收入 3752 4633 5985 7594 9475 货币资金 1417 2391 3089 3919 4890 营业成本 1368 1554 1923 2344 2867 应收账款 285 139 317 315 447 营业税金及附加 33 41 53 67 83 其他应收款 49 66 85 108 135 营业费用 1497 1992 2633 3417 4264 预付款项 83 58 58 40 29 管理费用 204 237 311 395 493 存货 469 448 607 707 885 财务费用 -14 -7 12 37 36 其他流动资产 35 54 93 133 184 研发费用 72 77 100 129 168 非流动资产合计 1294 1474 1421 1369 1322 资产减值损失 -28.23 -53.51 -80.87 -40.87 -47.19 长期股权投资 58 170 170 170 170 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 566 559 514 470 425 投资净收益 1.77 -7.34 0.00 0.00 0.00 无形资产 315 397 389 381 374 加：其他收益 13.49 16.46 16.46 16.46 16.46 其他非流动资产 87 44 0 0 0 营业利润 555 671 888 1181 1533 资产总计 3637 4633 5672 6594 7894 营业外收入 1.54 0.25 0.90 0.57 0.73 流动负债合计 1129 1025 2163 2378 2758 营业外支出 9.04 3.80 6.42 5.11 5.77 短期借款 299 200 1129 1257 1421 利润总额 548 668 883 1176 1528 应付账款 516 404 604 669 859 所得税 96 111 146 195 253 预收款项 0 0 0 0 0 净利润 452 557 736 981 1275 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 0 少数股东损益 -24 -19 0 0 0 非流动负债合计 26 721 6 6 6 归属母公司净利润 476 576 736 981 1275 长期借款 0 0 0 0 0 主要财务比率 应付债券 0 696 0 0 0 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 负债合计 1155 1746 2169 2384 2765 成长能力 少数股东权益 90 10 10 10 10 营业收入增长 20.13% 23.47% 29.18% 26.89% 24.77% 实收资本（或股本） 201 201 281 281 281 营业利润增长 20.25% 20.95% 32.29% 32.98% 29.82% 资本公积 837 834 834 834 834 归属于母公司净利润增长 21.22% 21.03% 27.79% 33.30% 29.90% 未分配利润 1266 1697 2228 2936 3856 获利能力 归属母公司股东权益合计 2392 2877 3442 4150 5068 毛利率(%) 63.55% 66.46% 67.87% 69.14% 69.74% 负债和所有者权益 3637 4633 5672 6594 7894 净利率(%) 12.04% 12.02% 12.30% 12.92% 13.45% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 38.01% 13.09% 12.43% 12.98% 14.88% 16.15% 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 19.90% 20.03% 21.39% 23.65% 25.15% 经营活动现金流 332 830 537 993 1173 偿债能力 净利润 452 557 736 981 1275 资产负债率(%) 32% 38% 38% 36% 35% 折旧摊销 55.87 -35.12 52.66 44.72 44.72 流动比率 2.07 3.08 1.97 2.20 2.38 财务费用 -14 -7 12 37 36 速动比率 1.66 2.64 1.69 1.90 2.06 应收账款减少 0 0 -178 2 -132 营运能力 预收帐款增加 0 0 0 0 0 总资产周转率 1.13 1.12 1.16 1.24 1.31 投资活动现金流 15 -342 70 19 25 应收账款周转率 16 22 26 24 25 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 应付账款周转率 8.69 10.07 11.87 11.93 12.40 长期股权投资减少 0 0 0 0 0 每股指标（元） 投资收益 2 -7 0 0 0 每股收益(最新摊薄) 2.37 2.87 2.62 3.49 4.53 筹资活动现金流 -43 490 91 -181 -228 每股净现金流(最新摊薄) 1.51 4.86 2.48 2.95 3.45 应付债券增加 0 0 -696 0 0 每股净资产(最新摊薄) 11.89 14.31 12.23 14.75 18.01 长期借款增加 0 0 0 0 0 估值比率 普通股增加 0 0 80 0 0 P/E 69.64 57.51 63.08 47.33 36.43 资本公积增加 2 -3 0 0 0 P/B 13.88 11.53 13.49 11.19 9.16 现金净增加额 303 977 698 831 971 EV/EBITDA 35.72 28.58 46.67 34.47 26.50 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 东兴证券公司报告 珀莱雅（60