经销收入保持较好增长，盈利能力仍承压

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 蒙娜丽莎（002918） 证券研究报告 2022年04月28日 投资评级 行业 轻工制造/家居用品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 13.16元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 418.66 流通A股股本(百万股) 218.43 A股总市值(百万元) 5,509.60 流通A股市值(百万元) 2,874.58 每股净资产(元) 8.46 资产负债率(%) 62.62 一年内最高/最低(元) 35.85/11.90 作者 鲍荣富 分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 王雯 分析师 SAC执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 熊可为 联系人 xiongkewei@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《蒙娜丽莎-年报点评报告:收入/渠道持续扩张，减值与成本影响业绩》 2022-04-23 2 《蒙娜丽莎-公司点评:至暗时刻或已过去，股权回购彰显长期发展信心》 2021-11-09 3 《蒙娜丽莎-季报点评:艰难时期仍保持较好收入增长，期待业绩回暖》 2021-10-27 股价走势 经销收入保持较好增长，盈利能力仍承压 Q1收入保持稳健增长，维持“买入”评级 公司发布22年一季报，一季度实现营收10.6亿元，yoy+6.74%，归母净利润-0.74亿元，去年同期盈利0.47元，扣非业绩-0.76亿元，去年同期盈利0.35亿元。我们认为公司Q1亏损主要系原燃料价格大幅上涨导致毛利率同比下降。公司Q1 CFO净流出1.38亿元，同比少流出0.92亿元，收现比提升带动现金流同比改善。我们认为当前处于行业低谷，但公司仍然体现出了相比同行更强的稳健性，中长期具备持续成长能力，预计22-24年业绩7/9.1/11.5亿元，维持“买入”评级。 22Q1经销端占比提升，后续业务结构有望优化 公司Q1经销端收入5.6亿元，同比增长13.8%，占比53%，比21FY（51.1%）略有上升，战略工程渠道收入5亿元，同比降0.24%，占比47%。当前形势下，我们判断后续公司大B端业务中地产商相关业务有望相对平稳，非地产直销客户有望逐步增加。公司注重经销渠道开拓，2021年经销商数量同比增加25.2%，为公司经销端收入持续增长奠定较好基础。而经销端业务占比提升，有望逐步改善公司资产负债结构、现金流以及盈利能力。经销端在行业景气低谷仍保持较好增长。 毛利率仍然承压，盈利能力有较大提升空间 22Q1公司毛利率19.11%，同比下降10.84pct，环比下降3.56pct。22Q1天然气均价同比+8.3%，环比+10.1%，煤炭价格同比上涨80.3%，环比下跌11.2%，我们判断毛利率同比下行可能与产品降价及原燃料涨价相关，环比下降则可能主要与燃料价格继续上行有关。我们认为当前行业受竞争恶化成本上行影响，盈利能力已在低位，有利于行业内产能的进一步出清。后续原燃料端若压力缓解，叠加公司自身降本增效，我们预计毛利率有较大改善空间。公司22Q1销售/管理/财务/研发费用率同比变动-0.36/+0.41/+0.96/+0.64pct，资产减值占收入比重降0.24pct，费用率上行也对盈利产生影响，后续若收入增长能力边际恢复，费用率亦有下行空间。 困境之中稳健性凸显，维持“买入”评级 虽然Q1公司经营仍面临一定压力，但我们认为21FY公司已体现出行业领先的渠道开拓能力和抗风险能力，伴随着自有产能逐步投放，公司有望在头部企业竞争中取得优势。预计22-24年EPS1.68/2.16/2.74元，维持“买入”评级。 风险提示：燃料价格维持高位时间超预期；行业竞争格局继续恶化。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 4,863.85 6,986.52 8,644.13 10,613.87 13,219.08 增长率(%) 27.86 43.64 23.73 22.79 24.55 EBITDA(百万元) 955.81 1,167.46 1,286.07 1,549.05 1,870.85 净利润(百万元) 566.40 314.85 704.87 905.70 1,149.11 增长率(%) 30.89 (44.41) 123.87 28.49 26.88 EPS(元/股) 1.35 0.75 1.68 2.16 2.74 市盈率(P/E) 9.73 17.50 7.82 6.08 4.79 市净率(P/B) 1.60 1.43 1.27 0.95 0.81 市销率(P/S) 1.13 0.79 0.64 0.52 0.42 EV/EBITDA 12.69 10.69 3.30 2.95 1.90 资料来源：wind，天风证券研究所 -64%-54%-44%-34%-24%-14%-4%2021-042021-082021-12蒙娜丽莎沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 2,121.06 2,111.02 2,593.24 3,184.16 3,965.72 营业收入 4,863.85 6,986.52 8,644.13 10,613.87 13,219.08 应收票据及应收账款 1,088.37 1,676.60 1,733.03 2,453.55 2,760.64 营业成本 3,196.03 4,952.86 6,027.66 7,318.80 9,133.74 预付账款 6.36 27.59 7.76 33.50 22.40 营业税金及附加 31.79 46.11 57.05 70.05 87.25 存货 1,513.03 2,080.74 2,105.14 2,977.36 3,365.52 营业费用 485.88 641.87 760.68 1,018.93 1,242.59 其他 309.43 1,099.39 1,007.84 1,012.59 1,114.31 管理费用 296.94 450.65 544.58 658.06 806.36 流动资产合计 5,038.26 6,995.33 7,447.02 9,661.16 11,228.59 研发费用 185.82 265.33 328.48 392.71 489.11 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 5.07 59.24 42.86 33.65 38.91 固定资产 1,385.75 3,047.01 3,620.25 3,531.54 3,268.20 资产减值损失 (19.88) (218.52) (79.15) (84.30) (94.31) 在建工程 789.13 521.26 104.25 20.85 0.00 公允价值变动收益 0.00 (0.52) 0.00 0.00 0.00 无形资产 213.46 283.09 271.47 259.84 248.22 投资净收益 (20.07) (22.04) (5.00) 0.00 0.00 其他 108.09 341.01 166.58 191.75 225.70 其他 49.19 445.14 (40.00) (40.00) (40.00) 非流动资产合计 2,496.43 4,192.37 4,162.55 4,003.98 3,742.12 营业利润 653.08 366.39 838.67 1,077.38 1,366.80 资产总计 7,579.69 11,221.50 11,609.57 13,665.14 14,970.71 营业外收入 3.78 7.77 4.32 5.31 6.61 短期借款 368.00 180.00 417.83 1,050.04 917.72 营业外支出 5.92 2.80 8.64 10.61 13.22 应付票据及应付账款 1,892.67 2,520.92 4,076.02 3,771.36 3,840.10 利润总额 650.93 371.37 834.34 1,072.07 1,360.19 其他 1,086.61 1,749.73 1,752.18 1,691.67 2,082.30 所得税 84.53 47.13 108.46 139.37 176.83 流动负债合计 3,347.29 4,450.64 6,246.04 6,513.06 6,840.12 净利润 566.40 324.23 725.88 932.70 1,183.37 长期借款 594.08 1,288.30 200.00 346.73 100.00 少数股东损益 0.00 9.39 21.01 27.00 34.25 应付债券 0.00 980.35 326.78 435.71 580.95 归属于母公司净利润 566.40 314.85 704.87 905.70 1,149.11 其他 1.69 191.19 65.56 86.15 114.30 每股收益（元） 1.35 0.75 1.68 2.16 2.74 非流动负债合计 595.78 2,459.84 592.34 868.59 795.24 负债合计 3,984.36 6,952.12 6,838.38 7,381.65 7,635.36 少数股东权益 144.64 429.14 445.95 468.09 498.01 主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 406.11 414.94 418.66 418.66 418.66 成长能力 资本公积 1,297.92 1,432.32 1,432.32 2,165.96 2,165.96 营业收入 27.86% 43.64% 23.73% 22.79% 24.55% 留存收益 1,746.66 1,869.06 2,432.96 3,175.70 4,179.29 营业利润 28.19% -43.90% 128.90% 28.46% 26.86% 其他 0.00 123.92 41.31 55.08 73.43 归属于母公司净利润 30.89% -44.41% 123.87% 28.49% 26.88% 股东权益合计 3,595.33 4,269.38 4,771.19 6,283.49 7,335.35 获利能力 负债和股东权益总计 7,579.69 11,221.50 11,609.57 13,665.14 14,970.71 毛利率 34.29% 29.11% 30.27% 31.05% 30.90% 净利率 11.65% 4.51% 8.15% 8.53% 8.69% ROE 16.41% 8.20% 16.30% 15.57% 16.81% ROIC 42.64% 15.06% 17.28% 31.54% 25.05% 现金流量表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 566.40 324.23 704.87 905.70 1,149.11 资产负债率 52.57% 61.95% 58.90% 54.02% 51.00% 折旧摊销